2026-09-12 · 国内研报 · Flow / Positioning

国海证券策略周报：当前建议重视拥挤度指标

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

国海证券策略周报围绕三个问题展开：7月以来风格如何加速轮动、轮动是否延续、未来几周如何演绎。报告构建的行业轮动指数显示7月以来市场风格轮动明显加快、8月中旬后进一步强化，市场大致以2-3周为周期完成一轮切换，且拥挤度对轮动具有较强指引作用——板块拥挤度近一年分位数接近100%后领涨趋于钝化，待回落消化后更易承接下一轮资金。筹码端，主动权益基金对电子和通信的合计配置比例由6月30日的60.19%降至7月30日的51.93%（下降8.26个百分点），但绝对持仓仍高，叠加场外增量资金入市意愿偏弱，存量资金更倾向于在不同低拥挤方向之间切换。历史经验上，2015年以来万得全A成交额从顶部到底部平均回落约58%，见底后未来30个交易日涨幅中位数约8%，指数层面或处筑底反弹观察窗口；但按历史轮动平均约107天测算，本轮快速轮动或延续至10月。报告判断未来几周风格可能再度逆转，【TMT】、【创新药】、【有色】是重点关注方向：截至9月11日，红利低波拥挤度分位数降至82.5%、银行74.6%，情绪仍偏高；TMT与创新药回落至近一年60%分位附近，交易过热压力已较充分释放；有色金属拥挤度回落至近一年18.6%分位低位。催化剂方面，截至9月10日Trump TACO指数回升至0.628、美国8月CPI同比3.4%符合预期而核心CPI环比0.3%略超预期，下周美联储议息会议对通胀数据的定价与政策指引是有色能否承接资金的关键观察点。

主要观点

7月以来市场风格轮动速度明显加快：二季度科技成长行情使轮动一度放缓，7月以来行业轮动指数再度上行，8月中旬后加速。

市场大致以2-3周为周期进行一轮风格切换：7月前两周港股创新药与红利占优（截至7月15日港股创新药累计涨幅升至15%以上、红利低波约6%），7月中下旬切向红利、消费（截至7月31日红利低波涨幅扩大至10%以上），8月以来有色金属、创新药、光模块（CPO）先后修复，随后种植业等主题接力。

拥挤度对主要风格轮动具有较强指引作用：拥挤度近一年分位数接近100%意味着短期交易热度较高、领涨钝化；拥挤度自高位回落并充分消化后，原强势板块更易成为下一轮资金承接方向。

7月以来港股创新药、红利低波、白酒、黄金先后在拥挤度升至高位后出现风格切换：7月底至8月初红利低波和白酒拥挤度接近100%后相对收益高位回落，资金转向创新药、黄金等低拥挤方向；8月中下旬创新药拥挤度再近极值后黄金接力。

筹码压力尚未根本缓解、增量资金不足，使风格轮动延续：主动权益基金对电子和通信合计配置比例由6月30日的60.19%降至7月30日的51.93%、下降8.26个百分点，但绝对水平仍集中；万得全A成交额缩量、两融余额回落，场外增量资金入市意愿偏弱。

成交额接近地量后或有反弹：2015年以来万得全A成交额从阶段顶部至底部平均回落约58%，成交额见底后一般在0-6个交易日后可能出现反弹，未来30个交易日涨幅中位数约8%；本轮成交额已较6月22日高点显著回落、接近历史平均回落幅度。

但成交额低位后的指数修复不意味着立即形成新主线：2019年以来主线行情结束后的风格轮动周期中枢约2-3个月、平均持续时间约107天，以7月初为起点，本轮快速轮动或延续至10月。

未来几周风格可能再度逆转，【TMT】、【创新药】、【有色】或是风格轮动重点关注的方向。

红利板块情绪仍偏高、交易热度尚在消化：红利低波拥挤度自9月4日相对高位回落，截至9月11日近一年情绪分位数降至82.5%，银行降至74.6%。

TMT和创新药情绪已回落至近一年60%分位附近，交易过热压力得到较充分释放、具备较强支撑；历史经验上强势赛道成交额占比回落至前期峰值的50%-70%附近往往接近阶段性拥挤度低点，TMT内部重点关注国产算力芯片、半导体设备等低拥挤、高景气细分。

有色金属情绪回落至近一年低位：截至9月11日拥挤度降至近一年18.6%分位；截至9月10日Trump TACO指数回升至0.628、TACO概率接近今年5月以来高位；美国8月CPI同比3.4%符合预期、核心CPI环比0.3%略超预期，短期或限制美元及实际利率下行。

论述逻辑

行业轮动指数显示7月以来轮动显著加快、市场以2-3周为周期切换（7月前两周港股创新药+红利→7月中下旬红利消费→8月有色/创新药/CPO/种植业）→ 复盘显示拥挤度近一年分位数接近100%后领涨钝化、自高位回落消化后承接资金 → 筹码端电子和通信配置由60.19%降至51.93%但绝对持仓仍高，增量资金偏弱、缺乏推动资金重新集中于AI产业链的强催化 → 存量资金更倾向在不同低拥挤方向间切换 → 历史上轮动周期中枢2-3个月、平均约107天，以7月初起算本轮或延续至10月，成交额接近地量后虽有反弹窗口但不代表立即形成新主线 → 当前拥挤度分化：红利低波82.5%、银行74.6%仍偏高待消化，TMT与创新药回落至60%分位附近支撑较强，有色低至18.6%分位 → 结论：未来几周风格或逆转，重点关注TMT（国产算力芯片、半导体设备）、创新药、有色；有色能否承接取决于下周美联储议息会议表态是否明显收紧及TACO交易兑现、地缘风险溢价回落。