摩根大通 中国香港抢先上市：要闻

摘要

本期摩根大通中国/香港抢先要闻覆盖多条主线。 最重磅的评级动作是将扬子江船业（YAZG.SI）从中性上调至增持，目标价由S$4.50升至S$5.80：大型集装箱船订造意外回归将盈利可见度延至2029-30年，新签订单利润率改善，宏达（Hongda）产能再扩张概率上升，且股价仅对应8.4倍2028E P/E。 数字娱乐首选由网易切换为哔哩哔哩：腾讯约9%股权已转为2亿美元可转债、股东抛售风险解除，2026年9月起新游周期启动，预计游戏收入在连续五个季度同比下滑后于4Q26转正、2027E增长22%（2026E为-8%），2027/28E净利各增31%，估值11x/9x 2027/28E P/E具吸引力，但目标价下调至HK$170.00/US$22.00，下一催化剂为9月17日《Lumi Master》全球上线。 汽车团队在比亚迪2Q26超预期后与管理层交流，自上而下对中国汽车维持谨慎（2027年国内需求JPMe为持平至下滑5%、存储芯片成本上升、政策不确定性），乘用车首选比亚迪与吉利，战略上更偏好重卡Sinotruck。 券商8月数据显示零售走弱（ADT环比-17%至2.26万亿元）、机构业务坚韧，下月配对交易为多中金-H、空银河-H。 此外覆盖安踏1H26业绩后交流（增持、首选）、工商银行宣布1,000亿元人民币资本补充（未评级），以及中国外汇储备数据向好暗示出口韧性等宏观内容。

主要观点

• 扬子江船业由中性上调至增持，目标价升至S$5.80，2026-28E盈利预测保持不变

• 三大因素改善扬子江风险回报：大型集装箱船订造回归延展盈利可见度至2029-30年、新签订单利润率改善、宏达扩产概率上升；当前8.4倍2028E P/E下估值折让应收窄

• 哔哩哔哩取代网易成为数字娱乐首选：腾讯约9%股权转为2亿美元可转债，进一步抛售风险已解除

• BILI新游周期自2026年9月启动（2026/2027年各两至三款），预计游戏收入4Q26转正、2027E增22%（2026E为-8%），2027/28E净利各增31%；2024/25年股价+53%/+36%的行情曾由2024年年中《三国谋定天下》上线驱动

• BILI估值11x/9x 2027/28E P/E，对应2027-28E净利年增31%；但目标价被下调至HK$170.00（原HK$270.00）、US$22.00（原US$35.00），当前/下一财年EPS分别下调0.9%/约10.8%

• 比亚迪2Q26业绩超预期后与管理层交流；自上而下对中国汽车谨慎：2027年国内需求JPMe为持平至下滑5%、存储芯片供应紧张预计恶化、欧盟IAA提案及国内补贴/出口退税政策不确定性压制估值上行

• 中国汽车选股思路：偏好具规模优势、产品多元（车型/动力/价格带）、全球布局的OEM，乘用车首选比亚迪与吉利；战略上偏好重卡Sinotruck多于乘用车

• 全球储能装机2026-27年保持强劲增长，欧洲成为2027年前的关键增量市场；但LFP电芯成本高企与出口退税率下调将压制2H26和2027年毛利

• 美国市场准入的地缘与政策不确定性对阳光电源为增量利空，但其7月1日以来约40%跌幅（相对SHCOMP指数）已大体计价地缘风险，维持增持；偏好受益欧洲与新兴市场工商业储能的德业

• 券商8月月报：零售动能走弱（ADT环比-17%至2.26万亿元、两融平淡）而机构业务坚韧（IPO储备强劲、长江存储A股IPO进入正式审核），2H26继续偏好机构业务强的券商；下月配对交易为多中金-H、空银河-H

• 其他公司与行业要点：安踏1H26业绩后执行优势扩大、维持首选；工商银行宣布1,000亿元人民币资本补充（未评级）；中国燃气公用事业1H26 NDR要点为股息政策是股价关键驱动；财政部注资险资结构合理、摊薄风险较低；锂电库存意外抵消供给中断；8月造船月报显示大型集装箱船需求回归；澳门9月首周GGR更新；外汇储备数据向好暗示出口韧性并探讨全球失衡与人民币估值

