2026-09-17 · 华创证券 · 公司/行业基本面

华创证券贝达药业(300558)深度研究报告：新品周期驱动成长，平台创新蓄势出海

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。邮件登录

摘要

贝达药业新一轮产品周期到来，业绩与管线双轮驱动：公司现有九款商业化创新产品，2025 年实现营业收入 36.1 亿元（同比+24.8%，历史最高），2026H1 营收 19.8 亿元（同比+14.1%）、归母净利润 3.02 亿元（同比+116.0%），公司规划 2030 年营收突破 100 亿元，对应 2025-2030 年 CAGR 超 20%。报告认为当前估值尚未包含对早研管线的定价，存在三大预期差：其一，基于 GlueOnX 与 DegradoX 平台布局 RAS 大赛道，Pan-RAS 抑制剂 BPI-572270 具备全球 BIC 潜力，平均 IC50 约 3.3nM（参比约 10nM）、临床剂量爬坡至 24mg 远低于 RMC-6236 的 300mg QD，超 60 例患者未观察到 DLT、无 3 级及以上皮疹，而首个 Pan-RAS 药物 RMC-6236 已于 2026 年 8 月 26 日获 FDA 批准，III 期 mOS 13.2 个月显著优于化疗 6.7 个月，验证赛道空间；其二，EGFR/c-Met 双抗 MCLA-129 联用恩沙替尼不以 EGFR 敏感突变为前提、差异化竞争 MET 扩增/过表达适应症，恩沙替尼海外具备成为 10+ 亿美金级别重磅品种的潜力；其三，EYP-1901 在 LUGANO 研究去除 4% 非对称队列后达到非劣效主要终点（p=0.0096），LUCIA 研究计划 2026Q4 读出、EyePoint 指引 2027H1 递交 wAMD 适应症 NDA。调整后预计 2026-2028 年归母净利润 5.72、7.79、9.70 亿元，按 DCF 给予整体估值 330 亿元、对应股价 77.8 元/股，维持“强推”评级；风险在于商业化表现、临床进度不达预期及竞争格局变动。

主要观点

公司共拥有九款商业化创新产品，覆盖肺癌、乳腺癌、肾癌及血制品等领域，除埃克替尼和恩沙替尼外多为 2023 年及之后上市的新品，核心产品已实现适应症全面布局和医保准入，新一轮产品周期驱动的业绩增长更具成长性。

业绩已体现新品放量的规模效应：2025 年营收 36.1 亿元创历史最高，2026H1 营收 19.8 亿元、归母净利润 3.02 亿元同比增长 116.0%。

按公司规划，2030 年营收将突破 100 亿元，对应 2025-2030 年 CAGR 超 20%，公司将从肺癌单一领域逐步走向乳腺癌、肾癌、血液等赛道。

当前公司估值尚未包含对早研管线的定价，报告指出三大预期差：RAS 平台产品具备对外授权潜力、MCLA-129 联用恩沙替尼差异化竞争、EYP-1901 长效价值初获验证，价值兑现后估值弹性可观。

公司基于 GlueOnX（分子胶平台）和 DegradoX（蛋白降解剂平台）布局泛 RAS（ON）抑制剂 BPI-572270 和泛 KRAS 蛋白降解剂 BPI-585771，在 RAS 领域形成功能抑制+蛋白降解的双技术路线，RAS 突变约出现在 30% 癌症患者中。

首个上市的 Pan-RAS 抑制剂 RMC-6236 于 2026 年 8 月 26 日获 FDA 批准用于 mPDAC，其 III 期 RASolute 302 中 mOS 13.2 个月 vs 化疗 6.7 个月（HR=0.40）、mPFS 7.2 个月 vs 3.6 个月，3 级及以上 TEAE 61.8% 低于化疗组 69.6%；全球除 RMC-6236 外还有 7 款 Pan-RAS 抑制剂处于临床阶段。

BPI-572270 抑制活性更强、药代更优：平均 IC50 约 3.3nM（参比约 10nM，约 3 倍活性），I 期起始剂量 1mg QD、8mg 即看到缓解、已爬坡至 24mg（远低于 RMC-6236 的 300mg QD），超 60 例患者未观察到 DLT、未出现 3 级及以上皮疹 AE，安全性有望成为核心竞争力。

BPI-585771 为 Pan-KRAS 降解剂（PROTAC），对 KRAS G12D/G12C/G12V/G12R/G13D/Q61H 及 WT 扩增的 DC50 均在 2nM 以下，89% 测试细胞 IC50 在 100nM 以内，对 NRAS/HRAS 结合 IC50 均超 1000nM，预计 2026Q4 提交 IND，全球进度仅次于 PT0511 与 ASP5834。

MCLA-129 联用恩沙替尼不以 EGFR 敏感突变为前提、对 MET 基因拷贝数或蛋白过表达筛选要求更低，2025 年 9 月获 I/II 期临床批准（NCT07448116，适应症为 MET 扩增/过表达晚期实体瘤），2026 年 2 月完成首例患者入组；一、二代 EGFR-TKI 耐药后 5-22% 出现 c-MET 扩增，三代奥希替尼一线耐药后为 7-15%。

恩沙替尼 2024 年 12 月获 FDA 批准 ALK+ NSCLC 一线治疗并纳入 NCCN 指南，仅 ALK+ 适应症海外销售峰值预计 2-3 亿美元，叠加联用 MCLA-129 机会，海外具备成为 10+ 亿美金级别重磅品种的潜力。

EYP-1901（伏罗尼布+Durasert E 缓释技术，单次注射有效期可达 6 个月）长效价值获初步支持：LUGANO 研究排除 4% 非对称队列（9/211）后非劣于阿柏西普（p=0.0096），但完整队列未达主要终点；2025 年阿柏西普、雷珠单抗、法瑞西单抗三款产品销售约 132 亿美元，国内康柏西普销售额 25.0 亿元，长效缓释为重要研发方向。

调整盈利预测，2026-2028 年归母净利润为 5.72、7.79、9.70 亿元（原预测 5.37、7.60、10.22 亿元），按 DCF 给予整体估值 330 亿元、对应股价 77.8 元/股，维持“强推”评级。

论述逻辑

九款商业化创新产品接力放量（2025 年营收 36.1 亿元创新高、2026H1 归母净利润同比+116.0%）→ 公司进入新一轮业绩加速期，规划 2030 年营收突破 100 亿元、2025-2030 年 CAGR 超 20% → 但当前估值尚未包含早研管线定价，存在三大预期差：① GlueOnX/DegradoX 双平台布局 RAS 赛道，BPI-572270 活性与安全性数据占优（IC50 约 3.3nM、剂量爬坡至 24mg、无 DLT、无 3 级及以上皮疹）具备全球 BIC 潜力，RMC-6236 获批及 III 期数据验证 Pan-RAS 市场空间；② MCLA-129 联用恩沙替尼差异化竞争 MET 扩增/过表达适应症（不以 EGFR 敏感突变为前提、筛选阈值更低），国内机会大并同步抬升恩沙海外天花板至 10+ 亿美金潜力；③ EYP-1901 经 LUGANO 初步验证长效价值、LUCIA 将于 26Q4 读出 → 上述管线一旦通过临床数据、对外授权或海外开发兑现价值，估值弹性可观 → DCF 给予整体估值 330 亿元、目标价 77.8 元/股，维持“强推”评级。