摩根大通 北美基础金属：第三季度前瞻：铝基本面趋于宽松对铜结果的不确定性；偏好增持评级FCX；对AA第四季度盈利警告保持谨慎

摘要

本报告对北美基础金属行业进行2026年第三季度前瞻分析。 摩根大通指出，铝基本面正从近期短缺转向过剩，受中东生产恢复和印尼供应增长影响，而铜市场则面临美国Section 232关税政策带来的二元结果不确定性。 尽管铜目前不存在全球短缺，但美国战略储备充足且关税预期持续影响市场情绪。 分析师偏好增持评级FCX，因其Grasberg矿山扩产顺利且具备COMEX定价杠杆；对Alcoa（AA）持谨慎态度，主要由于成本通胀滞后及四季度盈利警告风险。 报告同时更新了铜、锌、钼、铝及氧化铝的长期价格预测。

主要观点

• 铝基本面趋于宽松，预计未来几个季度将从短缺转向过剩。

• 铜市场面临Section 232关税政策的二元结果风险，关税预期持续影响市场。

• 摩根大通上调了铜、锌、钼、铝及氧化铝的长期价格预测。

• FCX被列为首选标的，受益于Grasberg扩产及COMEX定价杠杆。

• 对Alcoa（AA）持谨慎态度，预计四季度面临成本压力。

• Ivanhoe Electric（IE）因Santa Cruz项目去风险化，被视为长期投资者的切入点。

论述逻辑

• 报告通过分析铝（供应过剩）与铜（关税政策驱动的二元结果）的基本面差异，结合各公司在矿山扩产、成本控制及项目融资方面的进展，推导出对FCX的增持评级及对AA的谨慎态度。逻辑链条：宏观关税政策/供应端变化 -> 基础金属价格预期调整 -> 公司盈利能力与项目进度评估 -> 投资评级与目标价更新。

关键展望

• 预计铜价在关税政策明朗前将维持波动，长期看好铜基本面。

• Alcoa面临四季度成本压力，预计氧化铝成本将产生10-15M美元的逆风。

• Ivanhoe Electric预计在2027/28年进行建设，2029年实现铜生产。

推荐标的

• Freeport-McMoRan (FCX): 增持 (Overweight), 目标价 $92.00

• Ivanhoe Electric (IE): 增持 (Overweight), 目标价 $15.00

• Alcoa (AA): 中性 (Neutral), 目标价 $50.00

关键图表

图1. 现货与市场一致预期EBITDA差异

图2. FCX现货与市场一致预期EV/EBITDA估值倍数

图3. 基本金属股票指数化表现与大盘指数对比

图4. 中国显性铝库存绝对值（上期所+保税库）

图5. 全球铝库存

图6. AA关键预测

图7. FCX关键预测

图8. TECK关键预测

图9. 北美基本金属敏感性——摩根大通自设“基准情形”价格预测

图10. 北美基本金属敏感性——按市价计大宗商品价格（现货下跌10%情景）

图11. 摩根大通自设“基准情形”基本金属价格预测（与旧预测对比）

图12. 摩根大通大宗商品研究金属价格预测