国信证券 曾光 公司研究 业绩点评 中国东方教育（00667）：收入稳健增长，经营杠杆持续释放

摘要

国信证券点评中国东方教育（00667.HK）2026年上半年业绩：营业收入24.18亿元/+10.6%，纯利4.55亿元/+13.0%，经调整纯利5.01亿元/+20.5%（纯利与经调整纯利差值主要系约3960万元汇兑亏损），业绩基本符合预期。 期内新培训人次8.92万/+6.8%，平均培训人次15.80万/+3.4%，整体年化ASP约2.97万元/+6.0%，量价齐升驱动收入双位数增长。 分专业看，烹饪技术营收10.97亿元/+7.1%持续修复且毛利率62.6%接近历史最优，汽车服务营收5.50亿元/+11.7%继续刷新峰值，时尚美业营收1.16亿元/+50.7%成为增长新引擎；1-2年制新招生1.59万人/+48.6%为主驱动，3年制新招生2.24万人/-4.4%受普通高中扩招阶段性挤压。 盈利端毛利率58.3%/+1.0pct、经调整净利率20.7%/+1.7pct，销售费用率23.5%/+1.0pct、行政费用率10.2%/-0.6pct，有效税率18.1%/-6.6pct一次性增厚利润。 报告期后公司于8月17日与乌兹别克斯坦共和国高等教育、科学与创新部完成协议签约，出海业务取得进展。 因普高扩招挤压三年制招生及销售费率承压，报告将2026-2028年经调整纯利预测下调至9.6/11.5/13.0亿元（前次11.0/13.8/15.6亿元），对应PE为8.8x/7.3x/6.4x，叠加近12个月股息率7.41%，维持“优于大市”评级。

主要观点

• 2026H1业绩基本符合预期：收入、纯利、经调整纯利均实现双位数增长

• 量价齐升驱动收入：新培训人次8.92万/+6.8%，平均培训人次15.80万/+3.4%，整体年化ASP约2.97万元/+6.0%

• 成熟专业稳中向好：烹饪技术营收10.97亿元/+7.1%、毛利率62.6%/+2.1pct接近历史最优；汽车服务营收5.50亿元/+11.7%续刷新峰值、毛利率57.2%/+2.5pct

• 时尚美业成为增长新引擎：营收1.16亿元/+50.7%，新招生0.53万人/+37.2%，毛利率64.0%/+2.6pct；欧曼谛学校12所，较2025年底增加4所

• 信息技术调整初见成效、西点西餐结构优化：信息技术营收3.74亿元/+1.9%、毛利率56.9%/-0.7pct；西点西餐营收2.12亿元/+16.6%、长期课程（1-2年制）招生+32.6%、毛利率62.7%/+2.3pct

• 经营杠杆显著：毛利率58.3%/+1.0pct，经调整净利率20.7%/+1.7pct；销售费用率23.5%/+1.0pct因获客竞争加剧，行政费用率10.2%/-0.6pct体现费用管控能力

• 有效税率18.1%、同比显著下降6.6pct（2025H1约24.7%），因部分附属公司享受较低税率及税收优惠政策，一次性增厚利润

• 纯利与经调整纯利差值主要系约3960万元汇兑亏损

• 报告期后出海业务取得进展：8月17日与乌兹别克斯坦共和国高等教育、科学与创新部完成协议签约，在合作办学、专业与课程建设、实训基地建设、师资发展与交流、标准与认证互通等领域全面合作

• 下调2026-2028年经调整纯利预测至9.6/11.5/13.0亿元（前次11.0/13.8/15.6亿元），下调后对应PE为8.8x/7.3x/6.4x，估值仍处历史较低位

• 维持“优于大市”评级：15个月学制课程放量、招生及培训人次韧性增长有望对冲三年制波动，课程周转更快、摊薄效率更优，预计带动毛利率持续改善；叠加高股息属性（近12个月股息率7.41%）

论述逻辑

• 量价齐升（新培训人次+6.8%、ASP+6.0%）→ 收入+10.6%；高价值新生占比提升及1-2年制课程放量带来规模效应 → 毛利率+1.0pct至58.3%；费用管控（行政费用率-0.6pct）叠加有效税率-6.6pct → 经调整纯利+20.5%、经调整净利率20.7%/+1.7pct，经营杠杆显著

• 普高扩招阶段性挤压三年制招生、获客竞争推高销售费率 → 下调2026-2028年经调整纯利预测 → 但下调后估值仍处历史低位（PE 8.8x/7.3x/6.4x），且15个月学制课程放量有望对冲三年制波动并带动毛利率改善，叠加高股息7.41% → 维持“优于大市”；美业已初步验证成长性，宠业、照护等新赛道及出海业务中长期有望进一步打开向上空间

关键展望

• 预测2026-2028年营业收入5105/5679/6272百万元（+10.6%/+11.2%/+10.4%），归母净利润957/1149/1301百万元（+26.5%/+20.2%/+13.2%），每股收益0.43/0.52/0.59元

• 预测2026-2028年息率7.8%/9.3%/10.6%，每股红利0.31/0.38/0.43元，高股息属性延续

• 15个月学制课程周转更快、摊薄效率更优，预计带动毛利率持续改善

• 中长期看点：美业已初步验证成长性，宠业、照护等新赛道及出海业务（乌兹别克斯坦合作）有望进一步打开向上空间

• 评级时间窗口：评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，港股以恒生指数为基准，“优于大市”指股价表现优于市场代表性指数10%以上

• 风险提示：股东减持；政策风险；招生不及预期；教师流失等

推荐标的

• 中国东方教育（00667.HK）：维持“优于大市”评级。收盘价4.05港元，总市值/流通市值8984/8984百万港元，52周最高/最低价8.12/3.57港元，近3个月日均成交额24.44百万港元；下调后2026-2028年经调整纯利预测9.6/11.5/13.0亿元，对应PE 8.8x/7.3x/6.4x，近12个月股息率7.41%。理由：收入稳健增长、经营杠杆释放，15个月学制放量对冲三年制波动并带动毛利率改善，高股息属性突出，美业及出海打开中长期空间