摩根大通：长电科技（600584.SS）：原材料成本带来短期利润率不确定性

原标题：JCET - A: Neutral

摘要

摩根大通维持长电科技中性评级，2027年6月目标价45.0元。公司2025年第四季度业绩符合预期，营收102亿元，净利润6.12亿元，毛利率15.3%同比环比均改善。当前产能利用率好于季节性，但原材料成本上升构成短期压力。长期看，本土AI供应链的崛起是重要催化剂，公司凭借多元化客户/生产基地和技术领先地位有望受益。摩根大通下调2026/27年盈利预测20%/16%，以反映原材料成本和产能爬坡费用压力，并引入2028年预测。目标价基于20倍一年远期市盈率，接近历史均值-1倍标准差。

主要观点

• 长电科技2025年第四季度营收102亿元，环比增长1%，同比下降7%；净利润6.12亿元，环比增长27%，同比增长15%。
• 毛利率15.3%，环比提升1.0个百分点，同比提升1.9个百分点，主要受益于本土化需求强劲，抵消了低毛利SiP业务占比下降的影响。
• 剔除SiP后的综合产能利用率在2026年上半年预计保持高位，尽管第一季度通常是淡季。
• 原材料成本上升及地缘政治导致的材料/组件潜在短缺，给利润率带来不确定性；新业务爬坡短期内也会压制盈利能力。
• 2025年计算应用（含存储）收入同比增长43%，占总收入21%。
• 子公司长电微电子（先进封装）2025年下半年实现销售收入1.62亿元，环比增长超过两倍。
• 公司宣布2026年资本开支约100亿元，大部分将投向高端应用。
• 摩根大通预测2026-2028年销售/盈利复合年增长率分别为13%/40%。
• 下调2026/27年每股盈利预测20%/16%，主要反映原材料成本和产能爬坡费用压力。
• 维持中性评级，目标价45.0元，时间框架从2026年12月延至2027年6月，估值倍数不变（20倍一年远期市盈率）。

论述逻辑

长电科技2025年第四季度业绩符合预期，毛利率改善但原材料成本上升成为短期隐忧 → 产能利用率虽好于季节性，但成本压力和新业务投入将压缩利润率 → 长期看，本土AI供应链需求增长和公司技术领先地位提供增长动力 → 因此维持中性评级，等待盈利能力改善的明确信号。

关键展望

• 2026年上半年产能利用率（剔除SiP）预计保持高位，但原材料成本上升和地缘政治风险可能影响利润率。
• 本土AI供应链的爬坡是长期催化剂，长电微电子先进封装业务有望快速提升盈利能力。
• 摩根大通预测2026-2028年销售/盈利复合年增长率13%/40%。
• 风险：智能手机等消费电子需求低于预期；原材料（基板等）供应短缺；传统封装竞争加剧。上行风险：下游需求超预期改善经营杠杆；新业务爬坡快于预期；对前沿产品的监管放松。

推荐标的

• 长电科技（600584.SS）：评级中性，2027年6月目标价45.0元（基于20倍一年远期市盈率）。当前股价43.02元（2026年4月10日）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。