论述逻辑

• 扬子江船业：大型集装箱船订造意外回归 → 盈利可见度延至2029-30年 → 叠加新单利润率改善与宏达扩产概率上升 → 2028E为盈利峰值的风险下降 → 8.4倍2028E P/E下估值折让应收窄 → 上调至OW、目标价S$4.50→S$5.80

• 哔哩哔哩：腾讯~9%股权转为2亿美元可转债 → 抛售风险解除 + 2026年9月起新游周期启动 → 游戏收入4Q26转正、2027E+22%、净利2027/28E各+31% → 11x/9x 2027/28E P/E具吸引力 → 数字娱乐首选由网易切换至BILI，支撑股价/估值重估

• 比亚迪/中国汽车：2Q26业绩超预期后与管理层交流 → 2027年国内需求flat to down 5%、存储芯片成本上升、政策不确定性 → 自上而下谨慎 → 偏好规模化、多元产品、全球布局的OEM → 乘用车选比亚迪/吉利，战略上偏好Sinotruck

• 券商：8月零售数据走弱（ADT环比-17%）但IPO储备与长江存储A股IPO推进 → 验证零售正常化、机构加速的判断 → 偏好机构业务券商 → 预期中金-H 3Q26业绩坚韧（受CXMT投资支撑）、银河-H零售敞口大 → 多中金-H、空银河-H

关键展望

• 哔哩哔哩下一个潜在催化剂：收集类手游《Lumi Master》于2026年9月17日全球上线

• 扬子江船业：大型集装箱船交付主要落在当前预测期之外；宏达扩产的规模与时间待细节公布后再纳入预测，构成盈利上行风险

• 储能：2H26和2027年毛利承压；美国市场准入的地缘与政策不确定性仍是悬念

• 中国汽车：2027年国内需求JPMe为持平至下滑5%；存储芯片供应紧张预计恶化；欧盟IAA提案、国内补贴政策与出口退税为估值上行限制

• 券商3Q26验证点：中金-H业绩预计坚韧（受CXMT投资支撑），银河-H更暴露于零售放缓——为下月配对交易的观察依据

• 本期评级/目标价变动表：扬子江船业升至OW（原N），目标价S$4.50→S$5.80；哔哩哔哩维持OW但目标价HK$270.00→HK$170.00、US$35.00→US$22.00，EPS当前财年下调0.9%、下一财年约10.8%

推荐标的

• 扬子江船业（YAZG.SI）：评级由中性上调至增持（Overweight），目标价S$5.80（原S$4.50）；理由：集装箱船订造回归延展盈利可见度至2029-30年、新单利润率改善、宏达扩产上行风险，8.4倍2028E P/E下折让应收窄

• 哔哩哔哩（BILI US & 9626 HK）：增持（Overweight），数字娱乐首选（由网易切换）；目标价下调至HK$170.00（原HK$270.00）/US$22.00（原US$35.00）；理由：抛售风险解除、新游周期驱动2027-28E净利年增31%、估值11x/9x 2027/28E P/E具吸引力

• 比亚迪H股（1211.HK）与A股（002594.SZ）：均为增持（Overweight）；乘用车首选之一，理由为规模优势、多元产品与全球布局带来的相对盈利韧性

• 吉利（Geely）：中国汽车乘用车领域首选之一（与管理层交流后自上而下谨慎背景下具相对盈利韧性）

• Sinotruck：中国汽车战略上偏好重卡（HDTs）多于乘用车，Sinotruck为该思路下的偏好标的

• 阳光电源（Sungrow）：维持增持（OW）；7月1日以来约40%跌幅（相对SHCOMP指数）已大体计价地缘风险，支撑因素为强储能集成能力与除美国外装机增长稳健；美国市场准入不确定性为增量利空

• 德业（Deye）：被看好，受益于欧洲与新兴市场工商业（C&I）储能增长

• 配对交易（下月）：做多中金-H、做空银河-H；预期中金-H 3Q26业绩坚韧（受CXMT投资支撑），银河-H更暴露于零售业务放缓

• 安踏体育（2020.HK）：增持（Overweight），首选（top pick）；1H26业绩后炉边谈话要点为软市场中执行优势扩大

• 工商银行-A（601398.SS）：未评级（Not Rated）；公司宣布1,000亿元人民币资本补充

关键图表

图1. 主要评级、目标价、盈利预测及每股股息变动