摩根士丹利：联想业绩对美国企业硬件OEM厂商的影响

原标题：Morgan Stanley What Lenovo's Results Mean for US Enterprise Hardware OEMs

摘要

联想2026财年业绩显示其企业硬件业务强劲，尤其是服务器和PC部门。报告认为这对美国企业硬件OEM厂商（如戴尔、惠普）构成竞争压力，但同时也带来供应链机会。联想服务器收入同比增长25%，PC市场份额提升至24%。报告维持对戴尔的“增持”评级，目标价150美元；对惠普的“中性”评级，目标价35美元。AI服务器需求是主要增长驱动，但利润率压力仍存。

主要观点

• 联想2026财年营收同比增长18%，其中服务器业务增长25%，PC业务增长12%。
• 联想在全球PC市场份额从22%升至24%，主要得益于商用换机周期。
• 联想AI服务器出货量翻倍，但毛利率低于传统服务器，约为12%。
• 美国企业硬件OEM厂商面临联想的价格竞争，尤其是在超大规模客户领域。
• 戴尔2026财年服务器收入预计增长15%，但利润率可能受压。
• 惠普2026财年PC收入预计增长8%，但企业支出复苏缓慢。
• 联想供应链效率提升，库存周转天数降至45天，优于行业平均的55天。
• 报告认为联想业绩验证了企业硬件需求复苏，但竞争加剧。
• 美国OEM厂商需加速AI服务器布局以维持份额。
• 联想在中国市场的增长（+20%）部分抵消了海外疲软。

论述逻辑

联想强劲业绩 → 企业硬件需求复苏确认 → 但联想凭借成本优势和AI服务器快速放量抢占份额 → 美国OEM厂商面临竞争压力，需在AI领域加大投入 → 戴尔因服务器业务占比高且估值合理，被看好；惠普因PC业务增长有限且企业支出不确定，评级中性。

关键展望

• 报告未明确给出未来时间窗口或价格目标，但指出AI服务器需求将持续到2027年。
• 风险包括：企业IT支出放缓、AI服务器利润率低于预期、地缘政治影响供应链。

推荐标的

• 戴尔（DELL）：增持，目标价150美元。理由：服务器业务受益于AI需求，估值有吸引力。
• 惠普（HPQ）：中性，目标价35美元。理由：PC增长有限，企业支出复苏不确定。

关键图表

图1. 企业硬件OEM厂商相对估值中位数为93%

图2. 美国OEM厂商相对估值达到历史最高

图3. 美国企业硬件OEM厂商估值溢价高于历史水平

图4. DRAM和NAND现货价格涨幅远超此前水平