唐旭霞 吴双 孙树林 行业研究 行业深度 人形机器人本体系列之宇树科技招股书梳理

摘要

宇树科技是国际领先的高性能通用机器人公司，2025年营收17亿元、同比+332.6%，归母净利润2.8亿元、同比+191.4%，扣非净利润5.9亿元、同比+652.8%；26H1营收11.5亿元、同比+48.5%，归母2.7亿元（去年同期-0.32亿元），扣非2.4亿元、同比-19.3%。 业务上四足机器人夯实基本盘（2025年收入7.0亿元、占41.1%，销量2.3万台、同比+223%），人形机器人成为新增长引擎（收入8.7亿元、占51.1%，出货量超5500台、全球行业第一，截至2026年7月累计生产下线约1.8万台）。 盈利端，营收从2022年1.2亿元增至2025年17亿元、复合增速140%，整体毛利率由2023年44.75%升至2025年60.44%，2025年人形机器人毛利率63.2%、四足56.7%、组件59.4%，扣非净利率34.77%显著优于优必选等亏损同业。 竞争力来自全栈自研（外购部件成本占比约14%-18%）、中小尺寸人形性价比（G1起售8.5万元、R1低至3.99万元）及WMA/VLA双路线具身大模型（已开源UnifoLM-WMA-0与UnifoLM-VLA-0）。 本次IPO拟公开发行不低于4044.64万股A股、合计募集42.02亿元，其中48%（20.22亿元）投向智能机器人模型研发，同步拓展人形机器人产能。 行业维持“优于大市”评级；风险关注技术突破与产品创新不及预期、收入增速与毛利率下降、下游大规模商业应用不及预期及国际贸易摩擦等。

主要观点

• 宇树科技业绩持续高增：2025年营收17亿元、同比+332.6%，归母净利润2.8亿元、同比+191.4%，扣非净利润5.9亿元、同比+652.8%；26H1营收11.5亿元、同比+48.5%，归母2.7亿元（去年同期-0.32亿元），扣非2.4亿元、同比-19.3%

• 人形机器人已成第一大收入来源：2025年人形机器人收入8.7亿元（占51.1%），四足机器人7.0亿元（占41.1%），机器人组件1.0亿元（占6.1%），其他0.3亿元（占1.7%），人形占比持续提升

• 2025年人形机器人出货量超5500台、为全球行业第一，截至2026年7月累计生产下线约1.8万台（仿生双足人形）；2025年四足机器人销量2.3万台、同比+223%

• 应用场景以科研教育为主：2025年1-9月人形机器人用于科研教育占73.6%、商业消费17.4%、行业应用9%；四足机器人中科研教育占31.6%、商业消费42.3%、行业应用26.1%

• 盈利进入释放期：营收从2022年1.2亿元增至2025年17亿元、复合增速140%，归母净利润由-0.22亿元增至2.78亿元；整体毛利率2023-2025年为44.75%、57.22%、60.44%，2025年人形机器人毛利率63.2%（-6.1pct）、四足56.7%（+5.1pct）、组件59.4%（+2.4pct）

• 同业出货对比：2023-2025年宇树人形机器人累计销量5,632台、四足机器人累计33,294台；优必选2025年全尺寸人形销量1,079台，乐聚智能全尺寸累计609台，云深处人形累计仅4台

• 客户结构分散、海外认可度高：2025年CR5=12.1%，前五大客户含京东集团及欧洲、亚洲境外客户，第一大客户为境外客户N（欧洲）、占比3.11%

• 具身大模型双路线布局领先：公司在WMA与VLA两大技术路线均有投入，先后于2025年9月、2026年1月开源通用WMA模型UnifoLM-WMA-0与通用VLA模型UnifoLM-VLA-0，研发能力位居行业领先梯队

• 中小尺寸人形机器人性价比突出：G1起售价8.5万元、R1为3.99万元、R1Air低至2.99万元，低于智元灵犀X1的10.9万元与灵犀X2的9.8万元

• 供应链全栈自研控制成本：核心部组件自主研发设计、自主装配，外购件（电池电芯、计算模组、灵巧手、激光雷达等标准化产品）采购成本占总成本约14%-18%，是产品性价比优势的重要基础

• 同业财务对比：2025年宇树营收169,926.93万元、扣非后净利率34.77%；优必选扣非净利率-35.71%、越疆-25.05%、乐聚智能-30.07%，仅云深处为正（4.48%）

• 募资42.02亿元近半投入模型研发：智能机器人模型研发项目20.22亿元（占48%）、机器人本体研发项目11.10亿元（占26%）、新型智能机器人产品开发项目4.45亿元（占11%）、智能机器人制造基地建设项目6.24亿元（占15%）

论述逻辑

• 起点：公司由王兴兴2016年8月创立于杭州，在全球率先实现高性能四足机器人的公开销售及行业落地，高性能通用人形、四足机器人近年全球销量保持领先，奠定国产人形机器人领军地位

• 业务推演：2023年AI大模型突破使人形机器人发展加速，宇树凭借其他形态机器人积累的本体制造能力切入人形赛道并快速量产，2025年出货超5500台全球第一、收入占比升至51.1%，成为新增长引擎

• 盈利推演：坚持整机及核心部组件全栈自研+经营规模优势（工艺技术改进、采购议价、成本结构优化），四足机器人单位成本由2022年2.23万元降至2025年1-9月1.21万元，推动整体毛利率三年从44.75%升至60.44%、利润进入释放期

• 壁垒验证：出货规模全球第一，叠加中小尺寸人形性价比（R1低至3.99万元）、WMA/VLA大模型开源与覆盖四足Go/A/B系列和人形H/G/R系列的丰富产品矩阵，对比同业扣非净利率34.77%显著占优

• 落点：本次A股IPO合计募集42.02亿元，48%投向智能机器人模型研发、26%投向本体研发、15%建设制造基地，强化大小脑与本体技术并全面扩大人形及四足机器人生产供给能力，巩固先发及规模优势

关键展望

• 宇树科技A股上市在即（相关策略报告题为《汽车行业2026年8月投资策略-宇树机器人上市在即》），本次拟公开发行不低于4044.64万股，发行后社会公众股占发行后总股本比例不低于10%

• 中短期内通用机器人行业预计继续处于快速发展阶段、核心部组件迭代速度较快，公司开放式自研自产模式有望缩短产品迭代周期、保持产业链议价能力、巩固扩大先发优势

• 募投项目将围绕具身大模型、具身本体智能模型等“大脑”“小脑”技术及高功率密度电机等“本体”技术研发（模型研发20.22亿元、本体研发11.10亿元），并新建自有生产基地扩大人形及四足机器人产能（6.24亿元）

• 风险方面需关注技术突破与产品创新不及预期、较高收入增速与毛利率水平下降、募投项目新增大额投入与支出、下游大规模商业应用不及预期、国际贸易摩擦及管制政策升级、行业竞争加剧及无序不当竞争等

推荐标的

• 报告维持汽车行业“优于大市”评级；本篇为宇树科技招股书专题梳理，报告文本未对宇树科技及同业公司（优必选、越疆、云深处、乐聚智能、智元等）给出个股评级、目标价或推荐买入建议