刘红光 胡晓艺 行业研究 行业深度 石油篇：格局修整：美以伊战争搅动下石化行业景气周期演进的新格局与新路径

摘要

美以伊战争导致霍尔木兹海峡受阻，约1600万桶/天原油出口受影响，海湾产油国被动减产规模达1000万桶/天。 中长期来看，消费国刚性补库、伊朗谋求海峡管控、OPEC+配额与产量剪刀差、阿联酋退出OPEC+以及全球贸易格局重构等五重因素将促使原油市场进入波动更剧烈的新格局。 投资建议方面，在预计布伦特主力区间为65-85美元/桶的宽幅震荡假设下，建议布局“高股息+低估值”的能源央企底仓以及优质民营炼化企业。

主要观点

• 霍尔木兹海峡封锁导致约1600万桶/日原油出口受阻，即便启用替代管道，实际影响的原油贸易规模仍高达约1100万桶/日。

• 受出口通道受阻和储存设施瓶颈影响，海湾原油被动减产规模达1000万桶/日，截至6月上旬已有1180万桶/日油井被关闭。

• IEA协调成员国实施4亿桶战略石油储备释放计划，叠加浮仓释放和美国加大出口，填补了约500万桶/天的供应短缺。

• 短期内海峡恢复通行面临物理障碍（排雷耗时超30天）、履约顺序分歧、通行费安排及以色列扰动等四大不确定性制约。

• 战后原油市场新格局因素一：美国计划未来一年内补充约2亿桶SPR，中国明确将提升国家石油储备规模，形成底部买盘支撑。

• 战后原油市场新格局因素二：伊朗成立波斯湾海峡管理局试图对海峡实施“管理收费”式管控，理论年收费收入可超60亿美元。

• 战后原油市场新格局因素三：OPEC+实际产量从2月的4277万桶/日骤降至4月的3319万桶/日，与仍在执行的增产配额形成巨大剪刀差。

• 战后原油市场新格局因素四：阿联酋退出OPEC+削弱了组织主导能力，其计划在2027年将日产量提升至500万桶。

• 战后原油市场新格局因素五：贸易格局重构，中东OSP定价从品质主导转向地缘安全与航运成本主导。

论述逻辑

• 美以伊战争爆发导致霍尔木兹海峡封锁，造成1600万桶/日原油贸易受阻及海湾大规模减产，引发全球库存快速消耗。

• 尽管有临时释储和短暂和解，海峡完全恢复仍面临多重障碍，由此衍生出中长期影响市场的五重核心因素。

• 在油价宽幅震荡预期和全球低库存支撑下，得出投资应偏向防御性的“高股息+低估值”能源央企及等待盈利修复的炼化板块。

关键展望

• 谈判破裂情景：2026年原油市场存在约590万桶/天的库存缺口，对应油价表现为100-120美元/桶甚至更高。

• 陷入僵局情景：2026年原油市场存在约310万桶/天的库存缺口，对应油价表现为80-100美元/桶。

• 有限范围和解情景：2026年原油市场存在约170万桶/天的库存过剩，油价对应在65-80美元/桶。

• 完全和解情景：2026年原油市场存在约270万桶/天的库存过剩，油价对应运行区间在60-70美元/桶。

• 预计布伦特主力油价将维持宽幅震荡，区间为65-85美元/桶。

推荐标的

• 重点推荐红利属性凸显的中国海油/中国海洋石油（600938.SH/0883.HK），作为高股息+低估值的能源央企底仓。

• 推荐作为高股息能源央企底仓的中国石油（601857.SH）。

• 推荐作为高股息能源央企底仓的中国石化（600028.SH）。

• 重点推荐具备产量成长性的中曼石油（603619.SH）。

关键图表

图1. CINDA SECURITIES