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摩根大通 锂：中国市场保持紧绷，需求持续强劲但未来几年短缺将收窄；维持对PLS、LTR的增持评级

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摘要

摩根大通澳洲金属与矿业团队在锂行业更新中指出，SMM数据显示中国锂供需在2Q26前尚处过剩，6-8月转为逐月加深的短缺，2026年8月为年内迄今最紧的供需月份，主因津巴布韦出口下滑（7月为年内最低）、碳酸锂库存下降与储能（ESS）需求持续强劲。 供给端，CATL枧下窝矿持续停产且无复产时间表，团队将2026-28年供应预测小幅下调0.5-1%，并新识别出金属加工副产碳酸锂这一年化约5万吨LCE（2025年约1万吨）的供给来源，其增长前景与经济性仍待研究；SMM新库存序列还追加了约10万吨库存。 个股层面，首选PLS（增持，Jun-27目标价A$6.70，P/NPV 0.75x），LTR次席（增持，目标价下调至A$1.40），IGO维持中性，RIO与DRR增持，MIN未评级。

主要观点

  • 中国锂供需从2Q26前的月度过剩转为6-8月逐月加深的短缺，2026年8月是年内迄今最紧的供需月份。
  • 紧缺由津巴布韦出口下滑（7月为年内最低）、碳酸锂库存下降以及储能（ESS）需求持续强劲共同驱动。
  • 中国电动车销量偏弱：7月YTD同比-12%，弱于摩根大通2026年-9%的预测，但电池单车带电量同比+21%从锂单位消耗角度部分抵消。
  • CATL枧下窝矿持续停产，团队因中国供应下降将2026-28年预测小幅下调0.5-1%，部分被澳洲供应增加抵消。
  • 新供给来源：金属加工副产碳酸锂年化产量接近5万吨LCE（2025年约1万吨），此前未被跟踪、增长前景与经济性待研究；SMM新碳酸锂库存序列还追加了约10万吨库存，团队假设这些库存并非新增、只是首次可见。
  • 需求预测本身未作调整，ESS存在上修风险、2027年电动车存在下修风险；总需求从2026年的2,144kt LCE增至2030年的3,619kt（其中ESS从807kt增至1,626kt）。
  • 供给端修订：澳洲Greenbushes近期产量上调、P2000/Kathleen Valley扩建提前而Mt Holland推后；中国枧下窝再度停产且无确认复产日期、江西其他锂云母FY27e产量下调；巴西Sigma Grota do Cirilo扩建按公司口径重新排期（未因采矿许可传闻减产）；加拿大Elevra产量曲线调整；非传统供给2026年最高、此后降至长期1.5万吨LCE。
  • 年内表现（截至2026年9月9日）：锂辉石（Platts）YTD +29%、ASX200 +2%，PLS +17%、MIN +14%，IGO -2%，LTR -24%明显跑输。
  • 报告同步跟踪高频供需数据：中国锂盐产出与原料结构、碳酸锂进出口、非洲（尼日利亚、津巴布韦、马里）对华锂精矿出口（津巴布韦7月为年内最低）以及全球电动车销售。
  • 股票结论：首选PLS（运营一致性、资产负债表实力与增长前景，P/NPV 0.75x），LTR次席（2027年指引低于预期后股价落后、但FY27瞄准2.8Mtpa矿石退出率），IGO维持中性（估值接近公允、市场对等待Greenbushes LOM审查显疲态）。

关键展望

  • 维持2029年前市场短缺、但缺口较此前预测收窄的判断；价格预计2027年见顶。
  • ESS出货减速风险最早出现在2027年下半年（摩根大通亚洲电池团队观点）。
  • 2027年需求风险不对称：ESS存在上修风险、电动车存在下修风险，本次需求预测未调整。
  • 非传统供给2026年为最高年份（受最大短缺/价格激励），此后回落至长期1.5万吨LCE。
  • LTR：预期9月季度持平后业务动能转正，FY27瞄准2.8Mtpa矿石退出率；枧下窝复产时间表仍未确认；Greenbushes LOM审查仍待发布（不清楚合资方是否希望扩大该资产）。
  • 评级与目标价风险：Pilgangoora运营、扩建时间表快慢、锂精矿价格假设及锂价强弱的偏离。

推荐标的

  • PLS Group（首选）：增持（Overweight），Jun-27目标价A$6.70；运营一致性、资产负债表实力与扎实增长前景，P/NPV 0.75x；目标价与DCF估值基本一致（WACC 7.9%）。
  • Liontown Resources（LTR.AX）：维持增持，Jun-27目标价由前值下调至A$1.40（09 Sep 26股价A$1.21）；因锂价假设下修，FY27/28盈利下调24%/32%、NPV下调7%至A$1.4/股；排在偏好次席，FY27目标2.8Mtpa矿石退出率。
  • IGO：中性（Neutral）；股价接近公允价值，且市场对等待Greenbushes LOM审查显疲态（不清楚合资方是否希望扩大该资产）；目标价基于12个月前瞻DCF（WACC 9.2%）。
  • Rio Tinto（RIO.AX）：基于估值给予增持（Overweight）；Jun-27目标价与NPV一致，采用8.3%贴现率的分部加总DCF。
  • Deterra Royalties（DRR.AX）：维持增持，Jun-27目标价A$5.10（09 Sep 26股价A$4.25）。
  • Mineral Resources Ltd.：未评级（Not Rated），报告仅列示其财务预测数据。

关键图表

图1. 锂需求变化

**图1. 锂需求变化**

图2. 锂价格与股价表现 - 月度/年初至今变动

**图2. 锂价格与股价表现 - 月度/年初至今变动**

图3. 中国锂化学品产量：氢氧化锂+碳酸锂（千吨）及碳酸锂占总产量比例

**图3. 中国锂化学品产量：氢氧化锂+碳酸锂（千吨）及碳酸锂占总产量比例**

图4. 中国自非洲进口锂精矿 - 按国家（千吨）

**图4. 中国自非洲进口锂精矿 - 按国家（千吨）**

图5. 锂辉石价格（Sit）

**图5. 锂辉石价格（Sit）**

图6. 氢氧化锂远期曲线（Sit）

**图6. 氢氧化锂远期曲线（Sit）**

图7. 自由现金流收益率

**图7. 自由现金流收益率**

图8. IGO市场一致预期每股收益与股价对比

**图8. IGO市场一致预期每股收益与股价对比**

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