摩根士丹利：特斯拉：1Q26 预览：迈向 100 亿英里

原标题：1Q26 Preview: Countdown to 10 Billion FSD Miles

摘要

特斯拉即将在 5 月底前累计行驶 100 亿英里 FSD，这一里程碑强化了其自动驾驶领先地位。但资本支出翻倍且自由现金流转负，投资者需要更清晰的证据表明无监督自动驾驶即将到来，以支撑当前估值。摩根士丹利维持等权重评级，目标价 415 美元。报告对比了摩根士丹利与市场共识在交付量、毛利率、储能、FSD 订阅和资本支出等关键指标上的差异。特斯拉 1Q26 交付量预计为 358,023 辆，与共识一致，但全年交付量预测低于共识 10.3%。储能部署 1Q26 为 8.8 GWh，同比下降 15%，但摩根士丹利认为季度波动属正常，维持全年 59.1 GWh 的预测。资本支出方面，2026 年预计为 207 亿美元，但若计入 Terafab 和太阳能制造，可能升至 250-350 亿美元。自由现金流预计为负 84 亿美元。报告还关注机器人出租车进展、资本支出指引上修风险以及储能业务波动性。

主要观点

• 特斯拉即将在 5 月底前累计行驶 100 亿英里 FSD，基于当前每日 1850 万英里的行驶速度。
• 这一里程碑是通往无监督 FSD 的重要一步，但扩大无监督机器人出租车车队是关键。
• 2026 年资本支出预计翻倍至 207 亿美元，自由现金流转负至 -84 亿美元。
• 若计入 Terafab 和太阳能制造，资本支出可能升至 250-350 亿美元。
• 1Q26 交付量预计为 358,023 辆，与共识一致；全年交付量预测为 152.2 万辆，低于共识 10.3%。
• 汽车毛利率（不含 ZEV 积分）1Q26 预计为 14.3%，低于共识的 16.0%；全年预计为 14.8%，低于共识的 15.9%。
• 储能部署 1Q26 为 8.8 GWh，同比下降 15%，但摩根士丹利认为季度波动正常，维持全年 59.1 GWh 预测。
• 储能毛利率 1Q26 预计为 26.0%，低于共识的 28.1%；全年预计为 27.8%，低于共识的 28.5%。
• FSD 全球渗透率预计年底升至 15%，即 150 万订阅用户；欧洲和中国批准及无监督 FSD 推出是关键驱动。
• 机器人出租车进展：奥斯汀首次出现无监督机器人出租车，但后续 rollout 慢于预期；摩根士丹利认为问题可解决。
• 能源业务波动性引发增长停滞担忧，但摩根士丹利不同意，认为项目时间表导致季度波动，维持约 30% 同比增长。

论述逻辑

特斯拉 FSD 累计里程即将突破 100 亿英里 → 强化自动驾驶领先地位 → 但资本支出翻倍且 FCF 转负 → 需要无监督自动驾驶的切实进展来支撑估值 → 摩根士丹利通过对比自身与共识的交付量、毛利率、储能、FSD 订阅和资本支出等指标，指出市场预期可能过高 → 机器人出租车 rollout 慢于预期但问题可解决 → 资本支出存在上修风险 → 储能季度波动不应被视为趋势。

关键展望

• 特斯拉将在 5 月底前达到 100 亿英里 FSD 里程。
• 1Q26 财报将于 2026 年 4 月左右发布。
• 无监督 FSD 的推出和机器人出租车城市扩张是未来关键催化剂。
• 欧洲和中国对 FSD 的批准将影响渗透率。
• 资本支出指引可能上修至 250-350 亿美元，取决于 Terafab 和太阳能制造。
• 储能部署增长预计在 1Q26 后保持强劲，但毛利率存在下行风险。

推荐标的

• 特斯拉 (TSLA.O)：评级 等权重，目标价 415 美元。当前股价 345.62 美元（2026 年 4 月 9 日收盘）。目标价由五部分构成：核心汽车业务 45 美元、网络服务 145 美元、特斯拉出行 125 美元、能源 39 美元、人形机器人 60 美元（50% 概率折扣）。牛市目标价 845 美元，熊市目标价 135 美元。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。