瑞银：新秀丽：Q1 26E 预览：估值回调已超前于基本面

原标题：Samsonite Q126 preview: Derating running ahead of fundamentals

摘要

瑞银维持对新秀丽（1910.HK）的买入评级，目标价从23.3港元下调3%至22.7港元。该股年初至今下跌约25%，主要受油价上涨、中东地缘政治干扰、航班运力减少及机票价格上涨、潜在宏观放缓、Q1收入指引弱于预期、二次上市延迟以及董事长退休等人员变动影响。尽管2026年上半年基本面叙事疲软，且双重上市时间表可能推迟，但当前股价仅对应2026年预期市盈率9.8倍，低于历史均值1.4个标准差，较全球同业折价44%。瑞银认为近期估值回调已超前于基本面。预计Q1 26E业绩基本符合指引，按固定汇率计算净销售额同比持平，调整后EBITDA为1.16亿美元，同比下降9%，利润率14.2%。2026E-28E盈利预测下调2%。瑞银看好其约5%的2026年预期股息率及美国双重上市带来的估值重估机会。

主要观点

• 新秀丽年初至今下跌约25%，原因包括油价上涨压缩毛利率、中东地缘政治导致旅游需求疲软、航班运力减少及机票价格上涨、潜在宏观放缓、Q1收入指引弱于预期、二次上市可能延迟以及董事长Tim Parker退休等人员变动。
• 尽管2026年上半年基本面叙事疲软，且双重上市时间表可能因公司需在即将召开的股东周年大会上寻求授权续期而推迟，但当前股价仅对应2026年预期市盈率9.8倍，低于历史均值1.4个标准差，较全球同业折价44%。
• 瑞银认为近期估值回调已超前于基本面，且上次美国关税上调期间利润率韧性表明公司有能力管理成本压力。
• 新秀丽将于5月13日公布Q1 26E业绩，预计按固定汇率计算净销售额同比持平，符合指引。
• 预计亚洲销售额同比增长1%，部分被中东（约占亚洲销售额5%）和印度（约占15%）的地缘政治干扰导致的需求疲软所抵消。
• 欧洲销售额预计同比大致持平，北美因批发客户采购谨慎预计同比低个位数下降。
• 按报告口径，预计净销售额同比增长2.6%，受欧元兑美元升值的汇率利好支撑。
• 毛利率预计同比小幅收缩30个基点至59.1%，反映产品组合转向低利润率品类（如北美Tumi）。
• 广告支出预计占净销售额6%，低于全年目标6.5%，因支出集中在假期旺季；SG&A预计同比增长约5%，与Q4 25E运行率一致。
• 预计调整后EBITDA为1.16亿美元，同比下降9%，利润率14.2%（同比下降约1.8个百分点）。
• 2026E-28E盈利预测下调2%，主要因毛利率假设小幅下调；全年预计2026E报告销售额增长约3%，下半年增长加速；调整后EBITDA利润率假设持平于16.3%，2027E-28E为16.3%-16.4%。

论述逻辑

新秀丽股价年初至今大幅下跌，主要受多重负面因素影响：油价上涨、中东地缘政治、航班运力减少、宏观放缓、Q1指引疲软、双重上市延迟及人员变动。然而，当前估值已降至历史低位（9.8倍2026E P/E，低于均值1.4个标准差，较同业折价44%），瑞银认为这过度反映了短期风险。公司基本面仍有支撑：Q1业绩预计基本符合指引，毛利率虽小幅收缩但整体稳定，且上次关税上调期间利润率韧性表明成本管理能力。长期来看，美国双重上市有望推动估值重估，加上约5%的股息率提供下行保护。因此，瑞银维持买入评级，仅因盈利预测小幅下调而将目标价从23.3港元降至22.7港元。

关键展望

• 新秀丽将于5月13日公布Q1 26E业绩，市场关注实际数据与指引的吻合度。
• 双重上市时间表可能因公司需在即将召开的股东周年大会上寻求授权续期而推迟。
• 2026E全年预计报告销售额增长约3%，下半年增长加速。
• 调整后EBITDA利润率2026E假设为16.3%，2027E-28E为16.3%-16.4%。
• 风险包括：油价持续上涨、中东地缘政治恶化、宏观放缓超预期、双重上市进一步延迟。

推荐标的

• 新秀丽（1910.HK）：评级买入，目标价22.7港元（前值23.3港元）。理由：估值具有吸引力（2026E P/E 9.8倍，较同业折价44%），约5%的2026E股息率提供下行保护，美国双重上市有望推动估值重估。

关键图表

Figure 1: Share price history of Samsonite

Figure 2: Key financials of Samsonite