老董的视界深处

· JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通：中国基础材料：1Q26预览：黄金、铜和铝领涨；上调江西铜业评级

在线阅读 PDF下载研报分享链接

摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录

原标题：J P M O R G A N: China Basic Materials: 1Q26 Preview: Gold, Copper & Aluminum lead; upgrade JXC

摘要

摩根大通发布中国基础材料1Q26预览报告，认为黄金、铜和铝将引领一季度业绩增长，并上调江西铜业（JXC）至超配。MSCI中国材料指数自3月23日低点已反弹17%，跑赢MSCI中国指数12%。报告偏好顺序为：黄金 > 铜/铝 > 锂 > 煤炭 > 钢铁。预计1Q26黄金和铜企业盈利同比大幅增长，其中洛钼（CMOC）同比+136%，山东黄金+132%，紫金矿业+97%；江西铜业受益于硫酸价格飙升，盈利同比+31%；中铝盈利同比+54%；锂企业环比显著改善；煤炭基本持平；钢铁仍亏损。报告维持紫金矿业为首选，紫金黄金为纯黄金首选，并上调江西铜业至超配。

主要观点

  • MSCI中国材料指数自2月底中东紧张局势引发的板块抛售后，从3月23日低点反弹17%，跑赢MSCI中国指数12%。
  • 1Q26商品价格改善利好一季度业绩，此前4Q25业绩整体符合预期或偏弱，受年末减值及一次性项目影响。
  • 黄金仍是风险回报最佳品种，受益于创纪录金价和并购催化剂。
  • 铜受益于紫金矿业和洛钼的强劲定价和产量增长。
  • 江西铜业（JXC）评级从中性上调至超配，因硫酸价格飙升推动盈利增长30%以上，尽管TC/RC仍低迷。
  • 铝利润率因全球铝短缺（2026年预计达190万吨）推动价格上涨而扩大，同时投入成本下降。
  • 锂供应中断正在积累，但估值已反映显著复苏。
  • 煤炭面临季节性疲软，上行空间有限。
  • 钢铁仍面临挑战，利润率仍处于水下。
  • 关键观察点包括：黄金并购（紫金矿业/赤峰黄金和紫金黄金/Allied Gold待完成）、基本金属库存（铜库存自3月中旬连续四周下降，铝社会库存达疫情后峰值超140万吨）、2Q26锂供应（CATL矿1H26重启可能性低，津巴布韦锂辉石出口政策落地，江西矿许可限制）、煤炭季节性（春季需求疲软，关注补库节奏）、钢铁出口和利润率（受中东冲突影响）。
  • 1Q26盈利预览：预计黄金和铜领涨，洛钼（+136% YoY）、山东黄金（+132%）、紫金矿业（+97%），上海金/SHCJ铜均价分别较4Q25高15%/13%。江西铜业（+31% YoY）受益于硫酸价格高企。中铝（+54% YoY）受益于铝价较4Q25高12%。锂企业环比大幅改善，碳酸锂约15万元/吨（较4Q25+69%），锂辉石价格近乎翻倍，但估值已高。煤炭基本持平，神华（-3%）、兖矿（-7%）。鞍钢仍亏损。
  • FY25业绩回顾：黄金和铜符合预公告区间；铝因4Q减值和高少数股东权益而低于预期；煤炭因4Q化工挤压低于预期；锂接近盈亏平衡但已触底。黄金矿商成本通胀最严重（+18-33% YoY），铜矿成本上升（+4-12%），而铝（-1至-9%）、锂（-8至-29%）、煤炭（-3至-8%）、钢铁（-10%）成本下降。资本配置偏向增长，分红大多符合或低于预期，行业优先无机增长。

论述逻辑

报告从MSCI中国材料指数近期反弹切入，指出商品价格改善将推动1Q26业绩。通过分板块分析：黄金受益于创纪录价格和并购；铜受益于强劲定价和产量增长；铝受益于全球短缺和成本下降；锂供应中断但估值已高；煤炭季节性疲软；钢铁持续亏损。基于此，给出板块偏好顺序，并上调江西铜业评级。

关键展望

  • 黄金并购：紫金矿业/赤峰黄金和紫金黄金/Allied Gold交易待完成，进一步交易或产量计划更新应有助于重估其低估的估值。
  • 基本金属库存：铜库存自3月中旬连续四周下降；铝社会库存达疫情后峰值超140万吨。
  • 2Q26锂供应：CATL矿1H26重启可能性低，津巴布韦锂辉石出口政策落地，江西矿许可限制为摇摆因素。
  • 煤炭季节性：春季需求疲软，关注补库节奏。
  • 钢铁出口和利润率：受中东冲突影响，利润率将维持低位。

推荐标的

  • 紫金矿业（A股：601899 CH，H股：2899 HK）：超配，目标价A股50.00元，H股55.00港元，首选，铜/黄金敞口。
  • 紫金黄金（H股：2259 HK）：超配，目标价240.00港元，纯黄金首选，并购驱动增长。
  • 江西铜业（A股：600362 CH，H股：358 HK）：超配（从中性上调），目标价A股64.00元，H股51.00港元，硫酸价格飙升抵消TC/RC低迷。
  • 中国宏桥（H股：1378 HK）：超配，目标价46.00港元，铝利润率扩大。
  • 中铝（A股：601600 CH，H股：2600 HK）：超配，目标价A股16.00元，H股16.00港元，铝利润率扩大。
  • 洛钼（A股：603993 CH，H股：3993 HK）：超配，目标价A股28.00元，H股28.00港元。
  • 山东黄金（A股：600547 CH，H股：1787 HK）：中性，目标价A股40.00元，H股35.00港元。
  • 赣锋锂业（A股：002460 CH，H股：1772 HK）：中性，目标价A股80.00元，H股70.00港元。
  • 天齐锂业（A股：002466 CH，H股：9696 HK）：中性，目标价A股56.00元，H股52.00港元。
  • 中国神华（A股：601088 CH，H股：1088 HK）：中性，目标价A股43.00元，H股44.00港元。
  • 兖矿能源（A股：600188 CH，H股：1171 HK）：中性，目标价A股18.00元，H股14.00港元。
  • 鞍钢（A股：000898 CH，H股：347 HK）：低配，目标价A股1.80元，H股1.30港元。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。

查找相关研报 →