高盛 特斯拉公司（TSLA.US）26年第三季度和小马智行汽车交付量更新：及近期需求替代数据指标

摘要

高盛维持特斯拉（TSLA）NEUTRAL 评级，12 个月目标价维持 $360 不变（现价 $358.97，上行空间 0.3%），目标价仍基于对更新后 Q5-Q8E 含 SBC EPS 估计给予 150X。 基于中国、美国和欧洲的月度/周度销量与上牌数据，高盛认为 3Q26 交付量正低于共识（Visible Alpha 为 456K）及其此前预测，将 3Q26 预测从 490K 下调至 435K：美国 QTD（截至 8 月）按 Motor Intelligence 口径同比下滑 high 20s 百分比区间，欧洲上牌 QTD 同比约 -40%（有 9 月日度数据的国家 MTD 约 +6%），中国 CPCA 同比约 -20%。 东南亚、南美、澳洲等依靠中国出口的市场同比表现强劲，部分对冲核心市场疲弱；叠加 4Q 传统季节性及 Model Y L 在美国和欧洲的爬坡（FSD 亦可能是需求驱动），高盛将 4Q26 预测从 515K 下调至 475K，仍高于共识 462K，预计环比改善。 全年 2026 交付量预测从 1.84 mn 下调至 1.75 mn，维持 2027/28 年 1.915 mn/2.000 mn（Visible Alpha 共识 1.75 mn/1.87 mn/2.11 mn）。 相应将 2026/27/28 年含 SBC 的 EPS 预测从 $1.00/$2.00/$2.55 下调至 $0.79/$1.85/$2.45（不含 SBC 为 $1.68/$2.65/$3.25），反映交付量下调、2H26 汽车利润率与 2H26/2027 能源利润率略降及股本上调。 报告另以 Morning Consult 与 HundredX 调查呈现分地区需求情绪：中国得分高且稳定、美国偏低但改善、欧洲好坏参半；特斯拉计划 10 月 1 日发布 Roadster，但高盛认为其历史上 $250K 的豪华定价更多是技术与品牌展示，而非走量产品。

主要观点

• 高盛将特斯拉 3Q26 交付量预测从 490K 下调至 435K，低于 Visible Alpha 共识 456K；美国、中国、欧洲三大区域销量动能均慢于其此前预期。

• 美国：截至 8 月 QTD 交付量按 Motor Intelligence 口径同比下滑 high 20s 百分比区间，3Q25 IRA EV 抵免到期前的抢购抬高基数，HundredX 调查指向需求疲弱；高盛假设 3Q26 同比下降约 20-30%。

• 欧洲：截至 8 月 QTD 上牌量同比下滑约 40%；有 9 月日度数据的国家 MTD 转为约 +6%，高盛由此预计 3Q 欧洲交付量同比下降 25-30%。

• 中国：CPCA 数据显示截至 8 月同比下滑约 20%；考虑 Model Y Performance 版上市及潜在促销，高盛假设 9 月小幅改善、3Q 销量同比下降 high teens 百分比区间。

• 其他地区：韩国、澳大利亚等截至 8 月销量同比强劲；东南亚、南美、澳洲等依靠中国出口供给的市场同比表现强劲，部分对冲核心市场疲弱，高盛假设其他地区 3Q 环比大致持平。

• 区域敞口框架：2025 年交付量中美国约占 mid 30% 区间、中国约 38%、欧洲 15%、其他约 10%；按公司总收入（含非汽车业务）计，美国 50%、中国 22%、其他地区（含欧洲）28%。

• 消费者调查（Morning Consult、HundredX，含 net buzz 口径）分地区分化：中国得分高且稳定，美国偏低但在改善，欧洲好坏参半。

• 4Q26 展望：传统季节性叠加 Model Y L 在美国和欧洲的爬坡有望带来环比改善，FSD 亦可能是需求驱动；高盛将 4Q26 交付量预测从 515K 下调至 475K，仍高于共识 462K。

• 全年展望：2026 交付量预测从 1.84 mn 下调至 1.75 mn（与共识持平），维持 2027/28 年 1.915 mn/2.000 mn；美国 Model Y L 提车周期已延伸至 2027 年（高盛认为新品供给受限是因素之一），中国 Performance 版提车周期 2-6 周相对正常。

