2026-10-08 · 华创证券 · Flow / Positioning

9月全球投资十大主线

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摘要

华创证券宏观月报复盘2026年9月全球大类资产表现：美元（2.03%）>大宗商品（1.91%）>人民币（0.19%）>全球股票（-1.10%）>全球债券（-2.38%）。 9月16日美联储加息25个基点、将联邦基金利率目标区间升至3.75%-4%，为2023年7月以来首次加息，会后联邦基金期货隐含10月再加息概率升至53.1%，2年期美债收益率升至4.73%、10年期升破5%，风险叙事从“是否加息”切换为“加息后的利率路径”。资金面呈“股升债降”：股票基金连续29个月净流入、单月流入934.2亿美元（过去十年90.1%分位），债券基金单月流入回落至632.5亿美元（80.3%分位）。截至2026年10月2日，全球股债扩散指数差值达58.33个百分点，处于2006年以来92.9%分位。日本3个月期美元对冲成本降至2.94%、为2023年10月以来低位；日本财务省7~8月投入创纪录的15.4万亿日元（约987亿美元）干预汇市，8月底外汇储备环比减少796亿美元至1.208万亿美元，降幅6.18%创历史最大单月降幅纪录。美国外部融资由债券转向股票，截至2026年7月的12个月内外资净流入美股9419亿美元创历史新高，净流入政府及机构长期债券降至3605亿美元；AI资本开支的电力需求推动铜价一度升至14622.5美元/吨创历史新高、年内涨幅17.7%。利率压力在全球分化显现：法国10年期国债收益率升至4.86%、德法利差1.27个百分点接近2012年欧债危机水平，中美10年期国债利差扩大至创纪录的360.7个基点；9月美银调查中33%的基金经理视债券收益率无序上升为最大尾部风险，美股ERP持续为负。

主要观点

美联储9月16日加息25个基点、将联邦基金利率目标区间升至3.75%-4%，为2023年7月以来首次加息；会后市场加息预期进一步上修，风险叙事从“是否加息”切换为“加息后的利率路径”。

点阵图显示18名官员中12人预计年内再加息25个基点，2026年底利率预测中值由6月的3.8%升至4.1%；会后联邦基金期货隐含10月再加息概率升至53.1%，2年期美债收益率较决议前上升12个基点至4.73%，10年期升破5%，美元走强而黄金与美股承压。

9月全球资金配置转为“股升债降”：股票基金连续29个月净流入、单月流入环比大幅增加至934.2亿美元（过去十年90.1%分位），债券基金虽连续17个月净流入但单月回落至632.5亿美元（80.3%分位），宏观层面权益风险偏好边际修复。

截至2026年10月2日，全球股指扩散指数25.00%、长端利率扩散指数83.33%，差值58.33个百分点、处2006年以来92.9%分位；20个主要股指中仅5个（标普500、日经225、韩国综合、荷兰AEX、巴西IBOVESPA）站上60日均线，18个经济体10年期国债收益率中15个高于60日均线。

美银9月全球基金经理调查显示25%的受访者认为货币政策过于宽松、为2022年9月以来最高；对11月中期选举前美联储是否加息的判断明显摇摆，认为不会的比例由8月的72%降至52%，认为会的由22%升至41%。

截至2026年9月底，日本投资者3个月期美元对冲成本降至2.94%（2023年10月高点约6%）；扣除约3%对冲成本后，美国10年期国债对日元投资者收益率仅约2%、已低于日本10年期国债，日资增持海外债券的收益优势正在消失；MillTech调查显示94%的机构已对冲货币风险，对冲比率由45%升至48%。

美国外部融资来源由债券转向股票：截至2026年7月的12个月内，外国资本净流入美国股票升至9419亿美元创历史新高，净流入政府及机构长期债券降至3605亿美元，股票自2025年5月起反超债券；由官方债权人转向私人股东有助于降低融资成本，但也使外部融资更依赖科技企业盈利、估值和股市热度。

日本财务省7~8月投入创纪录的15.4万亿日元（约987亿美元）买入日元（部分与美国联合实施，为2011年以来首次协同干预）；8月底日本外汇储备环比减少796亿美元至1.208万亿美元、降幅6.18%创历史最大单月降幅，海外证券持仓减少878亿美元，日本央行或出售了部分美国国债来支持日元。

AI资本开支与数据中心电力需求推动铜价一度升至14622.5美元/吨创历史新高、年内涨幅17.7%，镍铜比价降至约1.10倍为有记录以来最低；美国二季度新增储能20.2吉瓦时创单季纪录、全年预计71吉瓦时，“AI→电力→铜”是本轮AI资本开支的实物验证。

德法利差接近欧债危机水平：法国10年期国债收益率升至4.86%、为2002年以来最高并超过2008年金融危机峰值，对德国国债溢价1.27个百分点、接近2012年水平；能源进口成本、加息预期和财政压力共同触发抛售，若全球收益率继续上升，法国利息支出和再融资压力可能更快恶化。

中美利差降至历史最低水平：美国10年期国债收益率升至5.28%、中国同期约1.68%，利差扩大至创纪录的360.7个基点；人民币对利差敏感度已下降、更多与银行代客结售汇顺差一致，逆周期因子影子变量自2026年7月底以来基本维持在300BP以上，或体现央行防止人民币过快升值。

四个角度看资产：基本面上华创宏观周度经济活动指数回落（与10年期国债收益率、沪深300的2020年以来相关系数分别为0.37和0.20）；预期面上9月33%的基金经理视债券收益率无序上升为最大尾部风险、做多全球半导体是最拥挤交易；估值面上美股ERP持续为负；情绪面上市场情绪指数回升（图表28标注8月指数为64.8）。

论述逻辑

美联储9月落地加息25个基点并将目标区间升至3.75%-4% → 点阵图与期货市场同步上修加息路径预期（10月再加息概率53.1%、2年期美债4.73%、10年期升破5%），风险叙事切换为“加息后的利率路径” → 全球长端利率普遍上行（18个经济体中15个10年期收益率高于60日均线），股债扩散指数差值升至2006年以来92.9%分位 → 高利率重塑资金行为：股票基金单月流入934.2亿美元、债券基金放缓至632.5亿美元形成“股升债降”；日本对冲成本降至2.94%削弱日资购美债优势，美国外部融资由官方购债转向私人增持股票（9419亿美元对3605亿美元） → 各经济体承受力分化：日本干预汇市致外储环比降6.18%创纪录，法国财政压力推升德法利差至1.27个百分点，中美利差走阔至360.7个基点 → 实体验证端，AI资本开支经“AI→电力→铜”传导推动铜价创14622.5美元/吨历史新高 → 报告据此判断：债券收益率无序上升取代AI泡沫成为最大尾部风险（33%对28%）、美股ERP持续为负，后续关注加息后的利率路径与财政可持续性。