老董的视界深处

· Morgan Stanley · 公司/行业基本面

摩根士丹利 大中华区半导体：全球人工智能ASIC 展望，量子安全，与中国人工智能计算

在线阅读 PDF下载研报分享链接

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录

摘要

摩根士丹利发布大中华区半导体行业深度报告，维持行业“吸引”（Attractive）评级。 报告指出，全球半导体市场规模预计到2030年将达1.5万亿美元，其中AI半导体将占到一半，云端AI半导体TAM在2026年乐观情形下可增至4850亿美元。 2027年全球前14大上市云服务商（CSP）资本开支预计接近1.4万亿美元，逻辑云端支出占比约20%，拉动晶圆与先进封装需求暴增。 台积电CoWoS产能在强劲需求推动下或于2027年扩张至200kwpm，其2027年AI计算晶圆消耗金额预计将超460亿美元，英伟达占据绝大多数。 在ASIC与协同生态方面，世芯（Alchip）在2028年Trainium项目收入有望达80亿美元，联发科TPU收入到2029年有望达70亿美元，京元电子（KYEC）亦直接受益于GPU/TPU/CPU测试需求激增。 中国本土市场方面，本土加速器总拥有成本（TCO）较英伟达AI处理器可低30-60%，且顶尖中国AI加速器的每Token成本可媲美甚至超越英伟达中国特供处理器；中国AI芯片TAM到2030年增至910亿美元及PUF硬件安全TAM到2030年达3.1亿美元无法从本页文本确认。

主要观点

  • 全球半导体市场预计2030年达1.5万亿美元，AI半导体贡献一半份额，2026年云端AI芯片TAM乐观情形下可达4850亿美元，2030年AI半导体总TAM预计约7530亿美元。
  • 全球前14大上市云服务商2027年云资本开支预计接近1.4万亿美元，其中逻辑云（Logic Cloud）占全球云资本开支的20%左右，基础设施硬件占60%，内存占11%，服务器CPU占7%。
  • 台积电CoWoS产能预计于2027年年底扩充至200kwpm，非台积电CoWoS阵营（Amkor/UMC/ASE）达100kwpm；2027年AI计算晶圆消耗金额预计超过462.08亿美元，英伟达占据主要消耗量。
  • 云端巨头加速自研ASIC，世芯（Alchip）2028年Trainium相关收入预计可达80亿美元，占其总收入的82%；联发科2029年TPU收入预计达70亿美元，即使在COT模式下亦有望负责封装及I/O Die。
  • 英伟达最新Vera CPU有望推动Agentic CPU需求强劲增长，其性能可达最高性能x86 CPU的1.8倍；在自上而下模型中，Agentic CPU TAM预计从2026财年至2030财年以251%的年均复合增长率扩张。
  • 主流半导体周期方面，逻辑代工产能利用率预计在2026年下半年达到80%；DDR4短缺现象将持续至2026年下半年，现货价格受到抑制。
  • 京元电子（KYEC）全面受益于AI GPU、TPU和CPU测试需求放量，其最大客户（含Burn-in）的测试小时费率预计由2025年的170美元逐步升至2027年的200美元，最大客户AI收入对KYEC营收贡献占比预计在2027年提升至52%。
  • 中国AI计算加速脱钩，预计中国AI芯片TAM到2030年增至910亿美元；中国本土AI芯片相较英伟达特供芯片的TCO降低30-60%，且主流国产AI加速器的单Token成本可匹配甚至超越英伟达产品。
  • 华为在2026世界人工智能大会展示了全新Atlas 950 SuperPod NPU刀片，UBlink采用光互连技术将SuperPod扩展至1000个NPU以上；国产三大AI芯片厂商中，寒武纪聚焦ASIC且拥有CSP大客户订单并实现盈利，天数智芯在港交所上市，沐曦则侧重GPGPU通用计算。
  • 量子计算硬件安全成为底层基础，非对称加密面临量子威胁，物理不可克隆函数（PUF）TAM预计到2030年达3.1亿美元，量子基础设施总TAM预计到2040年达1100亿美元。

