2026-07-02 · Morgan Stanley · 宏观策略

MorganStanley：六月就业支持耐心按兵不动

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原标题：US Economics Weekly: June employment supports patience over hikes

摘要

Morgan Stanley认为，6月就业数据弱于预期并且前几个月下修，叠加油价跌回70美元每桶以下、Warsh称通胀风险近期下降，美联储将在7月及年内余下时间按兵不动。6月非农新增5.7万人，前几个月合计下修7.4万人，私营就业三个月均值从修正前5月的18.8万人降至6月的11.1万人。失业率从4.3%降至4.2%，但主要由劳动参与率大幅下降驱动，25-54岁参与率从83.9%降至83.3%。报告还显示油价接近冲突前水平、金融条件自2月下旬以来相当于联邦基金利率上升39个基点、二季度GDP跟踪因贸易逆差扩大从2.5%降至2.0%。整体结论是就业过热担忧过度，耐心比加息更合适。

主要观点

就业增长确认降温。6月非农新增5.7万人，低于该行和市场预期，前几个月下修7.4万人，说明春季就业加速不如最初数据强，过热风险被明显削弱。

私营就业动能变慢但没有失速。私营就业三个月均值降至11.1万人，商品生产部门新增1万人、服务部门新增3.9万人，政府就业仅增加8000人，结构上显示广泛温和放缓。

失业率下降由参与率驱动。失业率从4.296%降至4.189%，但劳动参与率降至61.5%，25-54岁参与率从83.9%降至83.3%，若没有参与率下降，U3失业率本应上升。

家庭购买力仍承压。生产和非管理员工工时6月环比下降0.4%，工资收入代理指标二季度年化增速约4.1-4.5%，与同比通胀大致相当，实际购买力改善仍需要通胀进一步下降。

油价回落支持按兵不动。美国与伊朗谅解备忘录后，现货油价继续接近冲突前水平，WTI跌至70美元每桶以下，油价对金融条件收紧的贡献基本消失。

金融条件仍略紧。中东冲突以来金融条件收紧相当于联邦基金利率上升约39个基点，主要来自美元走强和10年期美债收益率上升；6月FOMC后又收紧21个基点。

关税有效税率较峰值回落。美国进口有效关税率在1Q26为8.3%，4月约6.9%，基准关税估计接近11%，核心关税约13-14%，退款现金流也开始通过海关相关支出显现。

二季度GDP跟踪被贸易拖累。5月贸易缺口扩大使该行2Q GDP跟踪从2.5%降至2.0%，仍与一季度2.1%接近，说明增长没有失速但净出口构成更不利。

风险情景围绕油价和AI展开。基准情形是油价冲击缓和、2026年GDP 2.3%、2027年2.6%；但动物精神、AI生产率、长期油价溢价和油价引发衰退构成不同政策路径。

论述逻辑

6月非农低于预期且前值下修 → 春季就业加速被削弱，过热风险下降 → 失业率下降主要来自劳动参与率异常回落，并非劳动力需求重新收紧 → 油价跌回70美元每桶以下且Warsh称通胀风险下降 → 美联储7月没有加息必要，并可在年内余下时间保持耐心 → 贸易逆差和金融条件限制增长上行，但AI投资、设备支出和稳健GDP跟踪避免硬着陆叙事。