高盛：艾德生物（300685.SZ）：业绩回顾：2025年全年业绩符合预期；NGS毛利率有望改善；买入

原标题：Goldman Sachs AmoyDx (300685.SZ): Earnings review: FY25 results in line; NGS gross margin to improve; Buy

摘要

高盛维持对艾德生物的买入评级，12个月目标价30元人民币，当前股价23.52元，潜在上涨空间27.6%。公司2025年全年业绩符合高盛预期，收入与净利润均与预测一致。中国区收入增速自2021年以来首次超过海外，主要得益于院内销售渠道优势及海外销售战略调整。NGS业务增长迅速，受益于新产品获批（十基因产品获得血液检测适应症）及对Salus BioMed的股权投资带来的成本优势。公司对2026年展望谨慎，考虑DRG/DIP改革及医保控费影响，但预计NGS毛利率将因与Salus BioMed的合作而改善。高盛微调盈利预测，小幅下调收入并上调NGS毛利率，EPS变化不大，目标价维持不变。投资主题强调肿瘤伴随诊断渗透率将从2020年的13%提升至2031年的45%，海外业务预计2031年贡献超20%收入，未来十年收入增速保持20%以上。估值处于近五年最低四分位数，提供买入机会。关键催化剂包括PD-L1伴随诊断产品快速放量和海外产品上市；主要风险为行业竞争加剧、国内外监管变化及集采实施。

主要观点

• 2025年全年业绩符合预期：收入和净利润均与高盛预测一致。
• 中国区收入增速自2021年以来首次超过海外，主要由于：1）反腐后中国肿瘤伴随诊断市场以院内销售为主，这是艾德生物的优势渠道；2）海外销售处于战略调整期。
• NGS业务快速增长，原因包括：1）十基因产品获得血液检测适应症；2）收购Salus BioMed 2.4%股权后获得成本优势。
• 肺癌产品保持稳定增长，甲状腺相关癌症类型增速较快。
• 2026年展望谨慎：DRG/DIP改革可能导致检测量不可预测，部分省市可能将肿瘤伴随诊断纳入地方医保（导致降价）。
• 公司预计NGS毛利率将改善，因为与Salus BioMed的联合开发可有效节省成本。
• 高盛调整模型：基于公司指引小幅下调收入，上调NGS毛利率，EPS预测变化很小，目标价维持30元不变。
• 维持买入评级：肿瘤伴随诊断渗透率预计从2020年的13%提升至2031年的45%。
• 海外业务扩张，预计2031年贡献超20%收入。
• 未来十年收入增速保持20%以上。
• 估值吸引：1年远期PE处于近五年最低四分位数。
• 关键催化剂：PD-L1伴随诊断产品快速放量；更多产品在海外上市。
• 主要风险：行业竞争加剧；国内外监管变化；集采实施。

论述逻辑

报告从2025年全年业绩符合预期出发，分析收入结构变化（中国区增速首超海外），进而拆解NGS业务增长驱动（新产品获批+成本优势），再结合公司对2026年的谨慎展望（DRG/DIP改革、医保控费风险），但指出NGS毛利率有望改善（与Salus BioMed合作降本）。高盛据此微调盈利预测，但认为EPS变化不大，因此维持目标价和买入评级。投资主题基于肿瘤伴随诊断渗透率长期提升趋势、海外业务扩张及估值低位，支撑买入建议。

关键展望

• 2026年展望谨慎：DRG/DIP改革可能导致检测量不可预测；部分省市可能将肿瘤伴随诊断纳入地方医保，导致价格下降。
• NGS毛利率预计改善，因与Salus BioMed联合开发可有效节省成本。
• 关键催化剂：PD-L1伴随诊断产品快速放量；更多产品在海外上市。
• 主要风险：行业竞争加剧；国内外监管变化；集采实施。
• 报告未明确其他未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 艾德生物（300685.SZ）：评级买入，12个月目标价30元人民币（基于两阶段DCF估值，折现率10.5%，终端增长率3%），当前股价23.52元，上涨空间27.6%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。