高盛金山云（KC.US）业绩回顾：1Q26超预期；AI账单同比增长90%，由小米和头部外部客户驱动；MaaS成为利润率提升的增长动力；买入

原标题：Goldman Sachs Kingsoft Cloud （KC.US） Earnings Review： 1Q26 beat； AI billings +90% yoy driven by Xiaomi and top external customers； MaaS emerging as a margin~accretive growth driver； Buy

摘要

金山云2026年第一季度业绩超出预期，总收入同比增长约60%，其中AI账单同比增长90%，主要由小米和头部外部客户驱动。公司MaaS（模型即服务）业务正成为利润率提升的增长动力。高盛维持买入评级，目标价基于2027年预期EV/EBITDA的10倍。

主要观点

• 1Q26总收入同比增长约60%，高于市场预期。
• AI账单同比增长90%，主要来自小米和头部外部客户。
• MaaS业务开始贡献收入，且毛利率高于传统云服务，成为利润率提升的驱动因素。
• 传统云业务收入同比持平，但利润率有所改善。
• 公司预计2Q26总收入将继续环比增长，AI业务占比进一步提升。
• 高盛维持买入评级，目标价基于2027年预期EV/EBITDA的10倍。
• 风险包括竞争加剧、客户集中度以及AI投资回报不确定性。

论述逻辑

1Q26业绩超预期 → AI账单高增长（+90% yoy）由小米和头部外部客户驱动 → MaaS业务毛利率高于传统云，成为利润率提升的新增长点 → 传统云业务稳定但利润率改善 → 公司指引2Q26收入环比增长 → 高盛基于2027年EV/EBITDA 10倍估值维持买入。

关键展望

• 报告明确提及2Q26收入环比增长预期。
• AI业务占比预计继续提升。
• MaaS业务有望持续改善整体利润率。
• 风险包括竞争、客户集中度和AI投资回报。

推荐标的

• 金山云（KC.US）：评级买入，目标价基于2027年预期EV/EBITDA的10倍。理由：1Q26超预期，AI账单高增长，MaaS成为利润率提升驱动。

关键图表

图1. 我们预测金山云2Q26E收入同比增长29%

图2. 我们预计AI相关收入将占... 我们预计AI相关收入贡献...

图3. 我们预计小米和金山合计... 来自小米/金山合计的收入...

图4. 我们预计调整后EBITDA利润率稳定... 我们对毛利率、EBITDA利润率的年度预测...

图5. 金山云交易于2.0倍12个月远期市销率，低于其-1倍标准差

图6. 金山云1Q26业绩概览