高盛：DISCO（6146.T）：电话会议：支持盈利将重新加速的观点；买入

原标题：DISCO (6146.T): Conference call: Supports view that earnings are headed for re-acceleration; Buy

摘要

高盛于2026年3月25日上午与Disco IR团队举行了电话会议，重申买入评级，12个月目标价83,000日元，当前股价67,980日元，潜在上涨22.1%。报告认为，生成式AI应用对高附加值设备的需求进一步增强，公司已恢复从总部派遣工程师到制造现场的生产支持，预计出货量将显著提升。Disco受益于多项技术变革，盈利增长将远超市场共识。产能方面，公司战略性提前确保生产空间，原材料和零部件库存充足，劳动力方面通过总部支持应对需求增长。设备需求受HBM堆叠层数增加（从8层到12层到16层）和代际升级（HBM3到3E到4）推动，加工难度提升，单位晶圆产能所需设备增加。逻辑/封装领域，CoWoS等采用桥式结构增加了切割/研磨步骤，面板级解决方案若扩展将需要新设备。中东局势和能源价格上涨目前未对运营产生直接影响，但内存价格上涨可能对消费产品需求产生负面影响，而生成式AI需求依然强劲。高盛预测FY3/26-3/28营收分别为4385亿、5539亿、6425亿日元，营业利润分别为1861亿、2654亿、3213亿日元，EPS分别为1279.2、1829.7、2212.5日元。

主要观点

• 高盛重申对Disco的买入评级，12个月目标价83,000日元，基于FY3/27-3/28 EBITDA估计、全球SPE行业平均EV/EBITDA 18倍以及50%的行业相对溢价（对应FY3/27 P/E 45倍，P/B 15倍）。
• 电话会议于2026年3月25日上午举行，Disco IR团队参与，高盛总结关键要点。
• 生成式AI应用对高附加值设备需求增强，公司已恢复从总部派遣工程师到制造现场的生产支持（自2020年中以来首次），为需求大幅增长做准备。
• 产能的三个决定因素：生产空间、原材料/零部件、劳动力。公司战略性提前确保生产空间，原材料和零部件库存充足，无特定瓶颈。
• 劳动力方面，除持续招聘外，近期恢复总部生产支持，派遣工程师至制造现场。
• 生成式AI应用的磨床需求扩大，产品ASP呈上升趋势。
• HBM应用：堆叠层数增加（8层→12层→16层）和代际升级（HBM3→3E→4）提高加工难度，相同晶圆产能需要更多设备。
• 部分客户用激光切割机等产品替换旧设备以切割更薄晶圆，即使产能净增为零也带来新设备需求。
• 逻辑/封装（以CoWoS为中心）：桥式结构增加切割/研磨步骤，面板级解决方案若扩展将需要新设备，进一步扩大市场。
• 中东局势和能源价格上涨：目前无直接影响，未出现零部件和原材料采购问题；内存价格上涨可能减少消费产品需求，但生成式AI需求强劲，目前无特定影响。
• 高盛预测FY3/26-3/28营收：4385亿、5539亿、6425亿日元；营业利润：1861亿、2654亿、3213亿日元；EPS：1279.2、1829.7、2212.5日元。

论述逻辑

高盛通过电话会议确认Disco产能准备充分（生产空间、原材料、劳动力三要素均无瓶颈），且生成式AI驱动的技术变革（HBM堆叠层数增加、代际升级、逻辑封装结构变化）持续提升设备需求，即使无净产能扩张也带来替换需求。同时，外部风险（中东局势、能源价格、内存价格上涨）目前影响有限。因此，高盛维持盈利将重新加速的观点，并重申买入评级。

关键展望

报告明确提及的验证点：未来出货量显著提升；生成式AI设备需求持续强劲；HBM堆叠层数增加和代际升级对设备需求的拉动；逻辑封装领域桥式结构和面板级解决方案的进展。风险包括：日元兑美元升值、中国需求放缓或出口管制收紧、AI相关需求放缓、市场份额丢失、利润率恶化。

推荐标的

• Disco (6146.T)：评级买入，12个月目标价83,000日元（基于FY3/27-3/28 EBITDA估计，全球SPE行业平均EV/EBITDA 18倍，50%溢价），当前股价67,980日元，上涨空间22.1%。高盛预测FY3/26-3/28 EPS分别为1279.2、1829.7、2212.5日元。

关键图表

Exhibit 1: Disco: Earnings summary