美国银行：伊朗打击：对中国潜在影响

原标题：Iranian strikes: potential impacts on China

摘要

美国与以色列于上周末发动一系列打击，主要石油和天然气公司及贸易商已部分暂停通过霍尔木兹海峡的运输。该海峡承载约20%的全球石油供应（包括沙特、阿联酋、伊拉克、科威特和伊朗的出口）以及大量来自卡塔尔的LNG。2025年中国原油净进口5.75亿吨，天然气净进口1740亿立方米，分别占表观消费量的73%和42%；经霍尔木兹海峡的进口占中国原油总进口的36%（即中国石油供应的26%）和天然气进口的16%。报告上调中国石油（PTR）H股目标价至10.5港元，维持买入；上调中石化（SNP）H股目标价至6.0港元，维持买入；将中海油服（COSL）从中性上调至买入，H股目标价12.6港元；维持万华化学买入评级。

主要观点

• 美伊冲突可能导致短期石油和天然气供应中断，霍尔木兹海峡通行受阻影响全球约20%石油供应和大量LNG。
• 2025年中国原油净进口5.75亿吨，天然气净进口1740亿立方米，分别占表观消费量的73%和42%。
• 经霍尔木兹海峡的进口占中国原油总进口的36%（中国石油供应的26%）和天然气进口的16%。
• 伊朗是甲醇、尿素、硫磺等重要石化产品出口国，供应中断和原料成本推升可能引发补库需求。
• 煤基化工品因原料成本低且供应充足，可能获得竞争优势。
• 炼油方面，只要原油价格低于130美元/桶，中国炼厂可通过NDRC定价机制传导成本，但VLCC运费和保险成本上升将侵蚀炼油毛利。
• 中石化（SNP）相比地炼更具优势，因其多元化原油供应可在地炼因原料短缺而减产时获取市场份额。
• 中国石油（PTR）对进口原油依赖度最低，控制全国约60%天然气供应（含管道气和自产），在即将到来的3月气价窗口（覆盖2026年4月至2027年3月）中处于更有利位置。
• 报告将PTR H股目标价从9.0港元上调至10.5港元，基于市价油价（年初至今布伦特均价67美元/桶）和更强的天然气假设，上调2026-27年盈利2-3%，估值从7.0倍EV/EBITDA上调至9.5倍。
• 报告将SNP H股目标价从5.3港元上调至6.0港元，上调2026-27年盈利3%，下游估值从4.5倍EV/EBITDA上调至5.0倍，但倍数仍低于PTR，因其对进口原油依赖度更高、航运成本敞口更大。
• 报告将COSL从中性上调至买入，H股目标价从9.0港元上调至12.6港元，基于1.06倍市净率（2022年上一轮油价大涨时的峰值）应用于2026年预期每股净资产，反映市场在油价上涨时重估重油相关资产的习惯。
• COSL盈利与上游资本开支周期挂钩，通常需要油价持续高位才能加速，因此盈利预测不变。
• 自2025年11月以来，COSL H股和A股与布伦特油价的相关系数分别高达0.92和0.90，高于PTR和SNP的0.80和0.79。
• 万华化学维持买入，受益于补库驱动的化工需求。

论述逻辑

美伊冲突升级 → 霍尔木兹海峡通行受阻 → 全球约20%石油供应和大量LNG面临中断风险 → 中国作为全球最大原油和天然气进口国，经该海峡的进口占其原油总进口36%、天然气进口16% → 短期供应紧张推升油价和化工品价格 → 中国石油（PTR）因进口依赖度低、控制全国60%天然气供应而最为受益 → 中石化（SNP）虽依赖进口原油，但多元化供应和成本传导机制使其优于地炼 → 中海油服（COSL）作为油服公司，虽盈利滞后于油价，但市场将其视为油价上涨时的重资产标的，估值有望重估 → 万华化学受益于化工品补库需求。

关键展望

• 霍尔木兹海峡局势仍高度不确定，是否部分受影响尚不确定。
• 即将到来的3月气价窗口（覆盖2026年4月至2027年3月）是验证PTR定价能力的关键时期。
• 原油价格需持续高于70美元/桶才能推动上游资本开支加速，进而利好COSL盈利。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 中国石油（PTR，857 HK）：买入，目标价10.5港元（此前9.0港元）。理由：进口依赖度低，控制全国约60%天然气供应，在气价窗口中有定价优势。H股现价对应0.9倍2026年预期市净率、5%股息率。A股（601857 CH）买入，目标价12.5元（此前11.0元），A-H溢价30%。
• 中石化（SNP，386 HK）：买入，目标价6.0港元（此前5.3港元）。理由：多元化原油供应使其在地炼减产时获取市场份额，成本传导机制有效。H股现价对应0.7倍2026年预期市净率、6%股息率。A股（600028 CH）买入，目标价7.6元（此前7.0元），A-H溢价40%。
• 中海油服（COSL，2883 HK）：上调至买入（此前中性），目标价12.6港元（此前9.0港元）。理由：油价上涨时市场重估重油相关资产，H股与布伦特油价相关系数0.92。盈利预测不变，估值基于1.06倍2026年预期市净率。A股（601808 CH）上调至买入，目标价23.0元（此前18.0元），A-H溢价110%。
• 万华化学（600309 CH）：买入，目标价95元。理由：补库驱动的化工需求。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。