汇丰：比亚迪（1211 HK/002594 CH）：海外扩张与国内复苏驱动2026年增长

原标题：BYD (1211 HK/002594 CH) – Buy/Buy: Overseas expansion and domestic recovery in 2026

摘要

汇丰维持比亚迪A股和H股买入评级，将目标价分别上调至人民币126元（前值123元）和港币146元（前值139元），隐含约23%和39%上行空间。报告认为海外扩张是2026年销量和利润增长的关键催化剂，预计2026年海外销量达160万辆（同比增长50%以上）。国内市场份额将受益于技术升级和强劲的新产品周期，包括搭载第二代刀片电池的宋Ultra EV等新车型。尽管因原材料成本通胀下调2026-27年盈利预测18%和10%，但2027-28年盈利预测仍高于彭博共识2-6%。此外，EV电池和储能系统增长提供额外支撑，2026年第一季度电池出货量达60GWh，同比增长15%。

主要观点

• 海外扩张是2026年销量和利润增长的关键驱动力，预计2026年海外销量达160万辆，同比增长50%以上。
• 2025年第四季度净利润为93亿元人民币，低于预期，主要因电子业务毛利率从7%降至4%。
• 剔除电子业务，EV和电池板块毛利率环比小幅提升至19.0%（第三季度为18.7%），得益于EV销量强劲，但部分被成本压力抵消。
• 比亚迪A股和H股本月至今分别上涨15%和10%，而沪深300和恒生指数同期分别下跌4%和5%，受第二代刀片电池发布和油价上涨支撑。
• 国内市场份额将受益于技术升级和产品组合更新，包括比亚迪品牌约8款新车型（如大漢、大唐、海豹07/08、海狮08等）和方程豹品牌约5款新车型（如钛5、梅7/9等）。
• 宋Ultra EV（3月26日发布）搭载第二代刀片电池，渠道反馈消费者需求强劲。
• 油价上涨进一步强化EV相对于燃油车的总拥有成本优势，支持更快的EV转换和全球储能需求。
• 2026年第一季度EV和储能电池出货量达60GWh，同比增长15%，受益于刀片电池的成本领先地位和效率。
• 下调2026-27年盈利预测18%和10%，主要因毛利率分别下调2.2和1.5个百分点，以反映原材料成本通胀影响。
• 引入2028年预测，2027-28年盈利预测高于彭博共识2-6%，基于对第二代电池升级后销量前景更乐观的看法。
• 维持买入评级，采用分部估值法（SOTP），将估值滚动至2026-28年，得到新目标价。

论述逻辑

报告从2025年第四季度业绩低于预期切入，但指出剔除电子业务后EV和电池板块毛利率环比改善，且股价受第二代刀片电池和油价上涨推动表现强劲。核心逻辑是：海外扩张（预计2026年海外销量160万辆，同比+50%以上）将成为2026年销量和利润增长的主要驱动力；同时，国内市场份额通过技术升级（第二代刀片电池）和强劲新产品周期（比亚迪品牌和方程豹品牌多款新车型）得以维持。此外，油价上涨利好EV总拥有成本优势，推动EV转换和储能需求，比亚迪电池业务（刀片电池成本领先）将受益。盈利预测下调主要因原材料成本通胀压低毛利率，但2027-28年预测仍高于共识，反映对销量前景的乐观。估值采用SOTP，分别对手机部件、半导体、电池和汽车业务估值，得到新目标价。

关键展望

• 2026年海外销量预计达160万辆（同比+50%以上），是核心催化剂。
• 国内市场份额维持依赖技术升级和新产品周期，包括宋Ultra EV等车型。
• 油价上涨可能进一步强化EV成本优势，支持EV转换和储能需求。
• 2026-27年盈利预测下调18%和10%，主要因毛利率下降；2028年预测首次引入。
• 目标价基于SOTP估值，A股目标价人民币126元（前值123元），H股目标价港币146元（前值139元），隐含上行空间约23%和39%。
• 风险未在文本中明确列出，但报告提及需参见第6页估值与风险。

推荐标的

• 比亚迪股份（1211 HK）：买入，目标价港币146元（前值139元），当前股价港币104.70元（2026年4月1日），上行空间约39.4%。
• 比亚迪（002594 CH）：买入，目标价人民币126元（前值123元），当前股价人民币102.65元（2026年4月1日），上行空间约22.7%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。