[国外研报] 摩根士丹利 阅文集团（0772.HK）风险回报更新

摘要

摩根士丹利在阅文集团发布2026年上半年业绩后更新了盈利预测与目标价，基于15倍的2027年预期市盈率（此前为16倍），将目标价由23.00港元下调至20.00港元，并重申“中性”评级。 分析师看好阅文集团在IP变现方面的举措，尤其是短剧和AI动画的强劲发展势头。 然而，随着用户注意力向新兴内容格式转移，成熟的在线阅读业务正面临日益加剧的竞争压力。 此外，熊市情景估值下调至14.00港元，而牛市情景估值则维持在30.00港元不变。

主要观点

• 维持“中性”评级，目标价由23.00港元下调至20.00港元。

• 新目标价基于15倍的2027年预期市盈率，低于此前16倍的倍数。

• 尽管面临竞争，IP运营业务（特别是短剧和AI动画）继续展现强劲增长势头。

• 在线阅读业务因短剧和AI生成内容的竞争而面临越来越大的压力。

• 2026至2028财年的非国际财务报告准则净利润预测分别被下调6%、8%和2%。

• 熊市情景估值下调至14.00港元，牛市情景估值维持在30.00港元不变。

• 基准情景下，预计2026年和2027年不含新丽传媒的IP运营业务毛利润将分别增长48%和21%。

论述逻辑

• 阅文集团2026年上半年业绩发布后，公司核心的在线阅读业务受到短剧和AI生成内容争夺用户注意力的冲击，预期转弱。这导致摩根士丹利下调其2026至2028财年收入预测2-3%，同时净利润预测被下调6%、8%和2%。虽然IP运营（如短剧和AI动画）表现强劲部分抵消了这一负面影响，但整体收益轨迹的能见度依然受限。因此，摩根士丹利采用低于历史均值的15倍2027年预期市盈率进行估值，将目标价从23港元下调至20港元，维持中性评级。

关键展望

• 价格目标的时间框架为未来12至18个月。

• 上行风险包括音视频/IP相关新业务的增长快于预期，以及与腾讯的协同效应快于预期。

• 下行风险包括内容投资放缓，以及音视频/IP相关新业务的增长慢于预期。

推荐标的

• 阅文集团 (0772.HK)：维持中性评级，目标价下调至20.00港元。

• 腾讯音乐娱乐集团 (TME.N)：评级为中性。

• 猫眼娱乐 (1896.HK)：评级为中性。