瑞银：中国股票策略：全球投资者的可行多元化选择

原标题：UBS China Equity Strategy：A viable diversification option for global investors

摘要

瑞银认为，中国股票为全球投资者提供了可行的多元化选择。自伊朗冲突以来，MSCI中国跑赢全球指数1.4%，而A股更具韧性，沪深300基本持平。中国对石油的敞口较低（约占能源总消费的20%），拥有充足的石油库存（4个月或13亿桶），且油价上涨不会完全传导至下游。瑞银偏好A股，理由包括政府基金购买提供下行支撑、与全球指数相关性较低、流动性充裕以及政策支持。A股行业偏好包括硬件科技、有色金属、互联网、电气设备、券商和出海股票。历史数据显示，A股与全球指数的相关性最低，且股权风险溢价仍显著高于全球指数。瑞银预计，交易量上升、全国人大支持性政策以及居民存款增长放缓带来的潜在零售资金流入将支撑A股。此外，投入成本上升可能并非坏事，因为PPI与公司收入高度相关，且企业已开始提价。2022年油价飙升期间，MSCI中国盈利增长3%（沪深300盈利增长7%），A股跑赢MSCI中国约2%，最大回撤13%，比H股低9个百分点。瑞银在A股中偏好硬件科技、有色金属、互联网、电气设备、券商和出海股票；在港股中偏好大型互联网公司，并将京东和百度加入模型组合。

主要观点

• 自伊朗冲突以来，MSCI中国跑赢全球指数1.4%，A股（沪深300）基本持平，显示中国股票的多元化价值。
• 中国对石油敞口较低（约占能源总消费的20%），拥有4个月或13亿桶的石油库存，油价上涨不会完全传导至下游。
• 油价上涨可能推升PPI和定价预期，在当前通缩环境下是积极变化。
• 瑞银偏好A股，原因包括：政府基金购买提供下行支撑、与全球指数相关性低于H股和ADR、流动性充裕、政策支持。
• A股行业偏好：硬件科技、有色金属、互联网、电气设备、券商和出海股票。
• 历史数据显示，A股与全球指数的相关性最低，且股权风险溢价仍显著高于全球指数（见图5）。
• 支持A股的特定因素：交易量上升（与市场表现高度相关，见图6）、全国人大政策（改善国企回报、鼓励长期资本流入、提高派息和回购）、居民存款增长放缓带来的潜在零售资金流入（见图7）。
• 投入成本上升可能并非坏事：PPI与公司收入高度相关（相关性0.7，见图20），PPI上升可加速收入增长并创造盈利正杠杆。
• 企业已在多个行业提价，油价上涨可能进一步推动提价（如化工行业）。
• 2022年油价飙升期间，MSCI中国盈利增长3%，沪深300盈利增长7%，由医疗、可再生能源和消费板块驱动。
• 2022年A股跑赢MSCI中国约2%，最大回撤13%，比H股低9个百分点。
• 2022年表现最佳板块：教育、能源和航运；最佳个股包括比亚迪和晶科能源（见图17）。
• 2022年分析师调查显示：投入成本上升平均需3个月影响利润率；大宗商品和航运成本平均占总成本的27%；公司可转嫁55%的成本通胀；大宗商品和航运价格每上涨5%，盈利下降7%（若未转嫁）。
• 港股偏好大型互联网公司，并将京东（9618.HK，买入，目标价187港元）和百度（9888.HK，买入，目标价175港元）加入模型组合。

论述逻辑

伊朗冲突引发全球波动 → MSCI中国跑赢全球指数1.4%，A股更具韧性 → 中国对石油敞口低、库存充足、油价传导有限，且油价上涨可能推升PPI → PPI与公司收入高度相关，有助于盈利增长 → A股与全球指数相关性低，提供多元化收益 → 当前A股股权风险溢价仍高，未被充分反映 → 交易量、政策支持和零售资金流入等特定因素将支撑A股 → 投入成本上升可能通过提价和PPI传导转化为正面因素 → 2022年经验显示A股在油价冲击中表现相对稳健 → 因此瑞银偏好A股，并给出具体行业和个股推荐。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出关键观察变量为PPI和工资水平。若中国经济可持续进入通胀环境，股价可能上行，类似日本经验。风险包括房地产市场硬着陆、资本外逃和结构性改革缓慢。

推荐标的

A股推荐（均为买入评级）：

• 宁德时代（300750.SZ）：目标价500元，FY26 P/E 19.8，EPS增长24%
• 福耀玻璃（3606.HK）：目标价96港元，FY26 P/E 12.6，EPS增长18%
• 华泰证券-A（601688.SS）：目标价30.49元，FY26 P/E 9.6，EPS增长13%
• 紫金矿业-H（2899.HK）：目标价47.40港元，FY26 P/E 13.5，EPS增长38%
• 北方华创（002371.SZ）：目标价570元，FY26 P/E 41.8，EPS增长39%
• 腾讯控股（0700.HK）：目标价780港元，FY26 P/E 14.7，EPS增长16%
• 宇通客车（600066.SS）：目标价40元，FY26 P/E 11.2，EPS增长18%
• 万国数据（GDS.O）：目标价60美元，FY26 P/E N/A
• 生益科技（600183.SS）：目标价75元，FY26 P/E 32.4，EPS增长11%
• 东方电气（1072.HK）：目标价53.50港元，FY26 P/E 21.0，EPS增长25%
• 英维克（002837.SZ）：目标价160元，FY26 P/E 64.9，EPS增长161%

新增港股推荐：

• 京东-H（9618.HK）：买入，目标价187港元，FY26 P/E 7.3，EPS增长37%
• 百度（9888.HK）：买入，目标价175港元，FY26 P/E 14.8，EPS增长32%

移除： 阿里巴巴（BABA.N）

关键图表

Figure 1: 行业偏好

Figure 2: 模型组合变动

Figure 3: 与MSCI AC World的相关性

Figure 4: 中东冲突以来主要市场表现

Figure 5: A股股权风险溢价 vs 标普500

Figure 6: 沪深300 vs A股市场成交额

Figure 7: 居民存款增长 vs 沪深300

Figure 8: A股公司平均工资增长

Figure 9: 在岸A股ETF资产管理规模趋势

Figure 10: 2022年及近期大宗商品价格变动

Figure 11: 布伦特油价 vs CRB原材料指数

Figure 12: 2022年市场表现

Figure 13: 2022年俄乌战争后MSCI中国表现

Figure 14: 2022年俄乌战争后A股 vs H股表现

Figure 15: 2022年俄乌战争至油价峰值期间行业表现

Figure 16: 不同油价水平下行业表现与油价的相关性

Figure 17: 2022年俄乌战争至油价峰值期间表现最佳个股

Figure 18: 2022年俄乌战争至油价峰值期间表现最差个股

Figure 19: 2022年各行业盈利同比增速

Figure 20: 中国PPI同比 vs MSCI中国收入增长