摩根大通：Zoom Communications（ZM.US）CFO 会议要点

摘要

摩根大通与 Zoom CFO Michelle Chang 及投资者关系团队会谈后认为，企业业务的增量来自 ZCX、Zoom Phone、横向 AI 产品和垂直行业方案，在线业务则转向 AI 驱动的落地扩张。 ZCX 在约五个季度前已突破 1 亿美元 ARR，近两个季度增长持续加速，管理层将其增速进一步明确为两位数区间高端；摩根大通据此估算其当前 ARR 已达约 2 亿美元以上。 Zoom Phone 在 F2Q24 已实现约 5 亿美元 ARR，过去五个以上季度保持同比十几个百分点增长，并于 F3Q26 超过 1,000 万付费席位；摩根大通估算其当前 ARR 约为 7.5亿至8 亿美元。 在线业务的客户基础在疫情后已基本降低风险，约 75% 的在线客户使用时间达到 16 个月以上，整体表现更接近持平，新推出的 My Notes 和 Zoom Mate 尚因上市仅一至两个季度而无法量化附加率。 管理层仍将垂直行业战略视为提升客户钱包份额的重要路径，同时以 Common Room、ZRA 和 BrightHire 补充从销售线索识别到通话辅导及特定场景应用的产品深度。

主要观点

• ZCX 增长被明确为两位数区间高端，约五个季度前已突破 1 亿美元 ARR，且最近两个季度连续加速；摩根大通据此估算当前 ARR 约为 2 亿美元以上。

• ZCX 的加速主要来自产品组合扩张，尤其是 F3Q26 加入的 ZVA voice，差异化在于虚拟坐席、人工坐席和 Zoom 产品体系之间可通过统一平台交接。

• ZCX 大型交易延续竞争替代特征：前十大交易中九项属于替换竞争对手，十项中九项附带付费 AI，定价正转向按用量并可能进一步转向按结果收费。

• Zoom Phone 在 F2Q24 达到约 5 亿美元 ARR，过去五个以上季度保持同比十几个百分点增长，并在 F3Q26 超过 1,000 万付费席位；摩根大通估算当前 ARR 为约 7.5亿至8 亿美元。

• Zoom Phone 的增长意味着公司正在获得份额，管理层特别指出相对 RingCentral 和 8x8 的份额提升；主要赢单约一半来自本地部署替代，一半来自其他云方案替代。

• Zoom Phone 面向约 2.8 亿席位的市场，管理层将其描述为云端和本地部署各占约一半；单席位定价由低端约 6-7 美元延伸至高端约 16-17 美元。

• 企业增长同时依赖横向和垂直抓手：Common Room 将能力延伸至 ZRA 上游，目标是形成从识别沟通对象到通话辅导和交易洞察的端到端收入平台，Clay 被列为主要竞争对手。

• 管理层认为销售导向 AI 与现有产品组合互补，横向销售的 ROI 路径更容易呈现；垂直战略仍是提升客户钱包份额的关键，但 BrightHire 等收购对应的市场相对小众。

• 在线业务以落地扩张作为主要增长路径，新产品 My Notes 定价约每月 10 美元，是 Zoom 首次能够向免费用户群销售的产品。

• Zoom Mate 定价约每月 20 美元并采用所含用量逐步消耗的模式，功能建立在企业搜索、工作流编排与自动化以及内容创作之上；由于两款产品仅推出一至两个季度，管理层尚不能量化附加率。

• 疫情后的在线客户基础已基本降低风险，约 75% 的在线客户使用时间达到 16 个月以上，整体表现已更接近持平。

论述逻辑

• ZCX 产品扩张与统一平台交接能力推动增速连续两个季度加快，同时 Zoom Phone 保持十几个百分点增长并获得份额；横向 AI 产品和垂直行业收购进一步扩大企业客户钱包份额，而稳定后的在线客户基础允许公司转向 AI 驱动的落地扩张；在约 79%-80% 毛利率能够维持、横向付费 AI 尚未贡献的情况下，后续 AI 商业化被视为利润率增厚因素。

关键展望

• 管理层将继续以 AI 支持的落地扩张推动在线业务增长，但 My Notes 与 Zoom Mate 推出仅一至两个季度，当前尚不能适当量化附加率。

• 管理层有信心把毛利率维持在 79%-80%，依靠内部 SLM 处理 ASR 等主要场景，并在 Anthropic 与 OpenAI 之间平衡成本和质量，同时继续获取核心会议技术栈的效率。

• 当前核心产品与 ZCX 中的 AI 主要通过间接方式变现，横向付费 AI 尚未贡献，因此其商业化爬坡被定位为利润率增厚机会。

关键图表

图1. 图表