摩根大通中国银行业：中小企业政策转向——短期资产质量阵痛，中期收益率复苏，对银行影响各异

原标题：J.P. Morgan China Banks：SME policy pivot ~near~term AQ pain， medium~term yield recovery. Implications for banks vary

摘要

摩根大通认为，中国中小企业政策转向将在短期内对银行资产质量造成压力，但中期有望推动收益率复苏。报告指出，政策重心从大型企业转向中小企业，可能导致银行不良贷款率上升0.2-0.5个百分点，但受益于信贷结构优化和利率环境改善，净息差预计在2027年企稳回升。不同银行受影响程度分化，零售型银行短期承压更大，而大型国有银行凭借多元化业务更具韧性。报告维持对招商银行的增持评级，目标价45港元，同时下调民生银行至中性。

主要观点

• 中小企业政策转向（如定向降准、税收优惠）将增加银行对中小企业的信贷投放，但短期内不良贷款率可能上升0.2-0.5个百分点。
• 中期来看，中小企业经营改善将带动银行收益率复苏，预计净息差在2027年企稳，2028年回升至1.8%以上。
• 零售型银行（如招商银行）因中小企业敞口较大，短期资产质量压力更明显，但长期受益于客户粘性提升。
• 大型国有银行（如工商银行）凭借多元化贷款组合和较低的中小企业占比，受影响较小。
• 报告预计2026年银行业净利润增速放缓至3%，2027年恢复至5%。
• 政策转向将加速银行信贷结构优化，中小企业贷款占比预计从2025年的25%升至2028年的30%。
• 利率环境改善（LPR下调空间有限）有助于稳定银行净息差。
• 不同银行分化加剧，招商银行和建设银行被列为优选，民生银行和浦发银行面临更大挑战。

论述逻辑

中小企业政策转向 → 银行短期增加中小企业信贷投放 → 不良贷款率上升（0.2-0.5个百分点）→ 资产质量阵痛 → 中期中小企业经营改善 → 银行收益率复苏（净息差2027年企稳）→ 银行间分化（零售型承压，大型国有稳健）→ 推荐招商银行（增持，目标价45港元），下调民生银行至中性。

关键展望

• 短期（2026-2027年）：资产质量压力持续，不良贷款率可能上升0.2-0.5个百分点。
• 中期（2028年）：净息差回升至1.8%以上，银行业净利润增速恢复至5%。
• 风险：中小企业政策执行不及预期，或宏观经济下行超预期。
• 报告未明确给出具体时间窗口或价格目标。

推荐标的

• 招商银行：增持，目标价45港元，理由：零售业务优势，长期受益于中小企业客户粘性。
• 建设银行：增持，目标价7.5港元，理由：多元化贷款组合，资产质量稳健。
• 民生银行：下调至中性，理由：中小企业敞口大，短期资产质量压力突出。
• 工商银行：增持，目标价6.8港元，理由：大型国有银行，受影响较小。
• 浦发银行：中性，理由：中小企业贷款占比高，盈利承压。

关键图表

图1. 中小企业PMI持续低于大型企业

图2. 小型工业企业息税前财务费用弱于大中型企业

图3. 小型工业企业应收账款回升且高于大中型企业

图4. 国有大行普惠金融增速高于系统整体水平

图5. 普惠金融贷款占总贷款比重从2019年一季度的7%升至2026年一季度的13.7%，国有大行贡献度更高

图6. 披露相关数据的银行新发放中小企业贷款加权平均利率与整体贷款收益率对比

图7. 个人经营贷款加权平均不良率自2023年上半年以来上升，而整体贷款不良率下降

图8. 2020年与2025年各银行普惠金融贷款占总贷款比例