张一纬 公司研究 业绩点评 沪农商行（601825）：2026年半年报业绩点评：业绩增速边际改善，资产质量稳中向好

摘要

银河证券点评沪农商行（601825）2026年半年报，维持“推荐”评级。 2026H1公司实现营业收入136.88亿元、同比+1.82%，归母净利润70.73亿元、同比+0.87%，Q2单季营收和净利同比分别+2.37%和+1.01%，较Q1均有改善，年化ROE 10.76%、同比下降0.35个百分点。 息差方面，净息差1.36%、同比降3BP、较年初仅降1BP，计息负债成本率1.34%、较年初下降24BP，负债成本改善驱动息差降幅收窄企稳。 规模端6月各项贷款7998.71亿元、较年初增长3.48%，企业贷款增长7.16%撑量，郊区对公存贷款余额占比分别达61.59%和52%。 非息收入37.18亿元、同比-2.65%，其中中间业务收入+6.24%，零售AUM达8843.77亿元、较年初增长3.69%。 资产质量稳中向好，6月末不良率0.94%、关注率1.56%，较年初分别下降0.02和0.23个百分点，拨备覆盖率306.91%。 公司2025年与2026中期分红率均为34.07%、连续第三年实施中期分红，报告预测2026-2028年BVPS分别为14.02/14.86/15.73元，对应PB 0.63X/0.60X/0.57X。

主要观点

• 营收净利微增、Q2增速较Q1回升，业绩边际改善：2026H1营业收入136.88亿元、同比+1.82%，归母净利润70.73亿元、同比+0.87%。

• 盈利能力与拨备：年化ROE 10.76%、同比下降0.35个百分点；2026H1信用减值10.82亿元、同比+24.90%，审慎增提应对零售风险，Q2单季同比+14.8%、增速小于Q1。

• 负债成本改善驱动息差降幅收窄企稳：净息差1.36%、同比降3BP、较年初降1BP；利息净收入99.71亿元、同比+3.59%，优于Q1的+2.28%；生息资产收益率2.66%、计息负债成本率1.34%，较年初分别下降25BP和24BP。

• 贷款对公撑量结构延续：6月各项贷款7998.71亿元、较年初增长3.48%；企业贷款较年初增长7.16%；科技、绿色、普惠小微贷款较年初分别增长7.75%、9.71%和1.66%；零售贷款微降0.20%，经营贷继续下滑、按揭增速走弱、消费贷增速转正。

• 存款定期化程度提升，郊区对公贡献较高：6月各项存款11848.32亿元、增3.93%，定期占比68.03%；郊区对公存贷款余额占比分别达61.59%和52%。

• 非息收入小幅下滑、中收稳健：非息收入37.18亿元、同比-2.65%；中间业务收入12.69亿元、同比+6.24%（增速较Q1的+16.93%放缓但仍正增）；代理业务手续费及佣金收入同比+8.46%，主要受代理理财、保险和基金等收入增长拉动。

• 财富与养老金融特色凸显：零售AUM达8843.77亿元、较年初增长3.69%；60岁以上老年客群非储AUM增长4.39%；理财产品规模1537.26亿元。

• 其他非息收入下滑：24.48亿元、同比-6.70%；其中投资收益20.49亿元、同比微降0.16%，公允价值变动2.30亿元、同比+44.65%、由负转正。

• 资产质量稳中向好、零售不良边际改善：6月末不良率0.94%、较年初降0.02个百分点；关注率1.56%、较年初降0.23个百分点；拨备覆盖率306.91%、较年初降21.96个百分点；企业贷款不良率0.85%，个人贷款不良率1.55%、较年初降0.01个百分点。

• 资本缓冲较充足：核心一级资本充足率13.65%、一级资本充足率13.68%，均较年初降约0.8个百分点，但整体保持较优水平。

• 盈利预测：2026-2028年营业收入26,507/27,390/28,433百万元，增速2.46%/3.33%/3.81%；归母净利润12,496/12,845/13,342百万元，增速1.49%/2.79%/3.86%；EPS 1.30/1.33/1.38元。

论述逻辑

• 起点是业绩数据：2026H1营收与净利微增，且Q2单季增速较Q1回升，报告据此判断业绩增速边际改善。

• 息差链条：负债端成本改善（计息负债成本率较年初下降24BP）对息差形成支撑，净息差1.36%、降幅持续收窄，带动利息净收入同比+3.59%、好于Q1。

• 规模与结构链条：对公撑量结构延续（企业贷款较年初+7.16%），科技、绿色、普惠小微贷款高增，存款端郊区对公占比高，共同支撑量与负债基础。

• 收入结构链条：中收与财富业务稳健增长（中收+6.24%、代理手续费+8.46%）部分对冲其他非息收入-6.70%的拖累，非息整体仅小幅下滑。

• 风险与结论链条：审慎增提减值应对零售风险后，不良率与关注率双降、零售不良边际改善，资产质量稳中向好；叠加中期分红率34.07%的红利属性与2026E PB 0.63X的低估值，报告推导出维持“推荐”评级。

关键展望

• 维持“推荐”评级，评级时间窗口为报告发布日后6到12个月相对基准指数表现（A股以沪深300指数为基准）。

• 报告给出2026-2028年估值锚：BVPS分别为14.02/14.86/15.73元，对应当前股价PB为0.63X/0.60X/0.57X；报告未给出明确目标价。

• 中期分红延续：2025年与2026中期分红率均为34.07%，保持行业前列且连续第三年实施中期分红。

• 风险提示：宏观经济增长不及预期、零售不良暴露导致资产质量恶化的风险；净息差收窄幅度超预期的风险。

推荐标的

• 沪农商行（601825）：维持“推荐”评级。2026年8月28日A股收盘价8.83元。推荐逻辑：公司深耕上海、区位优势突出，科技金融特色优势明显，零售金融和轻资本转型成效加速释放，息差连续两季企稳、资产质量稳健，中期分红率34.07%、红利属性突出；2026-2028年BVPS 14.02/14.86/15.73元，对应PB 0.63X/0.60X/0.57X。