瑞银：中国酒店行业：2026年复苏之年

原标题：China Hotel Sector: 2026: the year of recovery

摘要

瑞银预计2026年中国酒店行业将开始复苏，供给增速放缓（中高端+5-7% YoY），商务需求复苏缓慢但休闲需求仍是主要驱动力，行业RevPAR预计下降1-2%（2025年为-3.4%）。瑞银看好亚朵和华住，最不看好锦江酒店、首旅酒店和香格里拉。华住管理层的指引是RevPAR同比持平，但瑞银认为有可能实现正增长；亚朵预计2026年酒店数量增长约20%，零售收入增长超过30%。供给增速放缓是行业RevPAR复苏的关键，但中高端供给仍将增长5-7%，因办公楼改造持续。行业连锁化率持续提升，华住是主要贡献者。

主要观点

• 瑞银预计2026年酒店供给增速放缓，中高端供给增长5-7% YoY，因高基数效应，但办公楼改造仍将持续。
• 商务需求依然疲弱，休闲需求是主要增长驱动力，2025年国内旅客增长16% YoY，瑞银预计2026年增长8-10%。
• 行业RevPAR预计下降1-2% YoY（2025年为-3.4%），高端和豪华酒店可能持平或正增长，中档/中高档下降3-5%。
• 连锁化率持续提升，华住是最大贡献者；加盟商更关注投资回收期，头部酒店集团（华住、亚朵）回收期领先。
• 华住：管理层指引2026年RevPAR同比持平，但瑞银认为有可能正增长；新开店预计超过2300家，中高端占比提升；预计关闭约600家酒店（老汉庭和L&O），推动净利率扩张。
• 亚朵：瑞银比市场更乐观；预计2026年净增酒店超过20%（约500家），RevPAR下降约2% YoY（降幅收窄）；零售收入增长超过30%（市场预期20-30%），因枕头/被子市场份额仅3%/1%。
• 亚朵轻居品牌面临挑战：单间成本显著高于全季，消费者价格差距仅约30%，建议定位经济型与中档之间。
• 锦江酒店、首旅酒店和香格里拉是瑞银最不推荐的标的。
• 行业风险包括经济持续低迷、旺季旅游增长不及预期、恶劣天气、地震/疫情等。

论述逻辑

2025年供给超预期增长（中高端约10% YoY）导致RevPAR下降3.4% → 2026年高基数下供给增速放缓至5-7% → 商务需求仍弱但休闲需求持续增长（国内旅客2025年增16%，预计2026年增8-10%） → 行业RevPAR降幅收窄至1-2% → 连锁酒店凭借品牌和回收期优势获得更高市场份额 → 华住和亚朵受益于品牌影响力和开店增长，表现优于行业。

关键展望

• 2026年行业RevPAR下降1-2% YoY（高端/豪华持平或正增长，中档/中高档下降3-5%）。
• 华住：RevPAR可能同比持平或正增长；新开店>10% YoY；净利率因老店关闭而扩张。
• 亚朵：酒店数量增长约20%；RevPAR下降约2%；零售收入增长>30%。
• 供给增速放缓但办公楼改造持续，中高端供给增长5-7%。
• 风险：经济持续疲弱、旅游增长不及预期、恶劣天气、疫情等。

推荐标的

• 华住集团：评级未明确给出，但瑞银认为其基本面可能优于行业；预计酒店数量增长>10% YoY，中高端占比提升推动混合RevPAR恢复；管理层指引RevPAR同比持平，瑞银认为可能正增长。
• 亚朵：评级未明确给出，但瑞银比市场更乐观；预计2026年酒店数量增长约20%，RevPAR下降约2%，零售收入增长>30%。
• 锦江酒店：最不推荐。
• 首旅酒店：最不推荐。
• 香格里拉：最不推荐。

关键图表

Figure 1: 中国国内旅客2025年同比增长16%，快于疫情前水平

Figure 2: 2025年行业RevPAR同比下降3-4%，中档/中高档下降约6%