• 盈利调整：将 2026/27/28 年含 SBC 的 EPS 预测从 $1.00/$2.00/$2.55 下调至 $0.79/$1.85/$2.45（不含 SBC 为 $1.68/$2.65/$3.25），反映 2026 年交付量下调、2H26 汽车利润率略降、2H26/2027 能源利润率略降及 10-Q 显示的 2Q 期末股本高于此前假设；对应 12/26E 收入（$ mn）从 111,756.6 降至 108,089.9。

• Roadster：特斯拉计划 10 月 1 日发布（据其 X 账号发帖），发货时间不明且该车型已多年延迟；高盛预计其历史上 $250K 的豪华定价将限制绝对需求，更多是技术与品牌展示而非走量产品。

• 评级与估值：维持 NEUTRAL 评级，12 个月目标价维持 $360 不变，仍基于对更新后 Q5-Q8E 含 SBC EPS 估计给予 150X；现价 $358.97，对应上行空间 0.3%，市值 $1.5tr、3 个月日均成交额 $14.7bn。

论述逻辑

• 截至 8 月的月度/周度销量与上牌数据（美国 QTD 同比下滑 high 20s 百分比区间、欧洲 QTD 约 -40%、中国 CPCA 约 -20%）→ 判断三大核心区域均慢于此前预期 → 3Q26 交付量下调至 435K、低于共识 456K 与前值 490K → 东南亚/南美/澳洲等中国出口市场同比强劲部分对冲，且 4Q 季节性、Model Y L 美欧爬坡与 FSD 提供环比改善潜力 → 4Q26 预测下调至 475K（仍高于共识 462K）、2026 全年下调至 1.75 mn（前值 1.84 mn）→ 相应下调 2026/27/28 含 SBC EPS 至 $0.79/$1.85/$2.45 → 以更新后 Q5-Q8E 含 SBC EPS 乘 150X 得出 $360 目标价 → 维持 NEUTRAL；Model Y L/Performance 提车周期变化与 10 月 1 日 Roadster 发布构成后续需求验证点。

关键展望

• 4Q26：传统季节性及 Model Y L 在美国和欧洲的爬坡有望帮助交付环比改善；高盛预测 475K，高于共识 462K，FSD 亦可能是需求驱动。

• 车型验证点：美国 Model Y L 提车周期目前延伸至 2027 年（高盛假设新品上市供给受限是因素），中国 Performance 版提车周期 2-6 周；这些车型能否拉动需求是高盛认为的关键观察点。

• Roadster 定于 10 月 1 日发布，但发货时间不明且多年延迟；高盛预计 $250K 级豪华定价限制绝对需求，将其视为技术展示产品。

• 风险：下行风险包括超预期的更大幅度降价、EV 竞争加剧、关税影响大于预期或政府政策变化的负面效应、EV 需求放缓、FSD/4680 等产品延迟、关键人物风险、内部控制环境、利润率及高度垂直整合的运营风险；上行风险包括 EV 渗透/份额提升更快、新车宏观环境更强、新品发布早于预期、AI 产品（FSD、Optimus、robotaxi）影响更早更大、关税影响小于当前预期。

推荐标的

• 特斯拉（TSLA.US）：维持 NEUTRAL（中性）评级；12 个月目标价维持 $360.00（现价 $358.97，上行空间 0.3%），基于更新后 Q5-Q8E 含 SBC EPS 估计给予 150X；下调交付量与 EPS 预测是本次更新的核心动作。

• 报告仅对特斯拉给出评级；披露的评级覆盖宇宙包括 Aeva Technologies Inc.、Amphenol Corp.、Aptiv Plc、Ford Motor Co.、General Motors Co.、Mobileye Global Inc.、Rivian Automotive Inc.、Vertiv Holdings 等，但报告未对这些公司单独给出评级、目标价或推荐。

关键图表

图1. 截至8月的行业及上牌数据显示关键地区表现疲软

图2. 特斯拉分地区净讨论热度

图3. 分地区净购买考量度

图4. 美国净购买意向