论述逻辑

  • 全球云巨头加大算力投入驱动云资本开支在2027年逼近1.4万亿美元，其中20%投向逻辑加速芯片 -> 高密算力需求直接引发CoWoS先进封装与先进晶圆严重短缺，台积电扩产CoWoS至200kwpm仍无法满足全部需求 -> 巨头为降低单芯片功耗与成本并绕开产能瓶颈，加速自研定制化ASIC（如AWS Trainium、Google TPU），推动世芯与联发科等设计服务商营收在2028-2029年出现爆发式增长 -> 同时，地缘与技术脱钩驱动中国加速构建自主半导体价值链，通过更优的TCO与光互连SuperPod扩展推动中国AI芯片TAM于2030年达910亿美元 -> 远期量子计算崛起催生PUF与抗量子加密硬件安全基础设施的刚性需求。

关键展望

  • 台积电先进制程产能结构调整：N5先进制程产能在2027年预计将下滑，而N3产能持续扩张，成熟与特色工艺（28nm/40nm等）在2024至2029年期间将保持7%的复合年均增长率。
  • 存储芯片供需走势：DDR4供给短缺预计贯穿至2026年下半年，现货价格上涨空间受到合约机制压制。
  • 算力功耗与架构瓶颈：全球GPU/ASIC的总功耗预计伴随台积电CoWoS出货急剧攀升，AI算力增长面临预算、美国本土电力供应瓶颈、中国本土晶圆制造产能受限及地缘监管四重制约。

推荐标的

  • 台积电（TSMC, 2330.TW）：评级超配（Overweight），目标价2,900.00新台币，现价2,375.00新台币，估值存在22%上行空间，直接主导先进制程与CoWoS产能扩张。
  • 世芯（Alchip, 3661.TW）：评级超配（Overweight），现价3,735.00新台币，受益于AWS Trainium4放量，2028年Trainium收入预计达80亿美元。
  • 联发科（MediaTek, 2454.TW）：评级超配（Overweight），现价3,765.00新台币，切入谷歌TPU v8t/v9/v10定制芯片与I/O Die供应链，2029年TPU业务收入有望达70亿美元。
  • 京元电子（KYEC, 2449.TW）：评级超配（Overweight），目标价338.00新台币，现价239.00新台币，上行空间41%，AI芯片测试时间与测试时费率双击带动业绩高增。
  • 创意电子（Global Unichip Corp, 3443.TW）：评级超配（Overweight），现价5,365.00新台币，持续受益于云端ASIC委托设计与3DIC封装设计需求。
  • 日月光投控（ASEH, 3711.TW）：评级超配（Overweight），目标价628.00新台币，现价592.00新台币，受益于先进封装与非台积电CoWoS协同扩产。
  • 寒武纪（Cambricon, 688256.SS）：评级超配（Overweight），现价969.05元人民币，在中国本土AI芯片中率先实现盈利并斩获主流CSP采购订单。
  • 天数智芯（Iluvatar Corex, 9903.HK）：评级超配（Overweight），现价361.00港元，专注GPGPU通用计算路线并获得主流CSP订单。
  • 北方华创（NAURA, 002371.SZ）：评级超配（Overweight），目标价818.00元人民币，现价707.90元人民币，上行空间16%，受益于国产晶圆设备国产化采购加速。
  • 中微公司（AMEC, 688012.SS）：评级超配（Overweight），目标价490.00元人民币，现价357.65元人民币，上行空间36%，主营半导体刻蚀等先进制程设备。
  • 南亚科（Nanya Tech, 2408.TW）：评级超配（Overweight），目标价58.00新台币，现价50.10新台币，上行空间16%，受益于利基型存储供需格局修复。
  • 华虹半导体（Hua Hong, 1347.HK）：评级平配（Equal-weight），目标价128.00港元，现价108.80港元，上行空间18%。
  • 稳懋（AWSC, 8086.TWO）：评级低配（Underweight），目标价130.00新台币，现价112.00新台币。

关键图表

图1. 各地区迁移时间线存在差异，2030年为关键拐点

**图1. 各地区迁移时间线存在差异，2030年为关键拐点**

图2. 量子硬件安全市场规模（TAM）——我们的牛市、基准与熊市情景

**图2. 量子硬件安全市场规模（TAM）——我们的牛市、基准与熊市情景**

图6. DDR4短缺将持续至2026年下半年；现货价格受限

**图6. DDR4短缺将持续至2026年下半年；现货价格受限**

图7. 国产芯片凭借明显更低的定价实现更高的单位美元性能

**图7. 国产芯片凭借明显更低的定价实现更高的单位美元性能**

查找相关研报 →