中金公司 图说中国宏观周报：调整口径后，资本开支与固投趋同

摘要

中金公司本期图说宏观周报的特别观察聚焦一个反差：2026年上半年全部A股和制造业A股上市公司资本开支分别同比上升4.4%和2.3%（2025年为-0.7%和-0.4%），而同期全国固定资产投资和制造业固定资产投资分别同比-5.7%和-1.2%（2025年为-3.8%和0.6%）。 报告将背离归因于确认方式、统计范围、资产取得方式三类口径差异，并参考上海2014年固定资产投资统计改革试点，构建“固定资产原值本期增加+无形资产原值本期增加+在建工程净增量”的代理指标。 口径调整后，2026年上半年全部A股和制造业A股代理投资指标同比-7.5%和-2.7%（2025年为2.2%和0.2%），总量以及建筑安装工程、设备工器具购置、其他费用分项均与统计局固定资产投资方向重新一致。 资产存量层面，A股制造业上市公司与规模以上制造业企业非流动资产分别同比+5.4%和+3.7%，均处近年较低水平且近年走势较为接近，印证微观上市公司数据一定程度上能够印证宏观数据。 报告同时提示样本代表性约束：A股制造业上市公司总资产和营业收入分别约占规模以上制造业企业的34.6%和27.1%，行业覆盖率越高，两类投资数据总体越接近。 总体判断制造业投资仍呈少数行业改善、整体偏弱格局；随着新一轮政策性金融工具逐步投放，企业资本开支或将得到边际支撑，但内需仍是资本开支景气度能否实质性改善的决定性因素。

主要观点

• 2026年上半年上市公司资本开支与固定资产投资增速再度背离：全部A股、制造业A股资本开支分别同比上升4.4%和2.3%，而全国、制造业固定资产投资分别同比-5.7%和-1.2%。

• 背离主要源于三类口径差异：一是确认方式不同（上市公司按实际现金支付，统计局按项目逐一统计、部分以工程形象进度为依据）；二是统计范围不同（上市公司合并报表可能含境外及跨行业子公司，统计局主要包括计划总投资500万元及以上建设项目投资和房地产开发投资）；三是资产取得方式不同（并购、资产置换或会计重分类并非都对应当期新增投资）。

• 报告参考上海2014年固定资产投资统计改革试点，构造“固定资产原值本期增加+无形资产原值本期增加+在建工程净增量”代理指标，依据会计科目识别投资形成，可部分缓解现金支付与投资完成之间的时点错配。

• 口径调整后方向重新趋同：2026年上半年全部A股和制造业A股代理投资指标同比-7.5%和-2.7%（2025年分别为2.2%和0.2%），与统计局整体和制造业固投变化方向一致；建筑安装工程、设备工器具购置和其他费用分项方向亦皆一致。

• 资产存量层面微观与宏观走势接近：2026年上半年A股制造业上市公司和规模以上制造业企业非流动资产分别同比增长5.4%和3.7%，均处于近年来较低水平。

• 样本代表性仍会造成投资增速差异：2026年上半年A股制造业上市公司总资产和营业收入分别约占规模以上制造业企业的34.6%和27.1%；以2024年、2025年和2026年上半年为例，分行业总资产覆盖率与两类投资增速差异的绝对值呈负相关。

• 当前制造业投资呈少数行业改善、整体偏弱格局：部分装备制造和技术密集型行业投资保持一定韧性，计算机通信和其他电子设备制造业、电气机械和器材制造业等资本形成相对较强，但多数行业资本开支意愿仍受需求和盈利预期制约。

• 展望上，随着新一轮政策性金融工具逐步投放，企业资本开支或将得到边际支撑，但内需仍是实质性改善的决定性因素。

论述逻辑

• 2026H1资本开支与固投背离（+4.4%/+2.3% vs -5.7%/-1.2%）→ 归因于确认方式、统计范围、资产取得方式三类口径差异 → 参考上海2014年统计改革试点构造“固定资产原值增加+无形资产原值增加+在建工程净增量”代理指标以缓解时点错配 → 调整后2026H1代理指标同比-7.5%/-2.7%，总量与分项均与统计局固投方向一致 → 资产存量（非流动资产+5.4% vs +3.7%）进一步印证微观与宏观走势接近 → 但样本覆盖有限（总资产34.6%、营收27.1%），覆盖率越高差异越小 → 结论：制造业投资少数行业改善、整体偏弱，政策性金融工具或带来边际支撑，内需决定改善程度。

关键展望

• 随着新一轮政策性金融工具的逐步投放，企业资本开支或将得到边际支撑。

• 内需是企业资本开支景气度能否实质性改善的决定性因素。

• 报告未给出具体时间窗口或量化预测；可结合上市公司财报观察计算机通信和其他电子设备制造业、电气机械和器材制造业等资本形成相对较强行业的微观差异。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。本篇为宏观图说周报，未涉及个股评级、目标价或证券标的。