摩根大通：日本股票策略：日本股市能在利率上升和日元贬值中承受多大压力？

原标题：J P M O R G A N: Japan Equity Strategy: To what extent can Japanese equities withstand rising rates and JPY depreciation?

摘要

报告讨论日本股市在利率上升和日元贬值背景下的承受能力。2月8日提前大选后，市场短期方向取决于结果，但年底前所有情景下股市均有望上涨。日元贬值和利率上升是风险：日元兑美元达到165日元/美元、10年期国债收益率超过3%时涨势可能放缓；若日元兑美元超过170日元/美元，日元贬值担忧可能加剧。风险情景下（10年期国债收益率3.5%、美元/日元170），日经指数可能下跌10%至约48,000点/TOPIX 3,250点，但该水平被视为基于盈利和估值的下限，回调可能是买入机会。关键看市场是否相信政府能将利率和汇率控制在盈亏平衡水平以下。

主要观点

• 提前大选后，股市短期取决于选举结果，但所有情景下年底前均有望上涨，得益于财政刺激效果和政治稳定。
• 日元贬值和利率上升是风险：市场涨势在美元/日元165日元/美元（2026年底）和10年期国债收益率超过3%时可能放缓。
• 若美元/日元超过170日元/美元，日元贬值担忧可能加剧。
• 风险情景下（10年期国债收益率3.5%、美元/日元170），企业盈利（尤其出口导向型公司）预计增加，但日元贬值对股票价值的负面影响和利率上升导致的市盈率下降可能超过盈利增长，导致短期市场回调（日经指数可能下跌10%至约48,000点/TOPIX 3,250点）。
• 即使市场回调，该水平被视为基于盈利、估值和其他投资主题的下限；若无其他原因进一步下跌，回调代表买入机会，类似2024年夏季。
• 关键看市场是否信任政府和政策制定者能将市场保持在盈亏平衡水平以下；基本情景假设政府有能力平息市场担忧，但短期股市可能波动。
• 资金流方面，外国投资者短期可能对日本股市构成下行压力，但国内养老金等中长期可能成为主要上行压力来源。
• 日元贬值对盈利的正面影响（经营利润对美元/日元的敏感度beta约0.6倍，低于2016财年的1.0倍）已被对未对冲投资者股票价值的负面影响（beta -1倍）大幅抵消。
• 日元贬值阈值水平为165日元/美元，源于beta结构性下降；若日元持续贬值至170日元/美元，EPS预测可能上调，但中期海外盈利更不可能回流日本，强化贬值趋势。
• 其他结构性因素包括NISA相关零售资金流向外币资产和数字服务贸易逆差。
• 日元贬值导致的国家实力损失体现在beta下降以及正面与负面效应差距扩大；当日元一年内贬值10%时，其他主题（如企业改革、加息）的正面影响无法再抵消负面影响，触发投资者止损。

论述逻辑

报告从2月8日提前大选切入，分析选举结果对股市的短期影响，然后转向日元贬值和利率上升的中长期风险。通过计算不同情景下盈利、估值和资金流的综合影响，得出阈值水平（美元/日元165、10年期国债收益率3%），并指出超过阈值后市场可能回调，但回调幅度有限且提供买入机会。最终结论取决于市场对政府控制能力的信心。

关键展望

• 提前大选（2月8日）后，市场短期方向取决于选举结果。
• 年底前所有情景下股市均有望上涨，日经指数目标55,500点（2026年底）。
• 风险情景：10年期国债收益率3.5%、美元/日元170时，日经指数可能跌至48,000点/TOPIX 3,250点。
• 关键验证点：市场是否信任政府能将利率和汇率控制在盈亏平衡水平以下。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。