瑞银：北方华创：GCC 2026：需求有望保持强劲增长，尽管短期盈利承压

原标题：First Read: NAURA Technology Group – GCC 2026: demand likely to maintain solid growth, despite near-term earnings drags

摘要

瑞银在GCC会议后发布北方华创首次解读报告，维持买入评级，目标价587.50元。公司对2026年中国半导体设备需求持乐观态度，认为先进逻辑和存储是主要增长动力，并可能进一步上调逻辑客户资本开支。北方华创预计到2030年（十五五末）中国半导体设备支出将达到4000-4500亿元（约563-634亿美元），较瑞银2027年预测的445亿美元高出27-42%。国产化率方面，公司预计2030年将达到50-60%，而2025年整体国产化率约20-25%，其中NAND Flash客户超过50%，成熟制程约30%，DRAM和先进逻辑较低。短期来看，研发投入和来自存储/成熟制程客户的价格压力可能拖累毛利率和营业利润率，但公司预计中期随着客户/产品结构优化和规模效应，营业利润将显著提升。估值基于9.3倍2026年预期市净率，对应42倍/31倍2026/2027年预期市盈率。

主要观点

• 北方华创在GCC会议上对2026年下游需求表示乐观，主要增长驱动力来自先进逻辑和存储，且逻辑客户资本开支可能进一步上调。
• 公司预计到2030年（十五五末）中国半导体设备支出将达到4000-4500亿元（按7.1汇率约563-634亿美元），比瑞银2027年预测的445亿美元高出27-42%。
• 国产化方面，公司预计2030年整体国产化率将达到50-60%；瑞银行业调研显示2025年整体国产化率约20-25%，其中NAND Flash客户超过50%，成熟制程约30%，DRAM和先进逻辑较低。
• 部分国内成熟制程晶圆厂已设定约50%的半导体设备国产化率目标，意味着国产化加速可能在2026年开始。
• 为满足高端设备需求，公司表示2026年将维持高强度研发投入，并推进品类扩张。
• 在成熟制程领域，部分价格敏感的客户通过引入第二供应商和提供更高订单量来争取更大折扣，这给公司带来价格压力。
• 瑞银预计这些因素将在短期内对北方华创的整体毛利率和营业利润率产生负面影响。
• 但公司预计中期营业利润将显著改善，理由包括客户/产品结构演变以及规模扩大带来的运营效率提升。
• 瑞银维持买入评级，12个月目标价587.50元，基于9.3倍2026年预期市净率，隐含42倍/31倍2026/2027年预期市盈率。
• 主要下行风险包括地缘政治紧张加剧、中国WFE需求弱于预期、竞争加剧导致市场份额流失；上行风险包括地缘政治缓和、中国晶圆厂资本开支更激进、市场份额增长超预期、关键工艺技术突破更快。

论述逻辑

瑞银通过GCC会议与北方华创管理层交流，获取公司对2026年需求、国产化、研发和盈利的最新看法。公司对需求乐观，基于先进逻辑和存储的强劲驱动以及可能的资本开支上调，并给出2030年设备支出目标。国产化率有望从2025年的20-25%提升至2030年的50-60%，部分成熟制程晶圆厂已设定50%目标，预示加速。但短期盈利受研发投入和客户价格压力拖累，中期则因产品结构优化和规模效应改善。瑞银据此维持买入评级和587.50元目标价。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或具体时间窗口，但提及催化剂为“好于预期的下游需求”。
• 瑞银计划重新审视盈利预测。
• 风险因素包括地缘政治、需求、竞争等。

推荐标的

• 北方华创 (002371.SZ)：评级 买入，12个月目标价 Rmb587.50，基于9.3倍2026年预期市净率。理由：2026年需求有望保持强劲增长，国产化加速，中期盈利改善。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。