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摩根士丹利 石化巨头：8月第三周石化价格：坚挺的上行势头再持续一周

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摘要

本篇周报对日本石化巨头行业维持 Attractive（具吸引力）观点。 8月第三周，原油与石脑油价格持续上涨（Dubai 原油周环比 +7.3%、新加坡石脑油 +5.8%），21 个石化产品中 15 个价格上涨、3 个持平、3 个下跌，市场更趋坚挺，但原料成本上升导致利润率普遍恶化。 单体价格多数上涨：乙烯 +11.6%、纯苯 +6.0%、苯乙烯 +4.3%、丁二烯 +3.7%、丙烯 +2.0%、甲苯 +2.7%、丙酮 +4.7%，仅苯酚（-3.5%）与 VCM（-0.8%）下跌。 聚合物涨跌互现：LDPE -4.3%、HDPE +2.5%、PS +1.4%，PP、ABS、PVC 持平。 纤维中间体全线上涨：EG +14%、CPL +5.3%、PTA +1.7%、PX +0.9%、AN +0.3%。 价差方面，乙烯裂解价差环比 +51 美元至 165 美元/吨（含联产品收益口径）、BD-石脑油价差 +6 美元至 581 美元/吨，但 SM -31、苯酚（含副产丙酮）-78、MMA -40，以及 LDPE -112、PP -57、PVC -55 等多数苯系与聚合物价差收窄。 覆盖标的中，旭化成、三井化学、住友化学为 Overweight，三菱化学集团与东曹为 Equal-weight。 报告另附 43 张图表，逐项呈现日本各产品产能格局与历史价差走势。

主要观点

  • 行业观点维持 Attractive（具吸引力）：原油与石脑油价格持续上涨带动多数石化产品价格上行、市场更坚挺，但原料成本上升令利润率普遍恶化。
  • 21 个石化产品中 15 个上涨、3 个持平、3 个下跌；原料端 Dubai 原油周环比 +7.3%、新加坡石脑油 +5.8%，原油-石脑油价差为正 5.6 美元、环比恶化 0.8 美元，天然气 +1.5%、甲醇 +11.3%。
  • 单体价格多数上涨：乙烯 +11.6%、丙烯 +2.0%、纯苯 +6.0%、甲苯 +2.7%、苯乙烯（SM）+4.3%、丁二烯（BD）+3.7%、丙酮 +4.7%、MMA +0.6%；苯酚 -3.5% 与 VCM -0.8% 为仅有的两个下跌品种，BPA、pMDI、mMDI、TDI 无周度更新（月度数据为上月值）。
  • 聚合物价格涨跌互现：LDPE -4.3%、HDPE +2.5%、PS +1.4%，PP、ABS、PVC 均持平，PC（聚碳酸酯）无周度更新。
  • 纤维中间体全线上涨：PX +0.9%、PTA +1.7%、EG（乙二醇）+14%、AN（丙烯腈）+0.3%、CPL（己内酰胺）+5.3%。
  • 乙烯利润（石脑油裂解价差）环比 +51 美元至 165 美元/吨，因口径计入联产品收益而高于普遍数据；BD-石脑油价差 +6 美元至 581 美元/吨，CPL +35 美元；但 SM -31 美元、苯酚（含副产丙酮）-78 美元、MMA -40 美元。
  • 聚合物价差全线收窄：LDPE -112、HDPE -27、PP -57、PS -33、ABS -38、PVC -55 美元/吨；化纤原料中 PTA +8 美元、EG -56 美元、AN -17 美元。
  • 覆盖标的与评级（价格为 2026/8/28 收盘）：旭化成（3407.T）Overweight、¥1,616；三菱化学集团（4188.T）Equal-weight、¥1,184；三井化学（4183.T）Overweight、¥2,146；住友化学（4005.T）Overweight、¥556；东曹（4042.T）Equal-weight、¥2,658。
  • 关联报告显示 7 月日本乙烯开工率小幅回升，构成行业供需边际改善的参照背景。

论述逻辑

  • 原油与石脑油续涨（Dubai 原油 +7.3%、新加坡石脑油 +5.8%）→ 成本推动下 21 个产品中 15 个价格上涨、市场更坚挺 → 但原料端涨幅快于多数产品涨幅 → 苯系与聚合物价差普遍收窄（SM -31、苯酚 -78、LDPE -112、PP -57 美元/吨等）→ 仅乙烯裂解价差（+51 美元至 165 美元/吨，含联产品收益）、BD-石脑油（+6 美元至 581 美元/吨）、CPL（+35 美元）、PTA（+8 美元）改善 → 在量价改善但利润率承压的组合下，行业观点维持 Attractive。

关键展望

  • 本篇为周度价格监测，报告未给出量化的前瞻预测、目标价或明确时间窗口；后续验证点为下周原油/石脑油价格走势与各产品价差能否修复；关联报告显示 7 月乙烯开工率已小幅回升。
  • 行业 Attractive 观点与个股 Overweight/Equal-weight 评级均基于未来 12-18 个月、风险调整后相对行业覆盖范围或基准指数（日本为 TOPIX）的表现定义。

推荐标的

  • 旭化成（Asahi Kasei，3407.T）：Overweight，2026/8/28 价格 ¥1,616，评级生效日 2025/6/23。
  • 三菱化学集团（Mitsubishi Chemical Group，4188.T）：Equal-weight，¥1,184，评级生效日 2025/6/26。
  • 三井化学（Mitsui Chemicals，4183.T）：Overweight，¥2,146，评级生效日 2015/8/31。
  • 住友化学（Sumitomo Chemical，4005.T）：Overweight，¥556，评级生效日 2014/4/21。
  • 东曹（Tosoh，4042.T）：Equal-weight，¥2,658，评级生效日 2023/4/10。
  • 本篇为行业周报，覆盖表仅列示评级（及生效日）与 2026/8/28 收盘价，未给出个股目标价。

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