白酒行业2026H1财报总结：财报落地宜布局，优选茅台+区域酒

摘要

白酒板块2026年中报落地后迎来布局窗口，报告建议优选茅台与区域酒，推荐贵州茅台，关注今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒等。 26H1白酒板块营收同比-6.75%、利润同比-8.35%，26Q2营收同比-17.03%、利润同比-21.44%，其中Q2迎驾贡酒、今世缘、金徽收入利润正增（金徽按还原扣税口径），今世缘、迎驾、金徽Q2收入分别同比+14.11%、+6.55%、+11.12%。 报告给出四大布局依据：报表确定性（预计古井等酒企26Q3转正、茅台下半年收入业绩增速环比改善）、批价动销催化（飞天、普五、1935批价显著上行，预计7-8月茅台、五粮液、迎驾、古井、今世缘、金徽动销增长）、股息回报（头部7家酒企股息率大于等于4%，泸州老窖7.42%、五粮液7.28%）、筹码底部（Q2茅台等龙头机构持仓已降至历史低位，茅台基金持仓环比-2pct至4%）。 报表质量方面，26H1板块毛利率-0.43pct至81.90%总体稳定，归母净利率-0.64pct至36.94%，合同负债同比-13.64%仍在去化，26H1经营性现金流净额同比+33.67%（剔除茅台后-78.68%）。 经历26Q1春节旺季降幅大幅收窄的验证，报告判断板块最坏阶段已过，随基数逐季降低、库存持续去化、渠道逐步理顺，后续有望逐季改善；风险提示为需求复苏不及预期、经济复苏不及预期与食品安全风险。

主要观点

• 核心结论：重视财报落地后的布局时点，优选茅台+区域酒，四大依据为报表确定性、批价动销催化（近期飞天、普五、1935批价均显著上行）、股息回报（头部7家酒企股息率大于等于4%）、筹码底部（Q2茅台等白酒龙头机构持仓已降至历史低位）。

• 板块业绩：26H1白酒板块营收同比-6.75%、利润同比-8.35%；26Q2营收同比-17.03%、利润同比-21.44%；26H1高端/次高端/区域酒/三四线收入同比+0.08%/-13.16%/-20.40%/-19.94%，26Q2四档利润同比-14.83%/-58.19%/-42.39%/-629.46%，次高端与三四线压力最大。

• Q2结构亮点：迎驾贡酒、今世缘、金徽收入利润正增（金徽考虑还原扣税口径），茅台表现稳健；预计古井等酒企收入利润或于26Q3转正，茅台下半年收入业绩增速有望环比改善，次高端或仍承压。

• 单季节奏：25Q1至26Q2板块收入增速分别为-11.41%、-15.09%、-19.46%、-29.56%、-0.69%、-17.03%，归母净利增速分别为-14.58%、-20.62%、-22.57%、-45.87%、-1.73%、-21.44%；26Q2降幅环比加大系淡季进一步去库，经历26Q1春节旺季降幅收窄验证后，板块最坏阶段已过。

• 个股Q2营收增速：今世缘+14.11%、迎驾贡酒+6.55%（26Q1为+8.91%）、金徽酒+11.12%、顺鑫农业+4.38%实现正增；贵州茅台-5.23%（26Q1为+6.34%）、五粮液-13.16%（26Q1为+33.67%）、泸州老窖-65.54%、古井贡酒-43.27%仍在出清。

• 毛利率：26H1板块毛利率同比-0.43pct至81.90%、26Q2为81.98%，总体稳定；一线高端持续运行在78%-93%高位区间，26Q2五粮液毛利率同比提升2pct、茅台与老窖小幅回落2pct；次高端承压，舍得酒业从74%下滑至61%；今世缘维持74%、古井贡酒维持80%、迎驾维持在74-76%。

• 净利率与费用：26H1板块归母净利率同比-0.64pct至36.94%、26Q2为-1.81pct至32.25%，销售费用增投导致净利率下行；26H1销售/管理费用率同比+1.39/+0.09pct，26Q2同比+2.99/+0.75pct，税金及附加比率26H1同比-1.25pct（剔除五粮液影响则+0.63pct）。

• 利润端修复窗口临近：2025年板块累计净利润同比下滑24.10%，26H1降幅收窄至-8.35%；2025Q4单季一度下滑45.87%，2026Q1单季降幅大幅收窄至-1.73%，26Q2单季-21.44%主要受去年同期高基数扰动，不改变底部修复方向；酒企主动控货去库短期牺牲报表利润，为动销回暖后的业绩反弹打下基础。

