高盛：日本科技：石脑油短缺：下游企业告诉我们什么

原标题：JAPAN TECHNOLOGY: Naphtha shortage: What downstream companies are telling us

摘要

高盛发布专题系列“石脑油短缺”，分析霍尔木兹海峡中断对日本科技行业的影响。日本约60%的石脑油依赖进口，其中近80%来自中东，裂解装置库存已从约三周大幅下降。尽管部分裂解装置已减产，但多数日本科技公司目前表示影响不严重，原因包括：优先关注其他组件采购、石脑油衍生中间品供应链层级多、石脑油材料占产品比例小、高附加值领域优先供应。高盛认为，对日本科技行业的影响相对小于轮胎和B2C行业，对AI服务器和数据中心等高优先级应用供应链影响也较小。但上游材料（如甲苯）和用量大的产品需警惕，例如日东电工的胶带。报告还讨论了电子元件、半导体材料、半导体设备、工业电子和游戏娱乐等子行业的具体情况。

主要观点

• 日本石脑油高度依赖中东：约60%进口，其中近80%来自中东，国内炼油原油也主要来自中东。
• 裂解装置库存已从约三周大幅下降，主要裂解装置已开始减产。
• 多数科技公司尚未感受到严重影响，原因有四：优先关注其他组件和成本通胀；石脑油衍生中间品制造商多层级，直接供应商尚未减产；石脑油材料在产品中占比小；高附加值领域（如半导体）优先供应。
• 对日本科技行业整体影响相对较小，尤其对AI服务器和数据中心供应链影响有限。
• 上游材料（如甲苯）和用量大的产品需警惕，例如日东电工的胶带，其粘合剂主要原料甲苯来自石脑油。
• 若霍尔木兹海峡再关闭一个月，日东电工的甲苯采购可能在4月底/5月初黄金周前后受限，库存约一个月。
• 电子元件/半导体：与21家公司交流，多数对近期影响不担忧，但需监控封装材料、基板材料、PET薄膜等。
• 电子材料：半导体材料和AI服务器材料几乎未受影响，因安全库存高且购买力强。
• 半导体设备：与10家公司交流，直接担忧有限，多数关注中期影响；氦气短缺已通过多元化采购缓解。
• 工业电子：与9家公司交流，近期影响有限，公司有数月库存，基本政策是将成本上涨转嫁售价。
• 游戏娱乐：任天堂和索尼目前未确认影响，投资者更关注内存价格上涨。

论述逻辑

霍尔木兹海峡中断导致中东石脑油供应受阻 → 日本裂解装置库存下降并减产 → 石脑油衍生化学品（乙烯、丙烯、丁二烯、苯等）产量减少 → 下游科技公司面临原材料供应风险。但多数科技公司因供应链层级多、库存充足、产品中石脑油材料占比小、高优先级领域优先供应，近期影响有限。然而，上游材料（如甲苯）和用量大的产品（如日东电工胶带）在供应持续中断时可能受影响。

关键展望

• 报告未明确给出未来时间窗口或价格预测，但指出若霍尔木兹海峡再关闭一个月，日东电工的甲苯采购可能在4月底/5月初黄金周前后受限。
• 需继续监控封装材料、基板材料、PET薄膜等产品。
• 报告未提供具体评级或目标价。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，但重点提及日东电工（Nitto Denko）的胶带业务需密切关注。

关键图表

Exhibit 1: Naphtha: supply chain overview

Exhibit 2: Derivative supply chain: ethylene (C2)

Exhibit 3: Derivative supply chain: propylene (C3)

Exhibit 4: Derivative supply chain: butane/butadiene (C4), isoprene/cyclopentadiene (C5), benzene/toluene/xylene (BTX)

Exhibit 5: 附录中提及但未在正文中展示的图表（新加坡石脑油价格走势）