2026-08-19 · BofA · 公司/行业基本面

美国银行：美银亚太科技硬件：ABF载板迈向卖方市场，AI驱动供需缺口持续扩大

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摘要

美银将ABF载板行业2026/27/28年供不应求幅度预期由4%/10%/16%大幅上调至7%/14%/19%，判断行业正迈向卖方市场，核心驱动是服务器CPU TAM进一步上修（红利也惠及Ibiden）。需求端，服务器CPU预计占2026/27/28年ABF载板需求的17%/21%/21%（2026年6月时预测为13%/14%/14%）；供给端预计同期增长12%/22%/19%（不含Ibiden Gama厂EMIB-T口径），已计入Unimicron产能转移与NYPCB去瓶颈。行业景气亦获AT&S上调FY26/27收入/利润率指引及SEMCO积极表态印证。美银重申买入Unimicron/NYPCB/Kinsus并全面上调目标价：Unimicron由NT$1,200升至NT$1,400（2028E EPS上调21%，P/E由33x升至35x，估值期2H27-1H28E不变）；NYPCB为NT$1,700（2026/28E EPS上调18-21%）；Kinsus由NT$1,070升至NT$1,250（2027/28E EPS上调12%/26%），后两者均基于35x 2H27-1H28E P/E。 Unimicron 2027/28年ABF产能各扩张30%以上、高价值项目2H26收入占比将达50%以上；Kinsus的AI CPU收入占比预计2027年由约5%升至约15%，并获客户资助NT$60-80bn设备资本开支、自2028年带来7-8个百分点毛利率提振。自下而上2030年EPS情景显示，Unimicron/NYPCB/Kinsus基准情景为NT$86.0/86.1/52.7，较2028年净利润隐含78%/71%/39%的上行空间。

主要观点

ABF载板行业供不应求显著恶化：2026/27/28年缺口预期由4%/10%/16%上调至7%/14%/19%，行业向卖方市场演进。

服务器CPU是需求上修核心：预计占2026/27/28年ABF载板需求的17%/21%/21%，较2026年6月时预测的13%/14%/14%进一步上调。

供给端预计2026/27/28年增长12%/22%/19%，口径不含Ibiden Gama厂EMIB-T（载板结构不同），已计入Unimicron产能转移与NYPCB去瓶颈。

行业层面信号积极：AT&S上调FY26/27收入与利润率指引，SEMCO亦有正面评论。

2026E产能格局中Ibiden与Unimicron规模领先，Unimicron产能占比约20%。

Unimicron是扩产最激进且加速高端化的供应商：2027/28年ABF产能各增30%以上；毛利率50%以上的高价值项目预计2H26占ABF业务收入50%以上，公司将更注重向客户出售研发投入带来的价值。

Unimicron盈利与估值双升：2028E EPS上调21%，P/E由33x升至35x，目标价由NT$1,200升至NT$1,400，估值期维持2H27-1H28E。

美银预计Unimicron毛利率2027-28年达35-40%，伴随40%以上的收入CAGR；同时其对Unimicron 2027/28E营业利润较市场一致预期低9%/6%（对经营杠杆/费用假设更保守）。

Kinsus受益AI：AI CPU/GPU及ASIC项目（毛利率35%以上）收入贡献上升，AI CPU收入占比预计2027年达约15%（2026年约5%）。

Kinsus ABF业务毛利率预计2027/28年达35-40%/40-45%，支撑为2027年全年约10%的环比ASP上调及客户资助NT$60-80bn设备资本开支自2028年带来7-8个百分点毛利率提振；叠加光模块机会（客户含LITE/AAOI，2027年占BT载板收入20%，受益800G向1.6T/3.2T规格迁移），2027/28E EPS上调12%/26%，目标价升至NT$1,250（35x 2H27-1H28E P/E）。

NYPCB 2026/28E EPS上调18-21%（毛利率假设增强），目标价NT$1,700基于35x 2H27-1H28E P/E，背后是2027-28E ROE与营业利润率扩张至37%/37%（2025-26E为13%/29%）。

自下而上2030年EPS情景：Unimicron/NYPCB/Kinsus基准情景为NT$86.0/86.1/52.7，牛市情景为NT$102.1/101.1/58.9；基准情景下较2028年净利润隐含上行78%/71%/39%，牛市情景112%/101%/55%。

论述逻辑

服务器CPU TAM再度上修（红利亦惠及Ibiden）→ 需求端：服务器CPU占ABF载板需求比例由13%/14%/14%上调至2026/27/28年的17%/21%/21%，总需求预测抬升。

供给端微调（计入Unimicron产能转移与NYPCB去瓶颈、剔除Ibiden Gama厂EMIB-T）后2026/27/28年供给增长12%/22%/19% → 供需缺口由4%/10%/16%扩大至7%/14%/19% → 行业迈向卖方市场。

供不应求加剧 → 进一步提价与利润率改善（Unimicron高价值项目2H26收入占比50%以上；Kinsus 2027年约10%环比提价、客户资助资本开支自2028年带来7-8ppts毛利率增益）→ Unimicron/NYPCB/Kinsus的EPS全面上调。

EPS上调叠加估值倍数抬升至35x（2H27-1H28E P/E，Unimicron由33x上调）→ 三只股票目标价全面上调（Unimicron NT$1,400、NYPCB NT$1,700、Kinsus NT$1,250）→ 重申买入评级。

关键展望

目标价估值期均为2H27-1H28E P/E：三标的均采用35x，Unimicron估值倍数由33x上调至35x。

自上而下2030年EPS情景（Unimicron）：基准/牛市情景EPS为NT$67.0/NT$86.6，对应较此前2028年预估39%/80%的上行空间。

自下而上2030年EPS情景：基准情景下Unimicron/NYPCB/Kinsus较2028年净利润隐含上行78%/71%/39%，牛市情景112%/101%/55%。

Kinsus目标价风险：上行风险为ABF供给更紧、SiP/AiP采用增加、竞争压力减轻、替代技术发展缓慢；下行风险为同业更激进ABF扩产、SiP/AiP采用疲弱、竞争加剧、技术发展不利；其35x倍数处于2013年以来8-40x历史区间中高端，对应2027-28E ROE与营业利润率回升至35%/25%（2025-26E为9%/10%）。