闰土股份(002440)业绩略超预期，染料盈利全面上行，景气大周期开启

摘要

申万宏源维持闰土股份（002440）“增持”评级，认为公司 2026 年半年报业绩略超预期。 26H1 实现营业收入 35.85 亿元（yoy+32%），归母净利润 6.27 亿元（yoy+319%），扣非归母净利润 4.71 亿元（yoy+253%），毛利率 28.06%（yoy+8.51pct）；其中 26Q2 营收 19.03 亿元（yoy+33%，QoQ+13%），归母净利润 4.43 亿元（yoy+335%，QoQ+141%），净利率升至 23.52%。 报告判断染料景气大周期开启：还原物价格由年初 2.5 万元/吨涨至 12 万元/吨，H 酸由年初 4 万元/吨涨至 10 万元/吨，26Q2 国内分散染料均价 23.16 元/kg（YoY+40%）、活性染料均价 30.76 元/kg（YoY+41%）。 公司染料年总产能近 23.8 万吨、份额稳居国内前二，26H1 染料收入 26.61 亿元（YoY+48%）、毛利率 26.52%（YoY+9.04pct），活性、分散及还原物子公司全面盈利改善。 公司实施“后向一体化”战略，产业链配套齐全。 维持 2026-2028 年归母净利润 12.07、14.78、18.74 亿元预测，对应 PE 13X、11X、8X。 风险提示为原材料价格波动、下游需求不及预期及中间体竞争加剧。

主要观点

• 公司 2026 年半年报业绩略超预期：26H1 营业收入 35.85 亿元（yoy+32%），归母净利润 6.27 亿元（yoy+319%），扣非归母净利润 4.71 亿元（yoy+253%），毛利率 28.06%（yoy+8.51pct）、净利率 17.65%（yoy+11.99pct）

• 26Q2 单季环比加速：营收 19.03 亿元（yoy+33%，QoQ+13%），归母净利润 4.43 亿元（yoy+335%，QoQ+141%），毛利率 32.88%、净利率 23.52%，并确认投资收益 1.31 亿元、计提资产和信用减值损失 0.32 亿元

• 中间体格局优异驱动染料涨价：间苯二胺、六氯、六溴等核心中间体价格底部回暖显著，H 酸再现供给端扰动、缺口逐步扩大；还原物价格由年初 2.5 万元/吨上涨至 12 万元/吨，H 酸价格由年初 4 万元/吨上涨至 10 万元/吨

• 据百川盈孚数据，26Q2 国内分散染料均价 23.16 元/kg（YoY+40%，QoQ+6%），活性染料均价 30.76 元/kg（YoY+41%，QoQ+35%）；但地缘冲突下油价-涤纶长丝链条价格脉冲式上涨阶段性影响下游采购需求，预计染料行业销量有所下滑

• 公司染料年总产能近 23.8 万吨，其中分散染料 11.8 万吨、活性染料 10 万吨、其他染料近 2 万吨，市场占有率稳居国内前二；兼具还原物产能 0.8 万吨，2 万吨 H 酸产能未来不排除重启，有望充分受益此轮染料大周期

• 26H1 染料业务量利齐升：染料收入 26.61 亿元（YoY+48%），毛利 7.06 亿元（YoY+125%），毛利率 26.52%（YoY+9.04pct）

• 子公司层面全面改善：瑞华化工（活性染料）净利润 1.04 亿元（YoY+123%）、净利率 12.01%；迪邦化工、江苏远征、闰土染料、约克夏（分散染料）合计净利润 1.56 亿元（YoY+319%）；嘉成化工（还原物）净利润 0.36 亿元、同比扭亏为盈

• 公司实施“后向一体化”发展策略，已形成从热电、蒸汽、氯气、烧碱到中间体、滤饼、染料的完善产业链；26H1 闰土新材料净利润 1.30 亿元（YoY+40%）、净利率 25.27%，闰土热电净利润 0.59 亿元（YoY-22%）

• 近期中间体高价成交量逐步放大，染料供给端支撑力度强，下游染厂询价积极性和备货量提升，需求端即将进入旺季，报告看好产业链价格中枢持续上移

• 盈利预测与估值：维持 2026-2028 年归母净利润预测 12.07、14.78、18.74 亿元，对应 PE 估值分别为 13X、11X、8X，维持“增持”评级

• 风险提示：原材料价格波动风险、下游需求不及预期、中间体竞争加剧

论述逻辑

• 中间体格局优异+供给端扰动 → 还原物、H 酸等核心中间体价格底部大幅上涨 → 共同推动染料价格显著提升

• 染料提价 + 公司产能规模与国内前二份额 → 26H1 染料收入、毛利与毛利率大幅上行，子公司全面盈利改善 → 半年报业绩略超预期

• “后向一体化”向上延伸产业链、降低生产成本，热电蒸汽氯气烧碱到中间体滤饼染料配套齐全 → 盈利能力与成本优势进一步巩固

• 中间体高价成交放大+供给端支撑强+下游询价备货提升+旺季临近 → 看好价格中枢持续上移、景气大周期开启 → 维持 2026-2028 年盈利预测与“增持”评级

关键展望

• 需求端即将进入旺季，报告看好产业链价格中枢持续上移、染料景气大周期开启

• 公司 2 万吨 H 酸产能未来不排除重启，有望充分受益此轮染料大周期

• 风险方面，报告提示原材料价格波动风险、下游需求不及预期、中间体竞争加剧；报告未给出目标价

关键图表

图1. a) sws 公司 上