伯恩斯坦：KIOXIA 控股公司：3QFY25 终于也要对苹果提价了吗？

原标题：Reported EPS F24A F25E F26E

摘要

伯恩斯坦维持对 KIOXIA（285A.JP）的“跑输大市”评级，目标价 7,000 日元，较当前股价 21,175 日元有 67% 的下行空间。3QFY25 业绩略超指引上限，但 ASP 环比仅增长低十位数%，明显落后于同业，主因是对苹果的定价较低。不过 4QFY25 指引暗示 ASP 环比增长高达 70%+，所有应用领域均将提价。尽管 eSSD 和高端智能手机需求强劲，整体位元出货量将季节性下降。伯恩斯坦认为短期强劲但回调不可避免，建议投资者获利了结。

主要观点

• 3QFY25 营收 5440 亿日元，环比增长 21.3%，略超伯恩斯坦预期 2.9%，但低于共识 5.8%。
• 营业利润 1428 亿日元，环比增长 66%，超伯恩斯坦预期 13.9%，但低于共识 17.1%。
• ASP 环比仅增长低十位数%，远低于三星（中二十位数%）、SK 海力士（低三十位数%）和西部数据/闪迪。
• 4QFY25 指引营收 8450~9430 亿日元，环比增长 55%~73%；营业利润 4360~5260 亿日元，环比增长 205%~268%。
• 指引隐含 ASP 环比增长高七十位数%+，所有应用均将提价，包括苹果。
• 整体位元出货量将季节性下降，但 eSSD 和高端智能手机需求保持强劲。
• CY26 行业位元出货量增长预期维持高十位数%，受数据中心 AI 和 HDD 短缺推动。
• 资本开支无加速迹象：FY25 资本开支维持 2800 亿日元，FY26 预计增加但幅度取决于市场。
• 与闪迪的新合资协议延长至 2034 年，KIOXIA 将获得 11.65 亿美元现金分期付款，每年贡献约 1.31 亿美元营收和利润，仅占 FY26 共识营业利润的约 1%。
• 伯恩斯坦认为短期强劲但回调不可避免，建议投资者获利了结。

论述逻辑

3QFY25 业绩虽超指引，但 ASP 增长落后同业 → 主因对苹果定价低 → 4QFY25 指引显示 ASP 将大幅提升，所有应用提价 → 但位元出货量季节性下降 → 行业需求受 AI 和 HDD 短缺支撑，但 KIOXIA 资本开支无加速，长期位元 CAGR 目标 20% → 新合资协议财务贡献微小 → 当前股价已大幅上涨，估值偏高，回调风险大。

关键展望

• 4QFY25 业绩验证：ASP 能否如指引实现高七十位数%环比增长。
• 苹果提价是否持续。
• FY26 资本开支计划及市场供需变化。
• 行业位元出货量增长能否维持高十位数%。
• 报告未明确其他未来验证点。

推荐标的

• KIOXIA Holdings Corp (285A.JP)：评级“跑输大市”（Underperform），目标价 7,000 日元，当前股价 21,175 日元，下行空间 67%。理由：短期强劲但回调不可避免，建议获利了结。

关键图表

EXHIBIT 1: 3QFY25 results beat consensus high-end though perhaps a bit underwhelming compared to peers’.（3QFY25 业绩超共识高端，但与同业相比可能略逊色。）

EXHIBIT 2: However FQ4 guide implies a very steep ASP increase & may possibly be ahead of buyside expectation as well.（然而 4QFY25 指引暗示 ASP 大幅增长，可能也超出买方预期。）

EXHIBIT 3: FQ3 bit and ASP growth was more or less in line with expectation.（3QFY25 位元和 ASP 增长基本符合预期。）

EXHIBIT 4: KIOXIA’s ASP growth in CQ4 was notably weaker than peers’ likely due to lower pricing given to Apple.（KIOXIA 在 4QCY25 的 ASP 增长明显弱于同业，可能因对苹果定价较低。）

EXHIBIT 5: Overall KIOXIA’s NAND FQ4 sales came as expected but has been trailing behind peers.（总体而言，KIOXIA 的 NAND 4QFY25 销售符合预期，但一直落后于同业。）

EXHIBIT 6: 4QFY25 sales is gui（标题不完整，原文如此）