高盛：欧美消费的能源冲击仍未完全显现

原标题：Global Economics Comment: Spending Headwinds Still to Come on Both Sides of the Pond

摘要

高盛认为，美伊临时和平协议降低了能源价格上行尾部风险，油气价格预测也有所下调，但现在还不能对欧美消费过度乐观。原因有三点：天然气和电价向居民端传导更慢，欧洲冬季能源需求会放大现金流压力，美国上半年异常高的退税已经结束并将在下半年反转。基于历史关系，高盛估算能源冲击导致实际现金流每下降1%，两季后消费水平会下降约0.6%；消费拖累在美国尚未显现，在欧元区也只兑现了峰值拖累约一半。

主要观点

• 能源尾部风险下降但消费风险没有消失。高盛油价团队将2026年四季度布伦特预测从90美元下调至80美元，天然气团队也略下调近端价格，但居民端成本传导仍未结束。

• 第一重逆风是价格传导滞后。汽油价格已经快速上升，但天然气和电力价格向居民账单的传导更慢，尤其欧洲固定合同和监管机制会使批发价格冲击延后体现。

• 第二重逆风是季节性。冬季能源需求峰值会使实际现金流压力在欧洲更后置，即使官方季调收入指标未完全反映，实际家庭支出能力也会受到拖累。

• 第三重逆风来自美国退税反转。美国上半年高于常态的退税在一季度和二季度分别推高实际现金流0.8%和1.2%，但下半年这项支持消失，三季度同比增速可能短暂转负。

• 高盛估算，能源冲击导致实际现金流每下降1%，两季后消费水平会下降约0.6%，这解释了为什么当前消费数据仍有韧性，但不能说明冲击已经过去。

• 模型显示峰值拖累约为加拿大0.5%、欧元区0.4%、美国和英国0.3%。美国拖累基本尚未显现，欧元区也只体现约一半，后续仍有下行空间。

论述逻辑

能源价格尾部风险下降 → 但天然气和电价传导慢、冬季需求放大、美国退税反转 → 实际现金流冲击会滞后体现 → 历史关系显示现金流 每降1%会使消费两季后降0.6% → 因此欧美消费逆风仍在后面。

关键展望

• 美国消费的实际拖累预计主要在下半年体现，尤其三季度实际现金流从二季度0.7%的提振转为约0.6%的拖累。

• 欧洲消费压力更偏后置，冬季取暖需求和价格传导会使现金流低点推迟到2027年初附近。

• 若能源价格继续回落，尾部风险会降低，但已经形成的账单传导和退税反转仍会让消费增速放缓。

推荐标的

• 报告未给出明确推荐标的；隐含需要谨慎看待美国和欧元区消费相关风险资产。

• 宏观交易上，关注实际收入、能源账单和消费意愿指标对增长预期的滞后拖累。

关键图表

Exhibit 1：消费支出能源价格。

Exhibit 2：现金流逆风天然气价格欧洲。

Exhibit 4：消费拖累美国,欧元区;消费支出消费拖累。