中金公司 8月经济数据分析：经济供求格局延续，债券机会依然突出

摘要

报告认为8月经济数据明显分化：需求端投资和消费表现偏弱，供给端工业产出有所改善，国内经济延续内需不足格局，AI相关外需对产出形成支撑。 消费方面，半导体涨价使手机零售额增长加快，但汽车和房地产相关消费低迷，消费品零售总体延续弱势；投资方面，传统基建和房地产投资处于低位，制造业投资同比降幅扩大。 今年前8月固定投资累计同比增速为-7.2%，明显低于去年前8月的0.5%和去年全年的-3.8%，且表现为多数行业同步下行，或反映传统需求在加快收缩。 AI经济虽总体偏强、进出口保持较快增长，但在国内经济占比偏低，传统需求下行决定整体经济偏弱，未来复苏或需更多政策支持。 实体融资需求持续走弱、企业中长期贷款需求不足、居民部门持续去杠杆，使银行债券配置需求偏强，若货币政策放松加快，债券收益率有望进一步下行。 报告继续看好国内债券市场并建议投资者积极配置，并认为近期股市调整、成长风格变化有利于超长端利率债，继续看好30年国债，国债30-10利差有望继续压缩。 主要风险为宏观刺激政策不及预期。

主要观点

• 8月经济数据分化：需求端投资和消费偏弱，供给端工业产出改善，国内经济延续内需不足格局，AI相关外需对产出端有所支撑

• 消费总体弱势：半导体涨价使手机零售额增长加快，但汽车和房地产相关消费低迷，消费品零售延续弱势

• 固定投资总体处于低位：传统基建和房地产投资低位，制造业投资同比降幅有所扩大

• 外需亮点在AI：AI繁荣继续推升半导体相关进出口，8月外贸增长有所加快

• 产出端结构分化：原油加工上升、能化行业产出反弹，AI相关计算机通信制造产出同比放缓但仍在相对高位，工业产出回升而服务业产出偏弱

• 传统需求有加速收缩迹象：今年前8月固定投资累计同比-7.2%，明显低于去年前8月的0.5%和去年全年的-3.8%，多数行业同步下行

• AI经济占比偏低，不足以对冲传统需求下行，经济复苏或需更多政策支持

• 实体融资需求持续走弱，企业中长期贷款需求不足，居民部门持续去杠杆，银行债券配置需求偏强

• 若货币政策放松加快，债券收益率有望进一步下行，继续看好国内债券市场，建议积极配置

• 近期股市调整、成长风格变化有利于超长端利率债，继续看好30年国债，国债30-10利差有望继续压缩

论述逻辑

• 8月数据分化（投资、消费偏弱 vs 工业产出改善）→ 前8月固定投资累计同比-7.2%，远低于去年前8月的0.5%和去年全年的-3.8%，且多数行业同步下行 → 判断传统需求在加快收缩，而AI经济虽强但占比偏低，整体经济偏弱、复苏需更多政策支持 → 固定投资放缓背景下实体融资需求走弱、企业中长期贷款需求不足、居民持续去杠杆 → 银行债券配置需求偏强，若货币政策放松加快，债券收益率有望进一步下行 → 继续看好国内债券市场并建议积极配置；叠加近期股市调整、成长风格变化利好超长端利率债 → 继续看好30年国债，国债30-10利差有望继续压缩；风险为宏观刺激政策不及预期。

关键展望

• 若货币政策放松加快，债券收益率有望进一步下行，报告继续看好国内债券市场

• 国债30-10利差有望继续压缩，超长端利率债受益于股市调整和成长风格变化

• 未来经济复苏或需要更多政策支持，整体经济仍面临一定下行压力

• 风险提示：宏观刺激政策不及预期

推荐标的

• 报告未明确给出个股或覆盖公司评级；资产配置建议为积极配置国内债券市场，理由是实体融资需求走弱、银行债券配置需求偏强，收益率有望进一步下行

• 继续看好30年国债，理由是股市调整与成长风格变化有利于超长端利率债，国债30-10利差有望继续压缩