摩根士丹利：大摩：中国巨石 亚太非执行董事会议关键要点202691

摘要

管理层指出行业产能瓶颈同时存在于电子纱与织机的产能及工艺两端，巨石预计2028年初之前不会有新纱线产能，2027年电子纱增量产能有限。 电子布各等级供给持续紧张、库存仅约3天（正常约1个月），公司正按月提价并预计紧张态势持续至2028年一季度，淮安产线提前点火本意缓和涨价但影响甚微。 由于玻纤布占终端产品成本比例较小，报告认为价格仍有进一步上行空间；尽管消费电子疲弱，CCL/PCB扩产、AI基础设施及数字化/电气化推动总需求继续上升。 织机端，巨石现有约5,000台织机，2026年无新交付、2027年底前新增约890台，丰田织机交付受限至2027年，国产设备一般不适合电子级布，薄布与特种布还额外消耗织机产能。 财务预测方面，共识方法论口径EPS为2026e 1.85元、2027e 2.95元、2028e 3.33元（Refinitiv共识为1.67/2.39/3.02元），收入自2025年188.81亿元增至2028e的363.15亿元。

主要观点

• 行业产能瓶颈同时存在于电子纱和织机的产能与工艺两端，巨石预计2028年初之前不会出现新纱线产能

• 电子布各等级供给持续紧张、库存处于低位，价格延续上行趋势

• 提价持续：巨石正按月提价，预计供给紧张持续至2028年一季度；淮安产线提前点火本为缓和涨价但影响甚微；当前库存仅约3天，正常水平约1个月

• 玻纤布占终端产品成本比例较小，价格仍有进一步上行空间；尽管消费电子疲弱，CCL/PCB扩产、AI基础设施及更广泛的数字化/电气化推动总体需求继续上升

• 纱线瓶颈：电子纱因高资本开支、技术壁垒和长投资周期而稀缺；巨石、泰山和广源已宣布的新产能多聚焦Low-Dk/AI相关产品而非常规E玻纤，巨石预计2027年电子纱增量产能有限

• 织机瓶颈：巨石现有约5,000台织机，2026年预计无新交付，到2027年底新增约890台

• 丰田织机交付受限持续至2027年，国产设备良率/效率相对较低且一般不适合电子级布；薄布与特种布额外消耗织机产能——薄布产量约为7628布的50%，特种布约为薄布的50%

关键展望

• 巨石预计供给紧张持续至2028年一季度，价格上行趋势延续

• 新纱线产能最早2028年初出现，2027年电子纱增量产能有限

• 织机2026年无新交付，到2027年底新增约890台；丰田织机交付受限持续至2027年

• Low-Dk G1或于2026年底开始产生销售；Low-Dk G1、Low-CTE、Q-glass仍在下游认证过程中，为后续验证点

推荐标的

• 行业观点：大中华区材料行业'有吸引力'（Attractive）

• 报告附录以披露形式列示摩根士丹利对其他覆盖公司的评级与历史价格（如中国联塑U、中国钢铁U、洛钼集团O、CNGR O/E、赣锋锂业O、天齐锂业O、紫金矿业O等），属披露信息而非本报告推荐标的