瑞银AI研究：实地探访印第安纳州——Project Rainier及其对AWS、Anthropic和Trainium芯片采用的影响

原标题：UBS AI Research：On the Ground in Indiana – Project Rainier and the Impact on AWS， Anthropic and Trainium Chip Adoption

摘要

瑞银通过实地走访、卫星图像和承包商访谈，深入调研了AWS在印第安纳州的Project Rainier AI数据中心建设进展。报告认为，Rainier项目的持续上量已成为AWS营收增长的关键驱动力，并重申对亚马逊的买入评级。截至2025年10月中旬，现场已有6-7栋数据中心建筑投入运营，目标在2025年底前部署100万颗Trainium2芯片，这一目标虽激进但可行，且未发现重大延迟。Rainier项目对AWS 3Q25营收增长的贡献约为1个百分点（总增速加速至20%），而4Q25的21%增长预期似乎非常可实现。报告还指出，Anthropic是Rainier的直接客户，但AWS Bedrock服务也大量消耗Trainium产能。尽管存在Anthropic和Trainium的集中度风险，但印第安纳站点未来可支持更多客户和芯片。

主要观点

• Rainier项目是AWS增长的关键催化剂，瑞银重申对亚马逊的买入评级。
• 截至2025年10月中旬，现场已有6-7栋建筑运营，目标年底前再启用5栋，使Trainium芯片总数达到100万颗。
• 3Q25 AWS营收同比增长20%，其中Rainier贡献约1个百分点的加速，其余来自强劲的企业需求。
• 4Q25 AWS营收增长21%的共识预期非常可实现，且存在上行空间。
• Rainier项目资本支出估计在110亿至150亿美元之间，2026年预算可能上调。
• 尽管存在Anthropic和Trainium的集中度风险，但站点可扩展至其他客户和芯片。
• 微软Azure因产能受限，1QFY26增速指引为37%，低于预期，被称为“供应指引”。
• CoreWeave因第三方数据中心延迟调整了4Q25营收指引。
• Oracle的Abilene项目未发现延迟，公司声明所有里程碑按计划进行。
• 瑞银正转向更多供给侧研究，通过卫星图像和实地考察跟踪主要AI数据中心建设。
• 亚马逊计划到2027年将数据中心容量翻倍，印第安纳站点仅是其中之一。

论述逻辑

瑞银从需求侧研究转向供给侧研究，通过实地考察和承包商对话，验证了Project Rainier的建设进度。报告指出，AWS的产能释放直接推动了营收增长加速，而竞争对手如微软和CoreWeave则面临产能瓶颈。Rainier项目的成功不仅提升了AWS的短期业绩，也为2026年及以后的持续增长奠定了基础。瑞银通过对比三大云厂商的营收数据，强调了产能对增长的关键作用，并认为亚马逊的自建模式使其在产能控制上更具优势。

关键展望

• 2025年底前实现100万颗Trainium2芯片部署的目标。
• 4Q25 AWS营收增长21%的共识预期存在上行空间。
• 2026年Rainier项目将继续推动AWS产能释放和营收增长。
• 资本支出可能从110亿美元上调至150亿美元。
• 需关注Anthropic和Trainium的集中度风险，但站点可扩展。
• 报告未明确给出未来时间窗口或价格目标。

推荐标的

• 亚马逊（AMZN）：买入评级。理由：Project Rainier推动AWS营收增长加速，产能释放带来持续上行空间。

关键图表

Figure 1: AWS, Azure, and Google Cloud Revenues

Figure 2: Major AI Data Center Builds

Figure 3: Amazon Data Center Suppliers