瑞银：野村 京东（JD.OQ）：京东零售韧性凸显，股东回报具备吸引力

摘要

野村在京东公布基本符合预期的2026年第二季度业绩后维持“买入”评级及基于SOTP的目标价41.00美元。 尽管高基数与成本上涨对电子产品（EG）品类收入带来实质压力，但京东零售（JDR）的盈利韧性凸显其卓越的供应链能力与客户忠诚度。 2026年第二季度，京东零售收入同比下滑4.7%至2950亿元人民币，其中一般商品（GM）及平台和营销收入持续成为正向增长驱动力。 集团总营收同比下降3%至3464.01亿元人民币，Non-GAAP营业利润同比增长512%至54.83亿元人民币，Non-GAAP净利润同比增长21%至89.30亿元人民币。 考虑到外卖（FD）及京喜（JX）亏损扩大的影响，野村将2026财年Non-GAAP净利润预测下调15%至316.75亿元人民币。 同时，京东通过年度分红和股票回购已累计返还24亿美元现金（占8月12日最新市值的5.6%），具备吸引力的股东回报计划增强了其长期投资价值。

主要观点

• 京东2026年第二季度业绩基本符合预期，野村维持买入评级与41.00美元目标价。

• 2026年第二季度集团总营收同比下降3%至3464.01亿元人民币，超出彭博一致预期1%。

• 2026年第二季度Non-GAAP营业利润同比增长512%至54.83亿元人民币，Non-GAAP净利润同比增长21%至89.30亿元人民币。

• 京东零售二季度收入同比下降4.7%至2950亿元人民币，一般商品与平台广告增长抵消了电子产品的疲软。

• 京东电子和家电品类二季度收入同比下降12%至1578.86亿元人民币，一般商品品类收入同比增长6%至1092.29亿元人民币。

• 京东物流二季度营收同比增长24%至641.02亿元人民币，Non-GAAP营业利润达到22.63亿元人民币，同比增长18%。

• 新业务二季度收入同比下滑48%至72.60亿元人民币，Non-GAAP营业亏损为98.54亿元人民币。

• 野村将2026财年Non-GAAP净利润预测下调15%至316.75亿元人民币，主因外卖与京喜亏损幅度高于预期。

• 股东回报具备吸引力，京东已通过年度分红和股票回购累计返还现金24亿美元，占8月12日最新市值的5.6%。

论述逻辑

• 2Q26京东零售在电子产品高基数承压背景下展现利润韧性，带动集团二季度Non-GAAP净利同比增21%至89.30亿元人民币 -> 核心电商1P模式的供应链壁垒使公司免于纯平台激烈竞争，加之分红回购已回馈24亿美元现金筑底股东回报 -> 尽管因外卖与京喜减亏较慢而下调FY26F Non-GAAP净利润15%至316.75亿元人民币，但新业务亏损总体趋窄且零售基本盘稳固 -> 维持买入评级及41.00美元SOTP目标价。

关键展望

• 预计京东零售收入在2026年下半年恢复正增长，三季度与四季度同比增速预计分别为3%和5%，尽管去年基数较高但利润率将保持同比稳定。

• 预计三大新孵化业务（外卖、JoyBuy、京喜）下半年合计亏损进一步收窄至185亿元人民币，但外卖业务减亏步伐慢于此前预期的90亿元人民币。

• 预计京喜下半年亏损将停留在约每季度20亿元人民币的水平，JoyBuy下半年亏损预计将由上半年的27亿元人民币扩大至36亿元人民币。

• 目标价达成的下行风险包括：1）宏观经济进一步恶化；2）京东零售和/或京东物流的利润率爬坡慢于预期。

推荐标的

• 京东集团（JD.com，JD US）：维持“买入”评级，目标价41.00美元（收盘价29.30美元，隐含涨幅+39.9%）。理由为核心零售业务盈利展现韧性，拥有独特供应链壁垒及吸引人的现金股东回报计划。

• 京东物流（JD Logistics，2618 HK）：覆盖标的，维持“买入”评级，目标价20.00港元（现价12.23港元）。估值基于12倍2026财年市盈率。

• 京东健康（JD Health，6618 HK）：覆盖标的，维持“买入”评级，目标价67.00港元（现价39.50港元）。估值基于21倍2026财年调整后市盈率。

• 京东工业（JD Industrials，7618 HK）：覆盖标的，未给予评级（Not rated），SOTP模型中采用最新市值47亿美元计算，归属京东估值为33亿美元。

关键图表

图1. 京东：收入构成

图2. 京东：各分部经营业绩

图3. 京东：盈利预测调整

图4. 京东：SOTP模型

图5. 京东的净现金与资本回报状况