招商轮船(601872)全业务板块业绩向好，油运预计继续增厚盈利水平

摘要

申万宏源点评招商轮船2026年中报并维持“买入”评级、上调盈利预测。 公司上半年营收196.51亿元（同比+56.15%），归母净利润69.60亿元（同比+227.57%），处于业绩预增公告估算66-73亿元区间的中间区段；Q2单季营收110.95亿元，归母净利润41.96亿元（同比+233.25%、环比+51.84%）。 分板块看，油轮Q2净利润37.03亿元（同比+359.43%），倒算实际TCE接近13.5万美元/天；干散货净利润7.46亿元（同比+183.65%），倒算Cape实际TCE接近4-4.5万美元/天、超市场平均；集装箱、滚装船、LNG船分别贡献3.28亿、1.24亿、1.9亿元。 短期8月VLCC运价淡季逆势飙升至20万美元/天以上，Q4旺季有望在高基数上进一步超预期；中期海峡解封预计为VLCC吨海里带来20%-35%回升，叠加补库存、战储补库与伊委原油合规化需求。 据此维持2026年运价中枢18万美元/天假设，将2027-2028年运价中枢由15/15上调至20/20万美元/天，2026-2028年归母净利润预测202.9/221.1/243.7亿元，对应PE 7.6/6.9/6.3倍。 风险提示包括全球经济衰退、中国需求疲软、地缘事件变化、OPEC超预期减产及监管警示事项。

主要观点

• 2026年上半年营收196.51亿元（同比+56.15%），归母净利润69.60亿元（同比+227.57%），扣非归母净利润69.07亿元（同比+262.36%），处于业绩预增公告估算66-73亿元区间的中间区段。

• Q2单季营收110.95亿元（同比+58.74%、环比+29.68%），归母净利润41.96亿元（同比+233.25%、环比+51.84%），扣非净利润41.51亿元（同比+294.18%），单季表现强劲。

• 油轮板块Q2净利润37.03亿元，同比+359.43%、环比+48.95%；由于波斯湾内无实际成交，以红海延布-远东航线替换波斯湾航线后运价均值13.5万美元/天（同比+214%、环比+22%），公司倒算实际TCE亦接近13.5万美元/天，经营继续表现优异。

• 干散货板块Q2分部业绩7.46亿元，同比+183.65%、环比+72.29%；业绩期（考虑运价滞后约2周）好望角型运价环比上涨45%至32803美元/天，公司倒算Cape船型实际TCE接近4-4.5万美元/天，超市场平均水平。

• 干散货景气度逐步抬升：短期4季度厄尔尼诺天气加剧巴拿马运河通行受限，中期冲突后战后重建或带动小宗散货贸易，预计干散货运价中枢稳步抬升。

• 集装箱运输Q2业绩贡献3.28亿元（同比+11.95%、环比+30.16%），同期NCFI泰越航线运价录得1122.86点、同比增长1.7%。

• 滚装船Q2净利润1.24亿元（同比+133.96%、环比+55.00%），上半年中国汽车出口增速显著超预期推动汽车船运价持续抬升；LNG船贡献净利润1.9亿元（同比+7.34%、环比13.77%）。

• 短期油运淡季走强：8月VLCC运价逆势攀升，海峡尚未解封且旺季尚未开启背景下全球VLCC平均运价已飙升至20万美元/天以上；中国炼厂开工率回升增加原油进口需求。

• 中期油运景气有支撑：海峡解封后全球原油贸易回到战前水平，预计为VLCC吨海里带来20%-35%回升（3-5月下滑量）；补库存需求、中长期战储补库需求与伊委原油合规化的结构性变化有望保障中长期景气持续抬升。

• 上调盈利预测：维持2026年运价中枢18万美元/天假设，上调2027-2028年运价中枢由15/15万美元/天至20/20万美元/天；2026年盈利预测维持202.9亿元，2027-2028年由173.5/192.2亿元上调至221.1/243.7亿元。

• 风险提示：全球经济衰退、中国需求疲软、地缘事件变化、OPEC超预期减产，以及公司公告《关于对招商局能源运输股份有限公司予以监管警示的决定》提醒投资者关注。

论述逻辑

• 事件起点为公司发布业绩公告 → H1归母净利润69.60亿元、同比+227.57%，处于预增公告66-73亿元估算区间中段 → 业绩兑现得到验证。

• 对业绩做分部拆解 → 油轮倒算实际TCE接近13.5万美元/天、干散货倒算Cape实际TCE接近4-4.5万美元/天 → 印证各板块经营优异、运价景气向上 → 为上调运价中枢提供依据。

• 行业推演：8月VLCC淡季运价已飙升至20万美元/天以上、叠加Q4旺季 → 短期有望超预期；海峡解封带来吨海里20%-35%回升、补库存+战储补库+伊委原油合规化 → 中期景气抬升 → 据此维持2026年运价中枢18万美元/天、上调2027-2028年至20/20万美元/天 → 2027-2028年盈利预测上调至221.1/243.7亿元 → 维持“买入”评级。

关键展望

• 短期：即将迎来的4季度旺季需求进一步增加，运价有望在目前高基数上进一步超预期表现。

• 中期：海峡解封后全球原油贸易回到战前水平，预计为VLCC吨海里带来20%-35%回升（3-5月下滑量），高增速需求有望保障中长期景气持续抬升。

• 干散货：短期4季度厄尔尼诺天气加剧巴拿马运河通行受限，中期战后重建或带动小宗散货贸易，运价中枢预计稳步抬升。

• 评级有效时间窗口：以报告日后的6个月内证券相对市场基准指数（沪深300指数）的涨跌幅为标准，维持“买入”评级。

关键图表

图1. 减：税金及附加 127 41 62 7 60