高盛：老铺黄金（6181.HK）盈利预警：2025年业绩超预期，利润率好于担忧；买入

原标题：Goldman Sachs Laopu Gold （6181.HK） Profit warning： 2025 earnings beat with better~than~feared margin； Buy

摘要

老铺黄金于2026年3月11日发布盈利预警，预计2025年全年营收在270-280亿元区间（符合高盛预期的279亿元），净利润在48-49亿元（高于高盛预期的46亿元和已下调的VA共识47亿元），调整后净利润在50-51亿元（高于高盛预期的48.5亿元）。这意味着2025年下半年净利润为25.3-26.3亿元，较高盛预期高9%-13%，较VA共识高5%-10%。公司2025年净开10家门店，优化/扩张9家门店。高盛认为，考虑到金价飙升和公司在2025年10月前提价幅度不足，下半年利润率表现将好于市场预期。高盛上调2025年净利润预测至48.3亿元，2026年盈利预测上调4%至74亿元，反映更高的毛利率。维持买入评级，目标价从1128港元上调至1168港元。老铺黄金将于3月23日发布完整业绩，3月24日举行业绩说明会。

主要观点

• 老铺黄金2025年全年营收预计270-280亿元，符合高盛预期的279亿元。
• 净利润预计48-49亿元，高于高盛预期的46亿元和VA共识的47亿元。
• 调整后净利润预计50-51亿元，高于高盛预期的48.5亿元。
• 2025年下半年净利润25.3-26.3亿元，较高盛预期高9%-13%。
• 2025年下半年净利润率隐含值较高盛预期高1.9-2.4个百分点（调整后净利润率高1.5-2个百分点）。
• 利润率改善可能得益于提前备货（2025年上半年末库存87亿元）和低于预期的运营费用增长。
• 2026年盈利增长可见性较高，年初至今表现显示品牌势头强劲。
• 老铺黄金于2026年2月28日提价20%-30%，提价后多个城市仍出现排队现象。
• 其他传统黄金品牌也提价，如Jemper于3月9日提价25%-50%。
• 高盛预计2026年毛利率将同比恢复，且情况优于2025年下半年，因为2025年10月提价相对充分，当时金价约4500美元/盎司。
• 高盛预计2025年底库存约110亿元，得益于2025年10月的配售。
• 高盛将2025年净利润预测上调至48.3亿元，2026年盈利预测上调4%至74亿元。
• 维持买入评级，12个月目标价从1128港元上调至1168港元，基于25倍2026年预期市盈率。

论述逻辑

老铺黄金发布盈利预警，2025年全年营收符合预期，但净利润和调整后净利润均超预期，主要得益于下半年利润率好于担忧。高盛认为，在金价大幅上涨的背景下，公司提价幅度不足导致毛利率承压，但公司通过提前备货和有效控制运营费用，实现了利润率超预期。展望2026年，公司于2月底提价20%-30%，且提价后需求依然强劲，加上库存充足，高盛预计毛利率将同比回升。因此，高盛上调盈利预测和目标价，维持买入评级。

关键展望

• 老铺黄金将于2026年3月23日发布完整业绩，3月24日举行业绩说明会。
• 市场关注点：1）提价后的年初至今趋势和消费者需求；2）2026年门店开设和翻新指引；3）库存水平和利润率展望；4）现金流与增长及融资的平衡；5）VIC机制发展及相关KPI；6）海外扩张计划（门店网络、单位经济、运营）。
• 主要风险：金价暴跌、奢侈品消费监管环境趋严、区域集中、IPO股份锁定期到期后的抛售压力。

推荐标的

• 老铺黄金（6181.HK）：买入，12个月目标价1168港元（此前1128港元），当前价格639港元，潜在上涨空间82.8%。目标价基于25倍2026年预期市盈率。

关键图表

Exhibit 1: Laopu Gold positive earnings alert vs GSe

Exhibit 2: Laopu Gold earnings revision