高盛：赋能欧洲：上调电力需求假设和目标市盈率估值

原标题：Powering Up Europe: Upgrading power demand assumptions, and target P/E valuations

摘要

高盛认为，尽管能源危机持续可能推高资本成本并引发监管干预，但电力需求的结构性增长（尤其是Agentic AI带来的额外需求）仍支撑公用事业板块的“盈利超级周期”。报告将欧洲电力需求假设从每年1-1.5%上调至1.5-2%，并将主要电力公司的目标市盈率提高至约16倍（高于周期中值）。Agentic AI的能耗可能是传统AI聊天机器人的15-50倍，每提高10个百分点的采用率，美国和欧洲的数据中心电力需求将增加约25%。到2030-2035年，数据中心可能占这些地区电力消费的20-25%。可再生能源开发商（如RWE、Solaria、EDPR）和扩大可再生能源布局的公司（如Enel）将受益。但能源危机持续也带来风险：债券收益率每上升50个基点，股权估值可能下降5-7%；欧盟委员会文件暗示可能压低碳价（ETS）并开放临时电价上限，对资产负债表紧张的公司（Terna、EDP、Redeia）和水电/核电公司（Fortum等）构成压力。报告将SSE和National Grid下调至中性。

主要观点

• 能源危机对公用事业是一把双刃剑：高能源价格通常推高利润，但持续危机可能推高债券收益率（德国10年期国债自冲突以来上升约30个基点），增加资本成本。
• 每50个基点的长期债券收益率上升，WACC将增加35-40个基点，股权估值下降5-7%。
• 欧盟委员会文件显示可能压低ETS价格并开放临时电价上限，对资产负债表紧张的公司（Terna、EDP、Redeia）和水电/核电公司（Fortum等）构成风险。
• 能源安全是可再生能源的结构性顺风：电气化（可再生能源占比上升）可减少对进口碳氢化合物的依赖。
• 目前电力占欧洲一次能源消费的25%，IEA预计到2050年这一比例将翻倍至51%，电力消费累计增长约75%（年增约2%）。
• Agentic AI的能耗可能是AI聊天机器人的15-50倍，保守假设为6倍。
• 预计到2030年，20-30%的查询将由Agentic AI处理；每提高10个百分点的采用率，美国数据中心容量需增加约25%，届时数据中心将占美国电力需求的约20%。
• 欧洲在数据中心发展和AI渗透方面落后美国约五年，到2035年类似结论成立：每提高10个百分点，欧洲数据中心容量需增加约25%，占EU28电力消费的约25%。
• 电力需求上升支持基础设施支出增加、可再生能源回报改善和FlexGen利润率提升，强化“盈利超级周期”论点。
• 报告将欧洲电力需求假设从每年1-1.5%上调至1.5-2%，目标市盈率提高至约16倍。
• 主要推荐标的包括RWE、Solaria、Enel、PPC、Naturgy和Engie；将SSE和National Grid下调至中性。

论述逻辑

报告从能源危机对公用事业的双重影响出发：短期高电价提升利润（如德国2027年远期电价接近100欧元/兆瓦时），但持续危机推高债券收益率和监管风险（碳价下行、电价上限）。同时，能源安全需求推动电气化和可再生能源扩张，叠加Agentic AI带来的额外电力需求（能耗是传统AI的15-50倍），使电力消费增长前景强于预期。因此，报告上调电力需求假设和目标市盈率，认为板块重估仍处早期，推荐受益于可再生能源和电力需求增长的公司。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出Agentic AI采用率每提高10个百分点，数据中心电力需求增加约25%，到2030-2035年数据中心占电力消费20-25%。
• 风险包括：债券收益率持续上升、监管干预（碳价下行、电价上限）、能源危机长期化。

推荐标的

• RWE：可再生能源开发商，受益于能源安全和电气化趋势。
• Solaria：可再生能源开发商，受益于能源安全和电气化趋势。
• Enel：扩大可再生能源布局的公司。
• PPC：受益于电力需求增长。
• Naturgy：受益于电力需求增长。
• Engie：受益于电力需求增长。
• SSE：下调至中性，因相对上行空间较小。
• National Grid：下调至中性，因相对上行空间较小。

关键图表

Exhibit 1: Power forward curves spiked following the inception of the Middle East conflict, especially for 2027

Exhibit 2: Our scenario analysis suggests a near-term positive net income impact from the Middle East conflict

Exhibit 3: The German 10yr bund increased c.15% following the outbreak of the war, although it is only marginally higher than January levels

Exhibit 4: Each +50bp in bond yields would lower equity valuations by 5-7%

Exhibit 5: Our scenario analysis suggests earnings sensitivity to a fall in carbon prices is relatively limited

Exhibit 6: Electricity’s share in primary energy consumption is set to double by 2050

Exhibit 7: Evolution of share of electricity in final consumption in the EU, 2010-2050

Exhibit 8: Agentic AI is more proactive and better suited for complex, multi-step problems

Exhibit 9: United States: each +10 pp in the Agentic AI adoption rate could boost DC needs by +25%; power consumption from DCs would be c.20% by then (2030E)