华安证券 许勇其 杨馥瑗 公司研究 首次覆盖 稀美资源（09936）：深耕钽铌冶炼，把握下游新兴领域成长窗口

摘要

稀美资源是全球钽铌冶金行业领先企业，业务贯穿原材料采购、冶炼、深加工到销售全产业链，在国内湿法钽铌市场市占率达40%左右。 全球钽铌供给高度集中于非洲及南美，2026年1月末刚果（金）核心鲁巴亚矿区因山体滑坡停产，引发占全球超15%的供给实质性收缩，推动钽铁矿与中游氧化钽价格急剧上涨。 需求端受AI服务器大容量聚合物钽电容放量、先进制程高纯钽靶材普及以及航空航天难熔高温合金需求推动，行业空间持续扩容。 公司通过长单锁定原料并于2025年战略性备库10.47亿元，五大生产基地在建火法产能达产后将达1800吨/年跃居全球前三，高附加值产品收入占比已攀升至54%。 华安证券预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.35亿元、5.05亿元、6.78亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 稀美资源构建钽铌全产业链一体化布局，湿法与火法产能规模领跑行业。

• 全球钽资源供应高度集中，刚果（金）矿山停产引发供给实质性收缩与价格暴涨。

• AI服务器放量与电容紧缺带动聚合物钽电容需求爆发，下游大厂频繁提价。

• 半导体先进制程迭代至7/5/3nm，高纯钽靶材在铜互连阻挡层中地位关键且需求高增。

• 公司通过长单与战略备库锁定低成本原料，2025年底存货大幅增至10.47亿元。

• 在建火法项目达产后年产能将达1800吨跃居全球前三，高附加值产品占比达54%。

• 下游客户卡位航空航天、超导等高壁垒赛道，前五大客户收入占比超过50%。

• 多元股权融资强化产业链布局，2026年6月完成配售募资净额5.37亿港元。

论述逻辑

• 全球钽铌上游供给极度集中，刚果（金）鲁巴亚矿区停产致全球15%以上供给收缩，原料供需失衡驱动钽矿与氧化钽价格急剧上涨。

• 下游端AI服务器算力爆发带来聚合物钽电容散热与滤波需求，叠加热力耐受与先进制程铜互连钽靶材高景气，中游产品供不应求且价格跟涨。

• 公司通过长单与2025年底逾10亿元备库锁定低成本原料，配合雷州、兴义等新基地达产扩大高端火法与湿法份额，实现业绩高速放量。

关键展望

• 预计2026年底雷州湿法基地产能达1500吨，2027年完成3000吨产能爬坡。

• 预计公司2026-2028年营收将达29.32亿元、37.81亿元、47.35亿元，归母净利润达3.35亿元、5.05亿元、6.78亿元。

• 核心风险聚焦于AI资本开支不及预期、进出口政策与地缘波动、在建项目进度及客户集中风险。

推荐标的

• 首次覆盖稀美资源（09936），给予“买入”评级；报告基准收盘价为13.67港元。

关键图表

图1. 公司发展历程

图2. 图表8. 2021-2025年公司资本负债比率

图3. 图表18. 部分下游电子元件公司对钽电容器产品涨价情况

图4. 图表27. 公司2025年核产品突破情况

图5. 表4. 2020-2025年公司归母净利润及增速（百万元）

图6. 表13. 2025年全球铌铁进出口情况

图7. 2025年2-6月氧化钽市场价格（元/公斤）

图8. 图表31. 可比公司估值