夏路路 郑裕佳 公司研究 业绩点评 Applovin（APP）：短期节奏变化不改全年增势

摘要

AppLovin 26Q2 实现收入 19.24 亿美元（同比+52.8%），调整后 EBITDA 16.14 亿美元（同比+58.5%），净利润 12.67 亿美元（同比+54.5%），收入和利润小幅低于一致预期。 业绩未达预期主要系模型重大优化节奏错配（于季末落地），但广告需求及竞争格局并未恶化。 公司指引 Q3 收入同比增速中值为 47.3%，隐含环比加速预期。 尽管 6 月自助广告平台开放及短期算力投入增加可能导致利润率波动，分析师看好 AI 模型优化及消费者广告放量推动未来增长。 基于 2027 年 21x EV/调整后 EBITDA，维持目标价 594 美元及“增持”评级。

主要观点

• 26Q2 业绩小幅低于预期，主要由于模型重大优化的节奏错配，而非竞争恶化。

• 26Q2 收入 19.24 亿美元（同比+52.8%），调整后 EBITDA 16.14 亿美元（同比+58.5%）。

• 模型性能提升在季度末落地，对当季贡献有限，但 MAX 平台流量端份额稳定，预计 Q3 增速将环比提升。

• 公司指引 Q3 收入同比增速中值 47.3%，隐含环比加速预期（Q3环比 7.6% vs Q2环比 4.4%）。

• Q2 消费类广告投放金额较 25Q4 旺季增长 28%，客户预算仍有增长空间。

• 6 月自助广告平台全面开放，现阶段重点服务 ROI 验证充分的中型广告主，暂不追求短期起量。

• 算力投入增加导致利润率短期波动，Q2 调整后 EBITDA margin 环比微降 0.6pct 至 83.9%。

• 结合业绩小幅下调 2026-2028 年调整后 EBITDA 预测至 68.32/88.36/110.33 亿美元。

• 基于 2027 年 21x EV/调整后 EBITDA 给予目标价 594 美元。

论述逻辑

• 26Q2 模型性能提升落地时间较晚导致当季收入未达预期，但广告主需求与竞争格局稳定 → 随着新模型效果兑现与旺季来临，Q3 收入端有望环比加速 → 算力投入虽短期压制利润率，但长期利润率目标不变，AI模型优化与电商广告放量支撑可持续增长 → 维持“增持”评级。

关键展望

• 公司指引 Q3 收入同比增速中值为 47.3%，调整后 EBITDA margin 为 83%。

• Q3 调整后 EBITDA 预计同比增长 48%至 50%。

• 长期调整后 EBITDA 利润率目标维持在 80%出头。

• 风险提示：宏观经济波动、AI模型迭代不及预期、非游戏广告拓展缓慢、数据监管收紧。

推荐标的

• AppLovin（APP US）：维持“增持”，目标价 594 美元（前值 625 美元）。