汇丰 联想集团（0992.HK）：业绩超预期，服务器盈利能力再创新高，维持“买入”评级

摘要

汇丰在联想集团发布2026年6月季度（1QFY27）业绩后维持“买入”评级，将目标价由18.90港元大幅上调至48.20港元，较现价34.90港元（8月13日收盘）隐含约38%上行空间。 本季度业绩大超预期：调整后EPS 8.66美分，超汇丰/市场预期76%/141%，税前利润13亿美元超74%/118%，汇丰归因于强劲的成本控制；non-HKFRS口径销售额269.56亿美元（同比+43.2%）、经营利润15.23亿美元（同比+141.3%）。 服务器业务（ISG）收入85亿美元创纪录（同比+98%），经营利润7.77亿美元、OPM 9.1%，CSP与企业/SMB收入同步接近翻倍，AI服务器订单储备达540亿美元（环比+157%），需求覆盖B200/B300/GB300平台并伴随产能扩张。

主要观点

• 6月季度（1QFY27）业绩大超预期：调整后EPS 8.66美分，超汇丰/市场预期76%/141%；税前利润13亿美元，超汇丰/市场预期74%/118%；汇丰将超预期归因于强劲的成本控制

• non-HKFRS口径下，1QFY27销售额269.56亿美元，环比+24.9%、同比+43.2%，超市场预期20.2%；经营利润15.23亿美元（同比+141.3%，超市场预期143.6%）；净利润10.75亿美元（同比+176.3%）

• PC业务（IDG）收入171亿美元、同比+27%，OPM 7.1%（同比持平），在增长的同时守住盈利能力，处于行业领先水平

• 管理层预计FY27 IDG收入增速为中期双位数（mid-teens），意味着2HFY27增速放缓：PC出货量同比双位数下滑，由ASP提升抵消；因进一步转向高端产品，IDG利润率预计维持在相似水平

• 存储供应紧张背景下，公司认为商业需求比消费需求更具韧性，得益于高端/AI PC组合改善及更快的成本传导；长期驱动是AI PC渗透周期，叠加商用与高端产品份额提升，汇丰认为PC业务利润率将维持高位

• 服务器业务（ISG）收入创纪录达85亿美元（同比+98%），经营利润7.77亿美元，OPM 9.1%；CSP与企业/SMB收入均同比接近翻倍，印证“双引擎”逻辑而非一次性组合收益

• 管理层披露AI服务器pipeline/在手订单创纪录达540亿美元（环比+157%），B200/B300/GB300平台需求强劲并伴随产能扩张；汇丰认为利润率跑赢源于强劲客户需求及优于其他服务器品牌/ODM同业的客户组合

• 收入与利润预测全面上修：FY27e收入1083.75亿美元（较旧预测+16%）、FY28e 1170.48亿美元（+17%）、FY29e 1313.84亿美元（新引入）；经营利润FY27e 59.72亿（+54%）、FY28e 77.58亿（+76%）

• 估值框架升级：估值基准滚动至FY28e EPS 3.44港元（原FY27e EPS 1.58港元），目标PE从12倍升至14倍（基于2018-22年均值上方1.5SD）；依据是修正后FY26-28e non-HKFRS盈利CAGR达41%，高于2018-22年的28%

• 维持“买入”评级，目标价由18.90港元升至48.20港元，隐含约38%上行；人民币柜台（80992.HK，现价30.00元）目标价由16.15元升至41.20元，采用汇丰外汇团队2026年底人民币兑港元1.17的预测

• 口径说明：2025年1月发行的20亿美元可转债及2.12亿美元认股权证，未来三年仍将以“名义利息”和“权证相关衍生金融负债公允价值变动”重大影响季度利润表，因此汇丰认为应以non-HKFRS EPS为联想估值，更能反映经营表现

论述逻辑

• 6月季度EPS与税前利润大幅超预期（强劲成本控制+ISG/IDG双业务强劲）→ 证明服务器盈利改善与PC盈利韧性并非一次性现象 → 触发盈利预测的系统性上调

• 盈利增速中枢上移（FY26-28e non-HKFRS盈利CAGR 41%，高于2018-22年的28%）→ 目标PE从12倍升至14倍，估值基准滚动至FY28e EPS 3.44港元 → 目标价升至48.20港元、隐含约38%上行 → 维持“买入”评级

关键展望

• CY2H26：汇丰预计联想PC同比增速将跑赢行业，且盈利能力保持稳定

• 2HFY27：PC出货量同比双位数下滑、由ASP提升抵消，IDG收入增速回落至中期双位数（mid-teens），利润率因高端化维持在相似水平

• 服务器业务验证点：540亿美元AI服务器订单储备的兑现进度，以及B200/B300/GB300平台需求与产能扩张的持续性

• 下行风险：（1）服务器业务亏损扩大；（2）PC需求复苏放缓；（3）GPU服务器爬坡放缓

推荐标的

• 联想集团人民币柜台（80992.HK）：目标价由16.15元人民币升至41.20元，现价30.00元；采用汇丰外汇团队2026年底人民币兑港元1.17的预测折算