野村 海底捞（6862.HK）石榴计划将逐步开花结果

摘要

亮点在于外送业务与“石榴计划”下非核心品牌收入分别同比大增121%和113%。 公司将中期派息率由1H25的95%提升至约100%，野村认为有望支撑股价。 展望2H26F/FY27F，“石榴计划”提供高可见度的开店路线图，海鲜摊火锅与寿司业态将自2H26F起放量，管理层目标到2027年底分别达到高双位数与双位数门店数，叠加海底捞品牌门店稳步开店构成两大增长驱动。 目标价基于20倍F12M市盈率（较三年历史均值高1个标准差），当前股价对应14.2倍FY26F市盈率（EPS为人民币0.789元）。

主要观点

• 海底捞品牌餐厅增长乏力，1H26收入同比下滑4%，但翻台率由上年同期3.8提升至3.9

• 外送业务与“石榴计划”下非核心品牌表现强劲，1H26收入分别同比增长121%和113%

• 公司中期派息率由1H25的95%提升至约100%，野村认为有望支撑股价

• “石榴计划”提供更高可见度的门店扩张路线图：海鲜摊火锅/寿司业态将于2H26F起放量，管理层目标到2027年底门店数分别达高双位数/双位数

• 海底捞品牌门店开业保持正轨，在营销推广加码下，稳定的开店率有望在消费情绪疲弱背景下支撑公司销售动能

• 野村将FY26-28F营收预测上调0-2%，但因毛利率展望保守将FY26-28F盈利预测下调约5%；新预测FY26F/27F/28F净利润分别为42.71/49.01/54.56亿元

• 主要下行风险包括：运营改善慢于预期、食品安全问题、人力成本与大宗商品成本上升

• 海底捞1994年由张勇、施永宏创立于四川简阳，为中国最大火锅连锁，2018年在港交所上市，市值87.1亿美元

关键展望

• 海鲜摊火锅与寿司业态将于2H26F开始放量，到2027年底门店数目标分别为高双位数/双位数

• 海底捞品牌门店开店保持正轨，营销与推广力度加大，稳定开店率将在消费情绪疲弱下支撑销售动能

• 12个月目标价17.40港元（由18.40港元下调），维持买入；野村新预测FY26F/27F/28F净利润42.71/49.01/54.56亿元、营收462.57/497.27/526.56亿元

• 野村提示阻碍目标价实现的下行风险：运营改善慢于预期、食品安全问题、人力与大宗商品成本上升