• 合同负债：26H1板块合同负债同比下降13.64%，剔除贵州茅台后下降8.7%，预收款仍在去化；茅台2026Q2合同负债32亿元、环比上行5.0%（同比下降主要系非标“代售”模式物权不转移）；五粮液、泸州老窖环比-26.1%、-12.8%；区域龙头普遍环比下行，古井贡酒、今世缘降幅达-63.8%、-46.0%，淡季去库蓄力旺季。

• 现金流：茅台发力i茅台带动现金流高增，26H1/26Q2板块经营性现金流净额同比+33.67%/+80.11%；若剔除贵州茅台影响，26H1/26Q2同比下降78.68%/147.16%，其余酒企现金流表现承压。

• 机构持仓：Q2贵州茅台基金持仓环比下降2pct至4%，五粮液、泸州老窖环比持平；区域龙头多数获增配，今世缘+5pct、口子窖+6pct、古井贡酒+4pct、迎驾贡酒+3pct、金徽酒+3pct；北上资金茅台、五粮液环比小幅减持（各-0.4%），今世缘-0.8%，机构更加聚焦业绩确定性标的。

论述逻辑

• 起点：24年下半年以来白酒进入深度调整周期，渠道库存高企、产品价格带持续松动，酒企以降库存、促动销为核心工作，报表端持续承压（25Q4板块收入-29.56%、归母净利-45.87%）→ 业绩出清构成布局逻辑的起点。

• 拐点验证：26Q1春节旺季板块收入-0.69%、净利-1.73%，降幅大幅收窄；26Q2虽环比走弱（收入-17.03%）但系淡季主动去库存，叠加库存进一步出清、头部酒企核心单品批价走强 → 板块最坏阶段已过，随基数逐季降低、库存持续去化、渠道逐步理顺，后续有望逐季改善。

• 结构分化：Q2迎驾、今世缘、金徽收入利润正增（今世缘收入+14.11%、迎驾+6.55%、金徽+11.12%）、茅台稳健 → 报表确定性指向“茅台+区域酒”优选方向，并预计Q3古井等转正、茅台下半年增速环比改善、次高端仍承压。

• 前瞻指标：近期飞天、普五、1935批价均显著上行，预计7-8月茅台、五粮液、迎驾、古井、今世缘、金徽动销增长，龙头批价和动销转好均为板块拐点重要前瞻指标 → 印证财报落地后即为布局时点。

• 安全边际与筹码共振：头部7家酒企股息率大于等于4%提供回报安全垫；Q2茅台等龙头机构持仓已降至历史低位（茅台基金持仓环比-2pct至4%）→ 筹码底确立，最终得出重视财报落地后的布局时点、推荐贵州茅台、关注今世缘/古井贡酒/迎驾贡酒的结论。

关键展望

• 预计古井等酒企收入利润或于26Q3转正。

• 茅台下半年收入业绩增速有望环比改善。

• 预计7-8月茅台、五粮液、迎驾、古井、今世缘、金徽动销增长，批价与动销转好为板块拐点重要前瞻指标。

• 随基数逐季降低、库存持续去化、渠道逐步理顺，板块后续有望迎来逐季改善；宴席、礼赠等消费场景稳步恢复下，板块盈利有望逐季改善，估值与业绩修复窗口逐步打开。

• 次高端或仍承压，但随渠道库存持续出清、价格体系逐步企稳，次高端酒企毛利率后续具备修复潜力；区域酒企后续宴席场景回暖有望带动渠道打款意愿边际改善。

• 报告未给出个股目标价与正式评级；风险提示为需求复苏不及预期（居民收入与消费力恢复节奏可能不及预期）、经济复苏不及预期（商务消费场景需求复苏节奏可能不及预期）、食品安全风险。

推荐标的

• 贵州茅台（600519.SH）：报告明确“推荐”——26Q2收入-5.23%、表现稳健，下半年收入业绩增速有望环比改善；发力i茅台带动板块现金流高增；股息率4.01%；Q2基金持仓环比-2pct降至4%的历史低位，批价上行提供催化。

• 古井贡酒（000596.SZ）：报告明确“关注”——预计收入利润或于26Q3转正；毛利率维持80%；Q2基金持仓环比+4pct、北上资金小幅增配（+0.3%）；股息率4.50%。

• 覆盖标的范围：报告按一线高端（贵州茅台、五粮液、泸州老窖）、次高端（山西汾酒、水井坊、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份）、区域龙头（今世缘、古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒、金徽酒）、三四线（顺鑫农业、伊力特、金种子酒、老白干酒、皇台酒业、天佑德酒）逐家梳理营收、毛利率、费用率、净利、合同负债、基金与北上持仓，但均未给出目标价与买入/增持等个股评级。

关键图表

图1. 图表25. 年11家白酒企业现金分红比例提升，多家酒企股息率高于4%