高盛 上诠（3363.TWO）：台湾半导体展：CPO FAU驱动营收增长与毛利率扩张；买入

摘要

高盛于 9 月 3 日 SEMICON Taiwan 期间邀请上诠（FOCI，3363.TWO）CFO 交流，管理层对 CPO FAU 业务保持积极，预计受 AI 服务器机架放量及 FAU 规格升级（从 40 通道到 100 通道）带动，盈利将强劲增长。 公司 FAU 已于 3Q26 开始出货，推动 8 月营收环比增速加快至 +20%（7 月为 +9%）。 高盛预计 2H27 起 CPO FAU 营收增长进一步加速，CPO FAU 营收占比将从 2026E 的 21% 升至 2027/28E 的 58%/73%，支撑毛利率由 2025A 的 18.8% 扩张至 2028E 的 37.9%。 产品路线图上，2026E 以面向 3.2T 的 40 通道为主（3Q26 起出货），2026E 内跟进面向 6.4T 的 80 通道，100 通道产品在研。 高盛维持买入评级，12 个月目标价 NT$833，基于 15.4 倍 2030E P/E 并以 12.6% 的 COE 折现回 2027E；现价 NT$723（截至 9 月 7 日收盘），隐含 15.2% 上行空间；预计 2026E/2027E/2028E EPS 分别为 NT$0.82/17.49/49.80。 主要下行风险为市场竞争超预期加剧、光互联技术迁移趋势以及产能爬坡慢于预期。

主要观点

• 高盛在 SEMICON Taiwan 期间（9 月 3 日）邀请上诠 CFO 交流，管理层对 CPO FAU 业务保持积极，预计受 AI 服务器机架放量及 FAU 规格升级（40 通道升至 100 通道）带动，盈利将强劲增长。

• FAU 已于 3Q26 开始出货，推动 8 月营收环比增速加快至 +20%，高于 7 月的 +9%，反映高端 FAU 放量。

• 高盛预计 2H27 起 CPO FAU 营收增长进一步加速，CPO FAU 营收占比将从 2026E 的 21% 升至 2027E/2028E 的 58%/73%。

• CPO FAU 占比提升支撑毛利率扩张，2028E 毛利率达 37.9%，远高于 2025A 的 18.8%；FAU 自 3Q26 贡献营收后毛利率将随之恢复。

• 产品路线图：2026E 以面向 3.2T 的 40 通道为主（3Q26 起），2026E 内跟进面向 6.4T 的 80 通道，100 通道产品在研。

• 管理层看好 AIDC 光互联趋势，认为 CPO 交换机终端需求将从 scale out 扩展至 scale up；数据传输速度提升带动 FAU 通道数增加并抬高行业进入壁垒，体现上诠的强研发与高精度制造能力。

• 公司 FAU 客户覆盖 fabless、代工厂、激光器供应商等多类客户。

• 估值方法：12 个月目标价 NT$833 基于 15.4 倍 2030E P/E，并以 12.6% 的 COE 折现回 2027E；目标倍数取自同业 forward P/E 与盈利增长的相关性。

• 高盛预测 EPS 由 2025 年的 NT$0.16 升至 2026E 的 NT$0.82、2027E 的 NT$17.49 及 2028E 的 NT$49.80；市值 NT$79.3bn（约 25 亿美元）。

• 主要下行风险：市场竞争超预期加剧、光互联领域技术迁移趋势、产能爬坡慢于预期。

• 目标价历史：8 月 6 日报告目标价 NT$833.00（当日收盘 NT$604.00）；7 月 6 日报告目标价 NT$864.00（当日收盘 NT$574.00），本次目标价由 NT$864 微调至 NT$833 并维持买入。

论述逻辑

• SEMICON Taiwan 管理层交流 → 管理层看好 AIDC 光互联、CPO 交换机需求由 scale out 走向 scale up → 上诠 FAU 于 3Q26 开始出货 → 8 月营收环比增速加快至 +20%（7 月 +9%）→ AI 服务器机架放量叠加 FAU 规格升级（40 通道 3.2T → 80 通道 6.4T → 在研 100 通道）→ 通道数增加抬高进入壁垒 → CPO FAU 营收占比由 2026E 的 21% 升至 2027/28E 的 58%/73% → 高毛利 FAU 放量带动毛利率由 2025A 的 18.8% 扩张至 2028E 的 37.9% → 按同业 forward P/E 与盈利增长相关性取 15.4 倍 2030E P/E、以 12.6% COE 折现回 2027E → 12 个月目标价 NT$833、较现价 NT$723 有 15.2% 上行空间 → 维持买入。

关键展望

• 2H27 CPO FAU 营收增长预计进一步加速，CPO FAU 营收占比在 2027E/2028E 达到 58%/73%。

• 2026E 内将跟进面向 6.4T 的 80 通道 FAU，100 通道产品处于研发中。

• 毛利率扩张路径：由 2025A 的 18.8% 提升至 2028E 的 37.9%。

• 12 个月目标价 NT$833.00，现价 NT$723.00（9 月 7 日收盘），上行空间 15.2%，维持买入。

• 报告明确风险：市场竞争超预期加剧、光互联技术迁移趋势、产能爬坡慢于预期。

推荐标的

• 上诠（FOCI，3363.TWO）：维持买入评级；12 个月目标价 NT$833.00，现价 NT$723.00（截至 2026 年 9 月 7 日收盘），上行空间 15.2%；理由：CPO FAU 驱动营收增长与毛利率扩张。